每日經濟新聞記者  徐奎松

　　話題緣起

        本月19日，中國央行行長周小川再提池子概念，決定用“中醫療法”管理流動性。周小川說，研究中國匯率問題有“中醫”和“西醫”之分，采用中醫的比喻有三層含義：一是不選擇激進的休克療法，而是選擇漸進療法；二是不指望一個單項措施起到特別大的作用；三是在反饋的基礎上進行動態調整和允許試錯。

        11月24日，中俄宣布雙方決定用本國貨幣實現雙邊貿易結算。某種意義上看，這是擺脫美元霸權攪起全球流動性泛濫的初步嘗試，轉折性信號意義重大。

        控制流動性就是控制貨幣，控制貨幣就是控制通貨膨脹和高物價，最終目的是不讓企業和老百姓手里的票子貶值。本期《宏觀今日談》，我們著重梳理天量貨幣引發的通脹根源，厘清這個關鍵環節，也就能看明白“池子效應”。我們邀請獨立經濟學家謝國忠和國家外匯管理局資本項目司原副司長、現任國家行政學院教授陳炳才先生，一同探討“周小川的池子能否圈住貨幣泛濫”等問題。

“池子”關不住流動性？

        NBD：流動性泛濫對中國經濟的負面影響日漸嚴重。19日，央行行長周小川又提出了對流動性泛濫要用“中醫療法”。央行控制流動性有幾種辦法？

        陳炳才：所謂用“中醫療法”來解決池子流動性問題，是政策層面的一廂情愿。按目前的政策，控制流動性的辦法只有兩種：一是用票據進行總量對沖，也就是央行向商業銀行發票據，收回流動性，收票據的成本按利息價格計算；二是提升存款準備金率。除此之外沒有別的選擇，與股市、債券等都沒關系。

        NBD：有媒體披露，國際熱錢已經蠢蠢欲動，廣東和香港的地下錢莊已經放開手腳大攬生意，估計有接近7000億美元國際熱錢囤積香港，準備進入內地。我們現在想了解，對于直接經辦經常項目和直接投資項目的銀行，有沒有出現大額度的違規？

        陳炳才：按照銀行的業務流程，每家銀行都在做結匯、收匯業務。結匯與收匯形成差額，哪家結匯多、央行投放的現金就多，一般不存在流動性違規的情況。但有一種情況是例外，銀行在外匯結收過程中，有些銀行沒按外匯管理規定操作，因此出現資金外流，進入房地產、股市和大宗商品領域。商業銀行明明知道資金的去處，還是違規替企業結匯，但主要責任還在企業。這種違規占違規總量的比例很低，前幾個月國家外匯管理局對此進行了嚴格檢查，涉案金額在70多萬美元。

        NBD：外部流動性進入內地的目的是什么？

        陳炳才：現在，國際上的投資資本和投機資本都看好中國經濟。據媒體披露，已有索羅斯的90億美元和近7000多億美元的流動資金囤積香港。這些資金并不想做正常的貿易和投資，而是想與中國再打一場“對賭戰”：一賭內地與香港的資本市場；二賭人民幣升值。

        還有一層目的是，對賭人民幣跨境貿易結算制度的軟約束。今年7月份，中國人民銀行和香港金融管理局簽署了合作備忘錄。備忘錄中，對進入香港的個人和企業對人民幣的匯兌，取消上限，對機構與個人之間人民幣劃轉也不給予限制。這個政策實際是在香港打開了人民幣可兌換的口子，或是通道。所以，外國資金可以通過香港這個渠道，在香港資本市場兌換成人民幣，再進入內地。至于進入內地后，由于都是人民幣，就無法檢查它們到底干什么去了。

        NBD：周小川行長的“池子”能堵住乃至疏通好進來的流動性嗎？

        陳炳才：“池子”是一種概念。從未來趨勢與結果看，阻擋不了流動性的增加與外匯占款的持續增加，改變不了這個事實。

        從2002年開始，中國的貨幣政策一直沒有太大的變化。一方面是中國經濟增長始終向好，另一方面是匯率處于升值預期階段。所以，近些年境外資本大量進入，今后也將大批量地涌進。中國需要外國資本參與經濟建設，但資本一旦過量，尤其是投機性資本過量，不僅起不到好的效果，相反，會先破壞中國的資本市場，再嚴重影響產業體系，目前已經露出了一些端倪。

        我認為，主要原因是我們的利率政策與匯率政策不到位引起的。如果不盡快調整，預計我們會出現每年以4000億美元的外匯儲備規模繼續增加，高峰時能達到6000億美元。現在國際上的資本成本比國內的低，美元和歐元的存貸款利率都低于中國。國外資本就可以在匯率較低的價位時候進入中國，外資以企業之間的信用資金兌換成人民幣，先在中國轉上一圈賺取了利率差，等到匯率上浮到高位時，就把資金大規模地轉移國外，又可賺取外匯差價。等于剝利差、匯差兩層皮。所以，最終導致外匯儲備與外匯占款不斷增加。

