每經(jīng)記者  楊可瞻  鐘子宏

    最近，外媒持續(xù)關(guān)于中國經(jīng)濟可能“硬著陸”的報道，一度讓人認為這是欲做空中國的投機者把戲。二季度GDP同比增長9.5%，環(huán)比增速2.2%，經(jīng)濟衰退看上去離我們還很遠。然而，匯豐最新公布的7月PMI預(yù)覽指數(shù)卻給人當(dāng)頭一棒。其7月值跌破50至48.9，顯示制造業(yè)可能自2010年來首次出現(xiàn)萎縮。匯豐PMI預(yù)覽指數(shù)的意外“落馬”，是否預(yù)示著宏觀調(diào)控將進入政策窗口？  

/現(xiàn)狀/

PMI預(yù)覽值跌破50制造業(yè)1年來首現(xiàn)萎縮

　　萎縮，一向不是一個好字眼。特別是它發(fā)生在世界第二大經(jīng)濟體中國身上。如果8月1日公布的匯豐PMI終值不變，則暗示中國制造業(yè)將出現(xiàn)1年來首次萎縮，并創(chuàng)28個月新低。

經(jīng)濟增長步入底部？

    PMI高于50表示制造業(yè)活動處于總體擴張趨勢，低于50反映出現(xiàn)萎縮。據(jù)悉，7月匯豐PMI預(yù)覽指數(shù)降至48.9，低于6月終值50.1。對此，匯豐中國首席經(jīng)濟學(xué)家屈宏斌認為，7月PMI預(yù)覽指數(shù)顯示6月份工業(yè)產(chǎn)值回升只是暫時現(xiàn)象。預(yù)計隨著貨幣緊縮政策的效應(yīng)不斷顯現(xiàn)，工業(yè)增長將在未來數(shù)月減速。

    記得6月時，市場普遍預(yù)期6月工業(yè)增長會受水災(zāi)影響而明顯放緩。接受調(diào)查的15家機構(gòu)預(yù)測中值為13.1%，其中三分之二的經(jīng)濟學(xué)家認為6月工業(yè)增速不會高于5月。但上周公布的數(shù)據(jù)卻顯示，6月份工業(yè)增加值增速意外反彈，同比增長15.1%，高于5月份的13.3%。這到底是怎么回事？

    《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，國家統(tǒng)計局曾宣布，自今年1月起，調(diào)整將納入規(guī)模以上工業(yè)統(tǒng)計范圍的工業(yè)企業(yè)起點標準從年主營業(yè)務(wù)收入人民幣500萬元，提高至2000萬元。統(tǒng)計門檻的提高，無形中排除了受水災(zāi)影響最為嚴重的中小型企業(yè)。這反而進一步使得6月工業(yè)增長出現(xiàn)明顯加速。這就不難理解，為何反映中小企業(yè)狀況的匯豐PMI持續(xù)放緩甚至有萎縮跡象。

    今年2季度，受固定資產(chǎn)投資拉動，GDP實際同比增長9.5%。不過，受房地產(chǎn)投資同比回落影響，6月單月投資同比增速回落至25.2%，低于5月的26.7%。光大證券表示，2季度經(jīng)濟增長的環(huán)比折年率為8.9%，低于1季度的9.6%。預(yù)計3季度經(jīng)濟增長環(huán)比將繼續(xù)下降，為年內(nèi)最低點。然后隨著政策的明顯放松，4季度環(huán)比將重回上行通道。另外7月CPI還有可能再創(chuàng)新高。

    中國經(jīng)濟是否已步入底部？先看看以下這組數(shù)據(jù)。按季度看，今年1~2季度，GDP同比增長9.6%。而自2000年以來，上半年GDP同比增速低于9.6%的情況只有4次：分別是2000、2001年、2002年和2009年。最近的一次，受全球金融危機影響，2009年1~2季度GDP同比曾跌至7.47%的近9年新低。不過受4萬億財政政策刺激，GDP隨后快速反彈。2009年全年，GDP增長9.21%。

    世界大型企業(yè)聯(lián)合會19日公布，5月中國綜合經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)上漲0.5%，為連續(xù)第3個月上漲。需要留意的是，該指數(shù)反映未來6個月經(jīng)濟前景。今年3月和4月，中國綜合經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)分別上漲0.1%和0.9%。

