每經(jīng)記者  張冬晴

        在剛過去的2010年，滬深兩市349家公司實現(xiàn)首發(fā)上市，實際募集資金4709.51億元，平均市盈率59.331倍。長期以來，由于中小板、創(chuàng)業(yè)板發(fā)行推行“市場化”，新股定價的隨意性導(dǎo)致大量公司

        超募資金在短時間內(nèi)集中爆發(fā)，超募資金買地購房等現(xiàn)象被市場詬病。而在近3個月里，規(guī)模相對較小的公司上市后，利用超募資金進(jìn)行行業(yè)并購似乎成為一種新潮流。《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，擁有巨額超募資金的中小板、創(chuàng)業(yè)板次新股發(fā)生了近150起并購事件。

        盡管募集資金超過投資項目計劃實際所需，為上市公司的并購創(chuàng)造了良好條件，但是一家家超募上市公司為了“增肥”而揮金如土的同時，更要防止“虛胖”。  

市場現(xiàn)象

“破發(fā)潮”再現(xiàn)超募資金被質(zhì)疑

　　1月13日，以主板最高發(fā)行價90元/股掛牌的華銳風(fēng)電（601558，收盤價77.87元）開盤就破發(fā)，無疑是當(dāng)天市場關(guān)注的最大焦點(diǎn)。

        破發(fā)的背后，超募等問題再次被推到風(fēng)口浪尖。此次IPO預(yù)計募資34.465億元，但實際募資94.59億元，超募部分高達(dá)60億元。

353只新股超募3000億

        截至13日的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年以來陸續(xù)上市的16只新股中，漲幅超過20%的新股目前僅有2只，還有6只新股慘遭破發(fā)，“破發(fā)潮”愈演愈烈。

        這16家新上市公司預(yù)計募資82.02億元，但實際募資242.62億元。包括華銳風(fēng)電創(chuàng)出史無前例的90元/股的主板發(fā)行價在內(nèi)，開年以來新股發(fā)行定價“高燒”的跡象非常明顯。

        據(jù)WIND統(tǒng)計，按照網(wǎng)上發(fā)行日期計算，截至1月14日，開年以來的16只新股IPO平均發(fā)行價格已達(dá)42.10元/股，平均發(fā)行后市盈率達(dá)81.81倍。

        另據(jù)統(tǒng)計，去年以來上市的353只股票共募集資金5012.22億元，超募資金達(dá)3080.30億元，占募集資金的比例為61%。

        由于缺乏合適的投資項目，這些超募資金多數(shù)存在銀行吃利息，部分公司將其用來購買土地房產(chǎn)、補(bǔ)充流動資金等，也有少量公司逐漸開始進(jìn)行“增肥”計劃——產(chǎn)能擴(kuò)張和行業(yè)并購。

        隨著近期新股上市  “破發(fā)潮”愈演愈烈，A股市場的高發(fā)行價、高市盈率、高超募資金等“三高”問題，再次成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。不少業(yè)內(nèi)人士指出，“三高”嚴(yán)重透支公司未來的成長空間和二級市場投資者的長期回報，一夜之間瞬間暴富的企業(yè)家和相關(guān)資本也必然減少了發(fā)展實業(yè)的動力，二級市場也會被源源不斷地“抽血”而跌跌不休。

超募資金玩并購“增肥”

        按照有關(guān)規(guī)定，超募資金必須投資于主營業(yè)務(wù)，不能用于證券投資、委托理財?shù)葮I(yè)務(wù)。此前頗為市場詬病的是，大多數(shù)上市公司將巨額超募資金放在銀行“睡大覺”，甚至還將超募資金用來購買土地和房產(chǎn)、提前還貸或補(bǔ)充流動資金。

        據(jù)統(tǒng)計，截至目前，已有374家公司披露了超募資金的使用情況，包括1159項投資項目，合計利用資金1264.44億元。也就是說，在3847.64億元的巨額超募資金中，尚有2583億元存放在銀行，占超募資金的比重為67%。

