每經記者  劉明濤

        滬指行徑區間2800點至4200點！2009年末到今年年初，多家券商如此定調今年的市場運行趨勢。雖然今年滬指區間波動幅度達到1400點，但是幾乎沒有一家券商把脈成功。滬指從3200點一帶跌至2300點，再由2300點重返3100點，而目前又退守至3000點之下。這樣糾結、低迷的走勢，讓券商再次看走了眼。

        到底是什么原因導致券商預測失準呢？《每日經濟新聞》通過回顧和總結，找到了券商研判的兩大敗筆。

核心區間失準

        在前兩月雙月策略報告中，中信證券認為2009年10~11月A股市場是承接今明兩年行情轉換的重要蓄勢期，市場將在振蕩上行中逐步抬高底部，四季度中下旬就是市場重新進入上行空間的重要時機。市場的發展驗證了這種判斷。

        綜合來看，按2010年合理估值的上限22.5倍估算，滬深300指數2010年合理點位上限是4600點，對應滬指4200點。但考慮到國內投資渠道有限，債券、定期存款、房屋租金仍在低位徘徊，股市吸引力仍比較強，在這些因素的刺激下，滬指有可能觸及4500點。

        作為業界老大，中信證券只給出了合理點位和最高點位，然而從整個市場全年的運行來看，中信證券的判斷失準。不光是他，另外兩個券商巨頭——申銀萬國和中金也均出現了錯判。申銀萬國預計今年核心波動區間在2900點至4200點，而中金公司預計滬指今年將有25%~30%的上升空間。

        到底是什么原因讓券商全面失準，無一命中今年的區間點位呢？回顧這些券商年初的策略報告可以發現，他們犯了一個致命的錯誤，就是對貨幣超預期緊縮防備不足；其次，就是對政策調控預計不足。

貨幣緊縮超預期

        曾準確把脈2009年A股市場的中金公司，對于今年市場流動性曾這樣看待：國內可能會再次進入負利率時代，存款活期化的趨勢有望進一步加強。原因是經濟活動逐步趨于活躍，而政府對信貸估計將略有控制，市場有望出現像2004~2005年那樣的  “寬貨幣、緊信貸”的格局。從外部流動性來看，政策退出預期形成之前，外部流動性整體寬松。在外部資金成本總體低廉的背景下，外部資金流入中國的趨勢將繼續，人民幣升值預期加強。

        這里面，中金公司對外部流動性的把握其實是很準確的，但是國內流動性的緊縮卻大大出乎其年初的預料。今年，由于CPI連創新高，央行已經6次上調存款準備金率，并且在時隔3年后首次加息。而日前，中央經濟工作會議也提出，2011年將實施穩健的貨幣政策。

        巴曙松日前表示，已經成功應對了金融危機，繼續采用應對危機時的大規模信貸投放和大量的基礎設施建設，很可能會導致一些負面作用，特別是當前物價壓力大的時候，重提常態化，預示著可能在新的一年，中國的宏觀貨幣政策方向可能出現穩定的調整。

        有業內人士也稱，如果近期通脹不回落到合理水平，那后面實施更加緊縮的流動性收緊政策將會阻礙我國經濟調結構、產業升級政策的實施。同時，通脹的波動可能會間接影響財政政策對新興產業支持的實施效果。因此，通脹高點何時出現，將會是市場資金關心的事。

        事實上，正是物價瘋狂上漲引發CPI屢創新高，因此打壓物價、控制通脹將是未來國家政策的一大方向。推動股市上行最大的利器就是流動性，因此，今年對流動性的收緊將在很大程度上影響市場走強。

調控出乎意料

        其實，每一家券商都在去年底發出了對政策推出的擔憂。中金以美國為例，稱其在2003~2004年間的“政策退出”預期下，美元強勁反彈，最高幅度接近7%，而股指則震蕩下行，一直持續到2004年6月份市場真正第一次加息后的一個月，跌幅約10%。此外，中國2003~2004年在出口復蘇及自身內需刺激政策的作用下，經濟逐步走好，政府開始考慮政策退出，使得2003~2004年的市場除了受到非典的沖擊之外，受政策的影響非常顯著，波動頻繁且幅度較大。

        西南證券在2010年年度策略報告會上也談到2010年中國經濟將現高增長、低通脹的格局，預計CPI增長2.8％。經濟增長的動力主要來自于國內市場，政府將繼續實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。目前對不良貸款增加、資產泡沫等問題的擔憂，極可能影響政府較早地收緊信貸。如若那樣，2010年經濟增長將受到挑戰。

        雖然很多券商都對政策收緊和宏觀調控力度加大提出預警，但是一年下來，這種調控力度是出乎意料的。例如對樓市的調控，今年上半年國家連續出臺相關政策打壓樓市，這種超預期的地產調控政策對短期A股市場造成了較大的壓力，房地產及其相關周期性產業均受到明顯的壓制。

        正是對困難的準備不足，導致券商對大勢的研判出現極大的偏差。



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