8、9月PMI或出現(xiàn)回升

    匯豐PMI未來還會否繼續(xù)回落,從而使中國進一步陷入經(jīng)濟萎縮的陰影？

    國海證券宏觀研究員鄒璐向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，7月份PMI繼續(xù)下跌基本在預(yù)期之中，上個月匯豐PMI為50.1%，7月跌破50，也比較正常。不過官方的PMI指數(shù)大家可能會更為關(guān)注，預(yù)計應(yīng)該也是繼續(xù)下跌，數(shù)據(jù)可能依然會保持在50%以上。不過8、9月PMI指數(shù)估計會出現(xiàn)一定回升。從季節(jié)性考慮，往年7月份都是PMI的低位。不過，從具體數(shù)值看，確實PMI值相比往年歷史均值偏低較多，顯示經(jīng)濟內(nèi)生還是存在一些問題。

    然而，匯豐本周發(fā)布的僅是PMI預(yù)覽值，離終值發(fā)布還有逾1周時間。故不能百分之百判斷出7月PMI一定低于50。但從年內(nèi)數(shù)據(jù)看，預(yù)覽值與終值差距并不大。對此，東方證券認為，過去5個月中預(yù)覽值與終值的誤差介于-0.5和0.7之間，平均是0。考慮這一誤差，7月匯豐PMI終值將落在48.2~49.4之間，幾乎肯定低于50。今年7月PMI極有可能成為2009年初以來的最低點。

/回顧/

匯豐PMI破50下的宏觀調(diào)控走向

　　歷史上，匯豐PMI到底有幾次跌破50的“生命線”？中國的宏觀調(diào)控特別是貨幣政策又出現(xiàn)了怎樣的轉(zhuǎn)變？

2005年來第11次跌破50

    記者拿到了一張匯豐PMI終值的歷史表格，其數(shù)據(jù)覆蓋2005年9月至2011年6月。結(jié)果顯示，匯豐PMI期間一共10次跌破50。分別是2005年11月、2008年8月~2009年3月，以及2010年7月。最低值發(fā)生在2008年11月，當(dāng)時僅為40.9。

    有意思的是，每次匯豐PMI跌破50后，其反彈至擴張區(qū)間所用的時間都不盡相同。2005年和2010年一樣，PMI只用了1個月即反彈至50上方。2008年情況最為糟糕，受全球金融危機影響，PMI用了足足8個月時間。據(jù)統(tǒng)計，從2005年9月至2011年6月，匯豐PMI平均值為52.07。這意味著，從今年2月開始，制造業(yè)擴張已連續(xù)5個月低于平均水平。

    據(jù)了解，匯豐PMI的前身是里昂證券發(fā)布的民間PMI。與官方PMI主要調(diào)查700多家企業(yè)不同，后者編制更傾向于中小企業(yè)，包括調(diào)查70%的中小企業(yè)。而從官方PMI看，其與匯豐版本有一定出入。記者發(fā)現(xiàn)，從2005年1月至2011年6月，官方PMI一共有6次跌破50。分別是2008年7~8月、2008年10~12月和2009年1月。時間均在金融危機期間。期間最低值同樣在2008年11月，僅為38.8。

    從今年情況看，官方PMI從3月開始已連續(xù)4個月回落。6月PMI為50.9，創(chuàng)2009年2月以來最低。其分項數(shù)據(jù)普遍回落。其中，購進價格、生產(chǎn)力和新訂單跌幅居前三。分別較上月跌3.6、1.8和1.3。需要關(guān)注的是，官方PMI6月環(huán)比下降速度創(chuàng)年內(nèi)最高，其次是今年1月。顯示制造業(yè)放緩正在加速。

    事實上，隨著央行上半年每月上調(diào)一次存準率，以及2月、4月和7月的3次加息，資金價格已持續(xù)居高不下。一方面，截至7月22日，7天回購移動平均利率報5.9216%，仍處在逾1個月來高點。另一方面，新增信貸并不明顯。今年6月新增信貸額為6339億元，同比增速仍低于3月水平，迫使部分中小企業(yè)只能轉(zhuǎn)向高利貸。遠高于市場水平的貸款利率不僅大幅提升了資金價格和制造成本，更侵蝕了企業(yè)利潤率。