        另據(jù)WIND資訊統(tǒng)計，今年以來，已有16家公司披露了首發(fā)募集資金變更投向，其中湘鄂情（002306，收盤價26.00元）就涉及到連鎖營銷網(wǎng)絡(luò)升級、新建人力資源培訓(xùn)基地、新建武漢三陽路店和新建呼和浩特呼倫貝爾北路店和食品加工配送工廠等多個項目的投資金額和投資方式。

        除了變更募資投向，超募資金還被用于行業(yè)并購，且愈演愈烈。據(jù)不完全統(tǒng)計，近3個月里，中小板、創(chuàng)業(yè)板次新股累計開展146起并購，其中涉及資產(chǎn)并購的有66起，涉及股權(quán)并購的有80起。

        以愛爾眼科  （300015，收盤價38.19元）為例，去年10月25日，該公司以250萬元的價格，從成都美奇貿(mào)易手中獲得石家莊麥格明目眼科門診部有限公司100%的股權(quán)。去年11月13日，公司又分別以9194.424萬元、125萬元的價格，從標(biāo)準(zhǔn)國際、北京華仁英智醫(yī)院咨詢有限公司等股東手中，分別獲得北京英智眼科醫(yī)院71.413%和北京華信英智眼鏡公司100%的股權(quán)。去年12月11日，公司又以3490.67萬元的價格，從標(biāo)準(zhǔn)國際等股東手中，拿下北京英智眼科醫(yī)院27.112%股權(quán)。

        與此同時，神州泰岳（300002，收盤價50.95元）、向日葵（300111，收盤價23.23元）和立思辰（300010，收盤價24.01元）等多家公司，也先后進(jìn)行大手筆的股權(quán)并購，上市數(shù)月后便啟動并購重組的順網(wǎng)科技（300113，前收盤價69.40元）、啟明星辰（002439，前收盤價42.55元）等公司，至今還處于停牌狀態(tài)。

爭議焦點(diǎn)

溢價收購成熱點(diǎn)  餡餅還是陷阱？

        上市公司溢價收購并不是什么新鮮事，但是，在上市不久就拿著大把超募資金急切地溢價收購，難免讓人們?yōu)槠洹凹みM(jìn)”做法而捏一把汗。更有投資者質(zhì)疑：大幅溢價的背后，公司能否達(dá)到預(yù)期效果？是否存在利益輸送的可能？

溢價并購愈演愈烈

        早在去年4月，華星創(chuàng)業(yè)（300025，前收盤價32.00元）就開創(chuàng)了利用超募資金展開行業(yè)擴(kuò)張的先河。公司稱，擬使用超募資金4745.74萬元及自有資金1854.27萬元合計6600萬元，以收購及增資方式，獲得浙江明訊網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司60%股權(quán)。其中4600萬元收購明訊網(wǎng)絡(luò)原股東持有的20%明訊網(wǎng)絡(luò)股權(quán)；2000萬元用于增資。增資完成后，華星創(chuàng)業(yè)占明訊網(wǎng)絡(luò)60%的股權(quán)。

        華星創(chuàng)業(yè)稱，本次投資有利于公司開拓除中國移動以外的其他客戶，提升市場份額，有利于增強(qiáng)公司技術(shù)服務(wù)力量。

        而資料顯示，明訊網(wǎng)絡(luò)主營業(yè)務(wù)為移動通信技術(shù)服務(wù)和通信應(yīng)用軟件開發(fā)，注冊資本只有500萬元。

        同時，紅日藥業(yè)（300026，前收盤價41.86元）準(zhǔn)備用超募資金以高溢價的方式，入股北京康仁堂藥業(yè)有限公司，投資金額為5898.61萬元，獲得42%股權(quán)。

        紅日藥業(yè)稱，該投資項目的實施，是公司憑借自身的優(yōu)勢抓住市場機(jī)遇，在中藥配方顆粒市場搶占一席之地的大好時機(jī)。

        而資料顯示，北京康仁堂藥業(yè)有限公司注冊資本1500萬元，生產(chǎn)中藥飲片、顆粒劑。

        由于手握巨額“白拿的”超募資金，上市公司財大氣粗，加上這些資金來得容易，這就難保這些公司在資產(chǎn)收購過程中不大手大腳。

        去年11月8日，立思辰發(fā)布公告稱，擬以18.57元/股增發(fā)不超過1604萬股，收購友網(wǎng)科技100%的股權(quán)。但是，交易標(biāo)的資產(chǎn)友網(wǎng)科技100%股權(quán)的預(yù)估值僅為2.95億元，增值率約為727%。隨后，愛爾眼科收購英智眼科的溢價更是超過8倍。

