黃湘源

        自從市場化引入IPO發行定價以來，有關市場化發行定價機制的爭議一直就沒有停息。不過，筆者認為，要反對的不是市場化發行定價機制本身，而是市場化發行定價中令人難以容忍的低俗、庸俗和媚俗傾向。

        以為市場化就是發行定價不受任何約束，發行人想把新股發行價格發到多高就可以發多高，這是市場化發行定價原則低俗化的主要表現。市場化發行定價不能簡單地理解為市場說了算。在目前A股市場新股發行還沒有完全市場化，新股發行未從審核制過渡到注冊制，上市公司依然還是稀缺資源的情況下，放縱大股東為了多圈錢、中介機構為了多賺傭金、參與詢價的機構為了多得到認配份額而進行利益交換，哄抬發行定價，這絕不是什么市場化，而是違背市場原則的價格操縱。而面對如此不正常的高倍發行市盈率，“窗口指導”從一個極端走向無原則退出的另一個極端，不僅意味著發行定價機制市場化方向的迷失，也意味著市場監管機制的失職。

        在市場化發行定價的條件下，部分新股和次新股出現破發是不奇怪的，但是，非要把“破發”當成是新股發行改革的重大成果，那就奇怪到了過于庸俗的地步。“破發”不過是一種正常的市場現象，它可能是市場對于發行定價表示不認同的表現形式，也有可能是股票內在溢價要求的一種欲揚先抑的炒作手法。盡管一二級市場價差的過于懸殊，客觀上造就了狂熱的“打新族”和“炒新熱”，但是，對于投資者所表現出來的群體性不理性投資行為，所需要的不僅是更理性的引導，而且更需要對發行制度本身所存在的弊端進行反思和糾錯。一不從根本上改革發行體制，二不打擊一二級市場互為呼應的價格操縱，反而把提高發行市盈率當成教育投資者實際上是懲罰投資者的手段，是借市場化的名義行利益輸送之實，這不是真正的市場化，至多是庸俗的市場化。

        把超募說成市場化發行的正常現象，把詢價制變成競價制說成杜絕了“高報不買”和“低報高買”的市場約束機制，把“股權換保薦”、“自薦自投”、“保薦＋直投”說成市場行為或國際慣例，這是一種惡俗。事實上，目前上市的100家創業板公司超募資金489億元，超募資金占比高達70%，超募資金在使用上非但難以做到切合實際需要，造成市場資源極大浪費，也給市場帶來了業績被攤薄、成長性被忽悠、價值預期被誤導的嚴重貶值風險。如果說這也叫“市場化發行的正常現象”，試問，正常在哪里？至于保薦不“公”、中介不“中”、PE腐敗、價格操縱，更是發行人和相關中介機構把所謂市場化發行定價當成他們的私家“提款機”的表現。

        在新股發行定價市場化改革的過程中，對于如此赤裸裸的為圈錢尋租張目之“三俗”，如果不以為恥，反而美其名曰市場化，無疑是有害的，其結果勢必將隨著市場公平的犧牲和投資人利益的損失，而根本上斷送市場的長遠可持續發展機制。對此，鐘愛市場化的人們可不能太天真。因為這已經不是一般的理論爭議，也不是一般的道德風險，而是關乎市場前途命運的大事情。



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