    民間資金到底有多緊？興業(yè)證券前不久做了一份草根調(diào)研。結(jié)果顯示，資金價格上升與6月底整體資金供給偏緊有關(guān)，但是在進入7月份后，資金價格也沒有明顯下滑。另外，調(diào)研對象普遍反映優(yōu)質(zhì)項目太少，因此出現(xiàn)較明顯的惜貸。

2008年一夜寬松

    當(dāng)匯豐PMI過去幾次跌破50后，宏觀調(diào)控究竟出現(xiàn)了怎樣的調(diào)整？

    首先看2005年。當(dāng)年3月，央行將超額準備金存款利率由1.62％下調(diào)到0.99％，法定準備金存款利率維持在1.89％不變。同月，央行調(diào)整了商業(yè)銀行自營性個人住房貸款政策：一是將現(xiàn)行的住房貸款優(yōu)惠利率回歸到同期貸款利率水平，實行下限管理；二是對房地產(chǎn)價格上漲過快城市或地區(qū)，個人住房貸款最低首付款比例可由20%提高到30%。一切都顯示，當(dāng)時央行在房地產(chǎn)上的政策趨嚴，但對于金融機構(gòu)卻采取的是更寬松的貨幣政策。而在匯豐PMI隨后跌破50后，貨幣政策并未出現(xiàn)明顯調(diào)整。直至2006年4月，貨幣政策反而進一步收緊。

    2008年的貨幣政策轉(zhuǎn)向幾乎是在一夜之間完成的。從1月至6月，央行連續(xù)上調(diào)存款準備金率6次，累計達到3個百分點。但隨著9月雷曼兄弟危機爆發(fā)，央行又立即宣布下調(diào)存款利率1個百分點，貸款利率0.27個百分點。在隨后的2個月中，央行又降息2次并下調(diào)2次存準率。同時還下調(diào)了央行再貸款、再貼現(xiàn)利率。當(dāng)年11月，國務(wù)院常務(wù)會議提出，實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。并出臺了進一步擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟增長的十項措施。包括4萬億投資計劃。巧合的是，匯豐PMI正好是從當(dāng)年8月跌破50的，即領(lǐng)先貨幣政策轉(zhuǎn)向1個月時間。

    2010年情況則和2005年相似。匯豐PMI都只用了短短1個月就升回50上方。對應(yīng)的，央行貨幣政策從適度寬松逐漸回歸正?；?/p>

    值得一提的是，今年央行貨幣政策委員會2季度例會認為，要貫徹實施穩(wěn)健貨幣政策，綜合運用多種貨幣政策工具，健全宏觀審慎政策框架，有效管理流動性，保持合理的社會融資規(guī)模和貨幣總量。方正證券認為，由于對經(jīng)濟形勢措辭從“復(fù)蘇的基礎(chǔ)仍不夠牢固”轉(zhuǎn)換為“面臨的風(fēng)險因素仍然較多”，說明央行對外部經(jīng)濟增長的態(tài)度仍然持謹慎態(tài)度。而從“通脹壓力仍然處在高位”上看，顯示控通脹仍是主要宏觀調(diào)控任務(wù)。

/政策/

投資支撐經(jīng)濟軟著陸  “窗口期”或出現(xiàn)政策微調(diào)

　　　　上個世紀90年代，如果炒股給別人談宏觀經(jīng)濟，別人或許會認為你太空。前幾年，在某些券商的大廳里面，卻往往能聽到股民大談貨幣政策，甚至是海外經(jīng)濟。這是一種炒股風(fēng)尚的改變。

    中國股民的素質(zhì)，往往伴隨著經(jīng)濟的陣痛而上升。隨著制造業(yè)再現(xiàn)萎縮，經(jīng)濟持續(xù)放緩，人們普遍在問“窗口期”中會出現(xiàn)怎樣的政策調(diào)整？

水利和保障房投資成關(guān)鍵

    要搞清楚宏觀調(diào)控的下一步變化，必須要解決一個問題：經(jīng)濟會否硬著陸？這是指如果一國實行的政策過緊，出現(xiàn)大幅通脹后，緊接著出現(xiàn)大規(guī)模的通貨緊縮。通俗地講，只有經(jīng)濟下滑過快，貨幣政策才有可能從穩(wěn)健轉(zhuǎn)向適度寬松。