        業(yè)內(nèi)人士表示，不排除有的上市公司通過資金優(yōu)勢適時開展行業(yè)并購，以搶占市場先機(jī)做大做強(qiáng)，但是如此高溢價的收購，難免有慷公司股東之慨的嫌疑。

擴(kuò)張增加盈利預(yù)期

        實際上，上市公司利用巨額超募資金進(jìn)行行業(yè)并購擴(kuò)張的背后，人們更多地關(guān)心公司付出巨額溢價所換回的盈利前景。

        此前不乏蘇寧電器（002024，收盤價12.90元）等公司借助上市融資實現(xiàn)了快速擴(kuò)張，并在持續(xù)高速發(fā)展過程中逐漸從數(shù)以萬計的家電銷售公司中脫穎而出，但也不乏被并購?fù)峡宓陌咐?br/>
        從部分公司的業(yè)績承諾來看，行業(yè)并購的確能夠吃到  “餡餅”。面對華星創(chuàng)業(yè)的溢價收購，去年明訊網(wǎng)絡(luò)及其老股東給出了相應(yīng)的業(yè)績承諾：2010年度凈利潤應(yīng)不低于1430萬元，2011年度凈利潤應(yīng)不低于1859萬元，2012年度凈利潤應(yīng)不低于2417萬元；2013年、2014年度凈利潤應(yīng)不低于2012年的凈利潤水平。如果業(yè)績不達(dá)標(biāo)，則明訊網(wǎng)絡(luò)老股東各方應(yīng)向華星創(chuàng)業(yè)給予補(bǔ)償或進(jìn)行股份回購。需要注意的是，去年三季報顯示，華星創(chuàng)業(yè)凈利潤不過2603.39萬元，此項并購無疑將大幅提振公司的盈利能力。

        也有部分公司的并購，已經(jīng)成為做大主業(yè)的“墊腳石”。根據(jù)立思辰的增發(fā)預(yù)案，預(yù)計友網(wǎng)科技2011年至2013年將分別實現(xiàn)凈利潤2340萬元、3042萬元、3955萬元，對應(yīng)將增厚立思辰每股收益0.13元、0.18元和0.23元。而立思辰去年三季報每股收益僅為0.199元。

        此前披露了重大資產(chǎn)收購報告的萬順股份（300057，收盤價28.00元）預(yù)測，通過對江蘇中基復(fù)合材料75%的股權(quán)、江陰中基鋁業(yè)75%的股權(quán)進(jìn)行收購，公司營業(yè)總收入將增長1倍以上，凈利潤增長約70%。而去年三季報顯示，該公司1~9月份業(yè)績同比略有下降。

        值得注意的是，并購能吃到“餡餅”，當(dāng)然也可能讓上市公司踩到“陷阱”。除了在并購中作出明確的業(yè)績承諾或業(yè)績預(yù)測，利用超募資金跑馬圈地更多的還只能看出一個誘人的前景，究竟是不是陷阱則有待時間檢驗。

        由于政策支持力度較大，前景較為誘人，近年來新能源持續(xù)成為投資的一大熱門。去年前三季度凈利潤增幅不足3%的奧克股份（300082，收盤價50.40元），擬動用1.26億元超募資金，投建500兆瓦太陽能電池用多晶硅片項目。去年前三季度凈利潤下滑高達(dá)62%的南都電源（300068，收盤價27.47元）更是出手不凡，擬投入13億元搞新型動力及儲能電池生產(chǎn)線建設(shè)項目，其中就有10.8億元來自于超募資金。

擴(kuò)張將現(xiàn)三類分化

        據(jù)企業(yè)資源管理網(wǎng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全球60%~70%的并購案例是以失敗告終的。對此，某私募人士有自己的獨(dú)到見解，他預(yù)測擴(kuò)張將出現(xiàn)三類分化現(xiàn)象。