用加息來補償存款人？

        NBD：從目前來看，流動性過剩是引發中國高通脹、高物價的主要原因。我們想弄明白，中國流動性過剩是外部原因造成的，還是內部原因造成的？

        謝國忠：我想提醒的是，不要用“池子概念”轉移引發國內通貨膨脹的主要原因。現在國內把通貨膨脹看成是輸入型通脹，這是難以自圓其說的。實際上，中國的通貨膨脹是由于自己超發貨幣造成的。中國為什么發行了這么多貨幣？原因是體制存在嚴重的問題，央行在貨幣政策上沒有了權力做決定。而地方政府分配貨幣的沖動最大，每個有權的機構都在爭奪貨幣分配權，需求量完全是無底黑洞，造就了大量低效率投資，乃至經過多個渠道轉移到房地產領域的投資，這是中國通貨膨脹和流動性過剩的主要根源，而外面的熱錢是次一級的原因。

        現在，中國掀起了一股防止熱錢流入的談論熱潮。實際上，這是拿美國QE2轉移了話題，對通貨膨脹的另一種解釋。對于國際流動性的影響，我們只能說，國際形勢創造了對中國沖擊這樣一個環境，迫使中國大量發行貨幣。國際上為什么一再讓人民幣升值？從另一個角度看，也是限制中國貨幣過多發行的措施。

        NBD：在您看來，中國貨幣的核心問題是什么？

        謝國忠：中國貨幣的核心問題是應該放權給央行。按道理，貨幣供應量與外匯儲備有很大關系。但如果我們把熱錢進來、央行發票據吸收人民幣看成理所當然的話，那么，就把我們的貨幣投放看成一種被動投放、被迫投放了。這個因果關系一定要倒過來看，外部熱錢不是導致流動性過剩的原因，而是結果。外部熱錢只不過創造了一個讓國內大量發行貨幣的環境，而國內借助這個環境就可以投放天量的貨幣。從2001年到2010年，中國的貨幣增長了4.6倍，把外部的錢算進去，超過5倍。這么多貨幣，是沒人拿槍逼著你投放的。

        NBD：當務之急如何化解寬貨幣與高通脹、高物價這對矛盾？

        謝國忠：中國的通貨膨脹是過去造成的，現在一時半會也改變不了。所以，一味地就通脹談通脹已經沒有意義了。當務之急，在通脹的環境下要達到經濟穩定，必須讓存款人安心。讓存款人安心不要選擇十分玄乎的做法，而是要用加息來補償通脹，不要讓老百姓的錢貶值，這是穩定的基礎。也就是說，央行要提高存款利率，把利息提高到5個百分點，與通貨膨脹率對齊。這樣，老百姓手里的錢就不會貶值，不會吃虧。否則，百姓們就要提出疑問，為什么每一次的通貨膨脹，老百姓的財富總是被剝奪？

企業不用擔心匯率升值？

        NBD：調整貨幣的兩種手段是利率和匯率，國內學者正在爭論該用哪一種。你們認為該怎么調整？

        陳炳才：我認為，目前的利率與匯率應該及時調整。利率下調，匯率上浮。利率不能與歐美的利率差距太大，匯率可以再上浮3~5個百分點。這樣，國際流動資本就什么也得不到，資金就不會大量進來，我們也就不會擔心。

        現在，我們采取逐步升值的外匯管理辦法，反而是鼓勵外國資本進入。因為他們預計人民幣遲早要升值，就早點進來，升值后再出去。所以，匯率上升幅度要大一些。國內有很多出口型企業存在一種擔心，怕匯率升值幅度過大承受不了，這是沒有道理的。試想，國際市場上的原材料價格波動幅度都在5%~10%，歐元匯率波動幅度在15%~20%，企業都能接受，難道人民幣匯率提高2%~3%就不能接受了？匯率不是單方面的，匯率上浮2%~3%是國際匯率市場上很正常的波動幅度，即使達到5%也屬于正常。所以，如果我們連2%~3%的幅度都不敢調整的話，我們的匯率機制還算是什么機制？

        謝國忠：動與不動匯率，對中國目前大的經濟環境沒有什么重大的影響，所以，就流動性對中國的影響來說，匯率是次要的。一個最基本的衡量標準是，因為中國的消費品市場沒有進口的產品，即使中國進口了一些外國產品，但價格已經高出國外幾倍，即使中國的匯率漲到20%，國內進口汽車價格是國外價格的3倍，甚至還高。中國超市里的牛奶價格比國外超市價格都高，房價比國外的還高，中國這樣的高物價，匯率怎么會起作用？

        NBD：眼下，企業和業內人士已經把貨幣政策調整看成頭等大事。

        陳炳才：目前，我們應該從寬松的貨幣政策轉向穩健的貨幣政策。包括幾個含義：一是每年度的貨幣供應量（M2）增長不應該超過15%；二是穩定利率乃至適當下調，而不是抬高；三是縮小銀行存貸差，不對稱地調整利率。銀行利差可以縮小到1.8%~2.25%之間，利率差一旦過高，銀行的放貸沖動很大，風險就很大；四是匯率最好提升，在相對的時間段里升值5%~7%，形成趨向波動，持續到一定時間根據需求可以回調。

        結束語：通過兩位專家上述的分析，我們可以認為，貨幣投放過大造成的流動性泛濫，主因在國內，次因是國際資本。所以，我們在主動預防外部流動性可能帶來的不利影響的同時，還需要繼續給力調整國內貨幣政策。謝謝兩位專家的精彩點評。

對話嘉賓

陳炳才  國家外匯管理局資本項目司原副司長

謝國忠  獨立經濟學家



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