    國海證券宏觀研究員鄒璐告訴記者，7月匯豐PMI破50，顯示中小企業(yè)的問題比較多，但這并不意味著官方PMI就一定破50。目前看，下半年投資增長仍將持續(xù)，主要包括水利和保障房。這和今年上半年GDP增長由投資拉動一樣。據(jù)了解，今年全年水利投資規(guī)模將是2010年的2倍，即4000億元。另外，為解決勞動力成本問題，很多企業(yè)紛紛升級生產(chǎn)線，推動制造業(yè)投資回升。這種情況下，預(yù)計全年GDP為9.4%。

    從宏觀調(diào)控角度，由于經(jīng)濟很可能在投資拉動下實現(xiàn)軟著陸，貨幣政策預(yù)計將進入一段觀察期，并不會大幅放松。具體來說，3季度還有1次加息機會。如果CPI能在6~7月迎來拐點，年內(nèi)即沒有再加息的必要。因下半年到期資金少，央行再提存款準備金率的概率將很低。

    投資果真能化腐朽為神奇？記者發(fā)現(xiàn)，今年以來，固定資產(chǎn)投資完成額整體上升明顯。截至6月，其累計同比增長25.6%，為年內(nèi)第二高，遠高于去年底時的24.5%。截至6月，制造業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長32.4%，連續(xù)第3個月上升。該值也創(chuàng)下自2008年9月以來新高。反映制造業(yè)投資已恢復(fù)至金融危機以前的水平。

    中央水利工作會議于7月在北京舉行，按水利部標準，未來10年的水利總投入或?qū)⑦_到4萬億元。有分析人士稱，今年1~5月水利固定資產(chǎn)投資額1015億元，較全年4000億元目標相差較遠。近期水利部可能會出臺政策。據(jù)中信證券測算，在2009年水利建設(shè)投資構(gòu)成中，建筑工程和各類安裝工程合計占比約87%，若按水利建安工程投資在水利總投資85%的比重來算，未來10年每年將有3400億元左右的規(guī)模。

    另外，中央政府通知，要求各地切實落實保障性安居工程資金，明確地方政府要將今年地方債券資金優(yōu)先用于保障性安居工程，資料顯示，截至6月底，保障性住房新開工超過500萬套，超過全年目標任務(wù)的50%。在建保障性住房預(yù)計年內(nèi)建成400萬套以上。

    “匯豐PMI預(yù)覽值跌破50存在季節(jié)因素，顯示經(jīng)濟內(nèi)生有一定問題”，渣打銀行宏觀研究員申嵐認為，“如果隨后官方PMI分項中的生產(chǎn)和新訂單出現(xiàn)反彈，則預(yù)示著企業(yè)去庫存趨向結(jié)束?！?/p>重點關(guān)注中小企業(yè)扶持政策

    鄒璐介紹稱，即便貨幣政策調(diào)整的空間非常小，但中央仍然會對局部進行調(diào)整。比如在3季度推出定向?qū)捤伞＜磳χ行∑髽I(yè)進行支持。

    據(jù)世華財訊報道，美銀美林經(jīng)濟學(xué)家陸挺表示，“相對緊縮、定向?qū)捤伞钡恼咝滤悸穼嶋H并不新，基本類似于“寬財政、緊貨幣”，并且很多措施已經(jīng)處于實施之中。決策者明白中小企業(yè)融資問題應(yīng)該通過改變機構(gòu)，比如開放銀行業(yè)，而不是放松貨幣政策來解決。

    據(jù)悉，近日，銀監(jiān)會向各商業(yè)銀行下發(fā)了文件，要求銀行優(yōu)先受理和審核小企業(yè)金融服務(wù)市場準入事項的有關(guān)申請。平安證券首席宏觀研究員孫方紅向《每日經(jīng)濟新聞》表示，中央對中小企業(yè)貸款的扶持政策，將是下半年政策微調(diào)的重點。另外，還可能出臺一些刺激消費的政策?？傮w來說，由于2季度經(jīng)濟表現(xiàn)尚可，穩(wěn)健的貨幣政策立場不大可能出現(xiàn)變化。

調(diào)限最后期限將至違約概率極低

每經(jīng)記者  鐘子宏

    看過美國大片《后天》的人們對那翻天巨浪肯定依然記憶猶新，但災(zāi)難過后，美國人“有驚無險”。而美國債務(wù)上限如同“翻天巨浪”一樣刺激著美國經(jīng)濟，美國經(jīng)濟是否也有“后天”？這將取決于美國債務(wù)會否出現(xiàn)違約。市場人士對  《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，盡管美國債務(wù)違約的概率極低，但其對美國股市并無太大的提振作用。