        第一類，資金密集型行業(yè)將實現(xiàn)快速“增肥”。以蘇寧電器為例，在我國家電業(yè)高速發(fā)展的大背景下，該公司2004年上市之后便借助融資優(yōu)勢加速“跑馬圈地”，店面擴(kuò)張數(shù)量實現(xiàn)了連續(xù)翻番，從一家地方性的區(qū)域龍頭，迅速崛起為本土家電連鎖企業(yè)龍頭。

        愛爾眼科的情況，與蘇寧電器有些相似。作為國內(nèi)規(guī)模最大的眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)之一，愛爾眼科目前已在全國12個省市設(shè)立了19家連鎖眼科醫(yī)院。首發(fā)上市之后，公司就計劃利用募集的6457萬元資金擴(kuò)建2家連鎖眼科醫(yī)院，同時還將投入25170萬元新建8家連鎖眼科醫(yī)院。此外，公司還利用超募資金對多家麥格眼科公司進(jìn)行收購和增資、對北京英智眼科醫(yī)院進(jìn)行收購，還將加速在北京、貴陽等地的布局。

        第二類，技術(shù)密集型行業(yè)也將實現(xiàn)有效“催肥”。對于不少超募資金的并購事件來說，盈利往往不是并購主體的重要考量，上市公司更多地期待通過并購，來填補(bǔ)公司在某些方面的技術(shù)空白。以萊美藥業(yè)（300006，收盤價33.98元）為例，去年12月公司出手9000萬元收購的禾正藥業(yè)，2009年度的凈利潤只有513.32萬元，但公司表示，此次收購的目的主要是整合公司原有業(yè)務(wù)板塊，集中資源做大做強(qiáng)明膠相關(guān)主業(yè)，有效提升公司整體綜合實力。

        相對于盈利能力來說，貴州百靈（002424，收盤價32.69元）前不久1600萬元收編的兩家公司的戰(zhàn)略意義更為明顯。公司擬收購的乾元制藥，截至2010年9月30日的凈資產(chǎn)賬面價值為-880.85萬元，去年前三季度的凈利潤虧損53萬元；擬收購的另一家公司德信潤生，截至2010年10月31日的凈資產(chǎn)只有228.6萬元，凈利潤僅25萬元。

        對此，貴州百靈表示，公司將由此分別介入肝炎用藥及清熱解毒類用藥市場、青霉素藥品市場。

        第三類，隨意“燒錢”可能出現(xiàn)“虛胖”。比起利用超募資金進(jìn)行買房購地等行為，盲目將巨額超募資金砸向未知領(lǐng)域無異于“燒錢”，這種看似通過行業(yè)擴(kuò)張或并購實現(xiàn)快速“增肥”的做法，后果恐怕將是“虛胖”。

        上述私募人士重點(diǎn)提到的就是當(dāng)前投資的一大熱門領(lǐng)域——新能源。與全球無機(jī)氟化鹽龍頭多氟多（002407，收盤價60.86元）3.44億元砸向新能源汽車電池所不同的是，不少技術(shù)和規(guī)模并無優(yōu)勢可言的上市公司，也紛紛將大量超募資金扔向新能源項目，在他看來，這“大有一哄而上的嫌疑”，結(jié)果可想而知。

各方觀點(diǎn)

提防超募“紅包”變成股市“毒藥”

        事實上，針對超募資金這一關(guān)注焦點(diǎn)，各方的看法不盡相同。有觀點(diǎn)認(rèn)為，應(yīng)該樂于見到公司利用超募資金實施并購活動。也有觀點(diǎn)認(rèn)為，對新股IPO所獲超募資金的專項管理與制度改革已經(jīng)刻不容緩。

觀點(diǎn)一：樂見增肥  慎防虛胖

        關(guān)于超募資金，上市公司無非就是“不拿白不拿”。但對于投資者來說，上市公司的超募資金“有總比沒有好”。

        在某券商策略報告會上，就有分析師表示，具有超募資金的次新股，機(jī)會相對更加突出。理由有三點(diǎn)：首先，超募資金規(guī)模的大小，代表著市場看好上市公司的程度，從資金的角度比較看好上市公司的成長性；其次，市場看好超募資金帶來的外生性成長機(jī)會和財務(wù)狀況的改善；此外，對于市場擔(dān)心的超募資金使用風(fēng)險，管理層從制度上進(jìn)行了控制。