“六人集團”方案浮出水面

    目前距離8月2日的最后期限已不到兩周，美國總統(tǒng)奧巴馬與國會間為調(diào)高公共債務(wù)上限而進行的談判進入了關(guān)鍵時期。

    就在談判陷入死胡同之際，美債談判出現(xiàn)了新的希望——“六人集團”計劃。這項計劃提出總額3.75萬億美元的赤字削減方案，要求立即削減開支五千億美元，作為今后十年內(nèi)削減開支4萬億美元更大方案的一部分，也對主要的社會福利項目作重大調(diào)整，在十年內(nèi)提高收入1萬億美元。

    7月19日，奧巴馬表示對該“六人集團”的赤字削減方案表示贊賞。他稱，這項方案標志著談判取得顯著進展，并敦促國會領(lǐng)導(dǎo)人盡快開始討論，把精力集中在“六人集團”提出的計劃上。

美國政府或采用后備預(yù)案

    盡管目前美國債務(wù)談判出現(xiàn)新的希望，但正如奧巴馬擔(dān)憂的一樣，兩黨在增加稅收等議題上仍有分歧，“六人集團”計劃并沒有就方案達成最終協(xié)議。

    參議院共和黨領(lǐng)袖麥康奈提出的后備方案可實施性或更強。

    麥康奈建議稱，會授權(quán)奧巴馬在明年年底前，分三個階段分別將上限提高7000億美元、9000億美元和9000億美元，他可在其任期的剩余時間里分期調(diào)高借債上限2.5萬億美元，但不附帶強制性削減開支。這項計劃將迫使民主黨人在下一次總統(tǒng)大選以前進行多次投票才能調(diào)高借債上限，同時又能給共和黨以投票反對調(diào)高上限的機會，而且不必擔(dān)心會帶來政府債務(wù)違約的風(fēng)險。

    但也有市場人士認為美國可能偏向選擇“六人集團”方案。東證期貨高級顧問方世圣向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，“美國政府最終仍然是會增加稅收的，畢竟只有通過增加稅收才能增加政府收入，而且根據(jù)歷次上調(diào)債務(wù)上限的歷史來看，每次債務(wù)上限到最后期限之時，美國政府偏向于采用上調(diào)債務(wù)上限做法。”

不違約對市場提振作用有限

    美債究竟會不會出現(xiàn)違約呢？為了讓投資者吃下“定心丸”，《每日經(jīng)濟新聞》記者對債務(wù)違約的歷史事件做了梳理與回顧。

    早在1979年4、5月份，美國也曾因為國會沒有及時提高政府債務(wù)上限而出現(xiàn)過短期的違約情況。當(dāng)時由于美國政府無法發(fā)債而使得1979年4月26日、5月3日和10日到期的美國國庫券的還本付息被推遲，總額為1.2億美元。

    另外，記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，自1960年起，美國債務(wù)上限則已經(jīng)上調(diào)了78次，幾乎每8個月就會上調(diào)一次，奧巴馬上任以來，國會已經(jīng)3次提高債務(wù)上限，最近一次是在2010年2月份。

    至目前為止，美國違約歷史上僅出現(xiàn)一次，出現(xiàn)違約的概率幾乎為0。

    據(jù)CNBC發(fā)布的一份最新聯(lián)邦調(diào)查報告顯示，在接受調(diào)查的78位市場經(jīng)濟學(xué)家和華爾街策略師以及基金經(jīng)理人中，有近2/3的受訪者認為，如果債務(wù)上限最終未能及時上調(diào)，美國股市將遭遇拋售，出現(xiàn)3%甚至更大幅度的下跌。但是大多數(shù)受訪者認為，如果債務(wù)上限協(xié)議及時達成，美國股市將僅會上漲約1%。

    方世圣也向記者表示，“美國政府是不會讓美國債務(wù)出現(xiàn)違約可能的，這點在市場上已經(jīng)有所預(yù)期，但對市場的提振作用并不大?！?/p>如需轉(zhuǎn)載請與《每日經(jīng)濟新聞》報社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟新聞》報社授權(quán)，嚴禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

版權(quán)合作及網(wǎng)站合作電話：021-60900099轉(zhuǎn)688

讀者熱線：4008890008

每經(jīng)訂報電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316    廣州：020-89660257