        某券商分析師在談到次新股的超募資金問題時也表示，除了首發(fā)募投項目陸續(xù)達(dá)產(chǎn)將逐步釋放業(yè)績，超募資金的投向也將進(jìn)一步對公司盈利前景產(chǎn)生較大影響。我們應(yīng)該樂于見到公司利用超募資金實施并購活動，只要不是收購業(yè)績虧損、歷史遺留問題復(fù)雜的爛攤子，利用超募資金并購的贏面更大。

        據(jù)統(tǒng)計，目前的次新股中，有51%左右的上市公司還沒有安排超募資金的具體投向；在已安排使用的上市公司中，有很大一部分超募資金還沒有使用完。其中，用于歸還銀行貸款和補(bǔ)充企業(yè)的流動資金占35%左右，用于擴(kuò)展產(chǎn)能、進(jìn)行并購的上市公司不到100家。

        “超募的比例大、有明確擴(kuò)張或并購計劃、估值水平低、所在行業(yè)景氣度好、公司基本面好的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。”上述券商分析師表示。

        “但是，一方面超募比例越大表示公司越被市場看好，但公司的發(fā)行定價肯定也越高，這是互相對立的；另一方面，超募資金越多，擴(kuò)張產(chǎn)能與行業(yè)并購的風(fēng)險也是成正比的，項目選擇不慎很可能造成  ‘虛胖’，甚至?xí)蔀楣鹃L期發(fā)展的負(fù)擔(dān)。”上述券商分析師說。

觀點(diǎn)二：治“超募”刻不容緩

        前不久，在紀(jì)念資本市場建立20周年座談會上，證監(jiān)會主席尚福林表示，目前我國資本市場已有2062家上市公司、1.3億戶投資者，股票總市值全球第二，商品期貨市場成交量居世界第一位。

        但統(tǒng)計顯示，截至2010年12月31日，滬深A(yù)股市場2010年的融資總額達(dá)10068.63億元。與一級市場投資者賺得盆滿缽溢相比，二級市場投資者則損失慘重。2010年過去了，上證指數(shù)在242個交易日結(jié)束時下跌14.31%，這意味著A股市場作為全球最活躍的新興市場，卻位于全球股市跌幅榜第三，僅次于受歐洲債務(wù)危機(jī)拖累的希臘雅典ASE綜合指數(shù)和西班牙IBEX35指數(shù)，這兩者至2010年12月29日分別下跌34.97%和16.4%。在中國率先走出全球金融危機(jī)影響的同時，A股卻不得不面對幾近“墊底”的尷尬。

        對此，不少專家將矛頭指向了持續(xù)泛濫的超募資金，并呼吁全面徹底治理新股發(fā)行“三高”問題。

        有關(guān)統(tǒng)計表明，2010年創(chuàng)業(yè)板IPO實際募資額是934億元，而其超募資金竟達(dá)到了626億元，超募比例為67.02%；2010年中小板IPO實際募資額是1937.5億元，超募資金1129億元，超募比例為58.28%。這意味著，在A股4921億元的IPO融資額中，至少有2000多億元是超募資金。

        前不久有專家指出，作為資金配置的重要場所，資本市場竟如此配置，超募規(guī)模如此巨大，造成了結(jié)構(gòu)性浪費(fèi)。在我們的教育、社會保障、中西部開發(fā)等還缺乏巨量資金支持的時候，巨額的超募資金卻在被揮霍、浪費(fèi)甚至變?yōu)榧鹊美妫@是典型的資源錯配。因此，對新股IPO所獲超募資金的專項管理與制度改革已經(jīng)刻不容緩。

        該專家還指出，超募資金對股市存在巨大的風(fēng)險和隱患。“巨大的超募‘紅包’，最后將變成需要股市自己來消化與承受的‘毒藥’。”



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