何志成（經濟學家）

2011年底前后，絕大多數經濟學家都不相信2012年上半年會有針對股市的任何利好。剛剛過年，很多人轉向了，普遍看多。為什么？說明白的不多，因為還是看不到利好。直到滬指突破了2350點，證監會主席郭樹清表示大盤藍籌股仍然處于估值洼地，具有極佳的投資價值，很多人才意識到——政府在鼓勵做多。這可能是2012年上半年A股走牛的最大利好。

這種理解，說服力不大。誰都知道，藍籌股雖然估值低，但要持續地上漲，經濟的大周期應該向好。而2012年開年的所有經濟數據都告訴市場，不僅看不到利好，而且很可能有大利空。而這幾個月筆者一直認為，2012年的全球經濟、當然包括中國經濟都是有驚無險的，即使有危機，也一定能轉危為安。幾乎所有的風險所導致的“境地”都不是危境、絕境，當前的經濟趨勢很可能是“病樹前頭萬木春”、“柳暗花明又一村”。股市會有調整，但最終會走出牛市。

流動性偏松是利好

病樹與春天對股市來說應該怎樣理解呢？客觀地分析中國經濟1月份數據，CPI上漲超預期，將限制央行降低存準率的幅度和概率，是利空；銀行業貸款只有不到8000億元，與市場普遍預期的1萬億差了不少，流動性不及預期，也是利空。雖然筆者與很多人都相信，2月份的CPI會較大幅度回落，一季度央行降低存準率仍然是大概率事件，但這不構成推動牛市的重大利好。

當前市場流動性到底是略松還是偏緊？這可能是推動大盤第一波反彈的關鍵點，對此需要作辯證的分析。表面上看，開年流動性不及預期，這是指總盤子。考慮到樓市整體偏冷，已經不具有吸收流動性的能力，加之實體經濟吸收流動性的能力也在降低，再想一想去年同期的資金流向，總盤子如果還是那么大，進入股市的流動性相對應該是多，這是真正的利好。

去年1月份銀行業貸款1萬多億元，2月份卻少了，今年1月份的放款量不及去年，2月份卻可能增加。這是春節因素所致，今年M2計劃增加14%，多于去年，相對進入股市的資金當然會多于去年。更重要的是，政府在鼓勵銀行業理財產品進入股市。去年上半年，銀行業理財產品大約賣了兩萬億左右，其中70%都轉為房地產信托或者轉個彎投向了急需資金的房地產企業，變相推升了高利貸，幾乎沒有一分錢是買股票的。而今年的情況與去年相比，簡直是天壤之別，理財產品雖然賣得會少了點，但幾乎沒有一分錢流向房地產業，也很少會流向高利貸市場。理財產品投向哪？證監會最近已經不僅是暗示了，甚至在直接鼓勵：理財產品可以買股票，多多益善！試想一下，如果上半年再發兩萬億理財產品，只要拿出1/3買股票，也比養老金入市的規模大很多倍。這也是真正的利好。

2012年初的A股市場根本不是因為宏觀經濟轉好而上漲，相反，正是由于宏觀經濟環境仍然處于下滑態勢之中，政策面才暖風頻吹，才有預期。股市是春江未暖鴨先知——提前沐浴了流動性偏松的春風。經濟數據的確在下滑，但居民收入卻在增長，房地產調控的確不可能松動，但流動性的盤子相對卻在擴大，它們除了流向實體經濟，流入股市的相比往年會更多。這就是股市走出底部的動力。

加快改革是最大利好

經濟趨冷，靠什么改變？從溫總理最近召開的幾次座談會中，我們可以看到，要靠改革，而且是真改革。改革不僅是保證經濟穩增長的第一條件，還是保證中國經濟長治久安的第一條件。改革的大方向是什么？不是均貧富，而是啟動民營經濟，做大蛋糕，加大以市場調節宏觀經濟的比重，這才是股市的后續利好。要加快改革，經濟基本面需要配合，必須盡快對宏觀經濟環境進行微調及預調。對此，總理的態度很明確，不能等，一季度就要辦。

我們也必須認清，當前宏觀經濟環境稍差，并不等于政策面很差，并不等于二季度以后還差；相反，一季度經濟數據越差，政策面越可能出大利好。

為什么筆者對2012年A股市場走出小牛市有信心？相信改革，相信中國經濟將走向真正有特色的社會主義市場經濟，包括減少壟斷，擴大民營經濟準入領域，啟動新的市場化改革等。過去30多年的歷史證明，凡是民營經濟出現飛躍式發展的時期，都與經濟下滑周期有關，與經濟危機有關。危機并非絕對壞事，相反卻是政策面走向寬松之始。當經濟基本面趨冷時，政策面卻可能越來越熱，預調微調節奏會加快。2012年是中國的關鍵年，政治環境需要穩，經濟環境也需要穩，絕不容許出現持續的、大幅度下滑。怎么扭轉當前趨勢？改革力度必須加大。

從股市的角度，目前不希望看到經濟增速立即加快，如同不希望股市上漲過快。從宏觀面分析，2月份、甚至整個一季度經濟增長或許會進一步減速。這個預期源于房價還會跌，但房價的急跌，不僅會使經濟進一步下滑，還可能促使宏觀經濟環境進一步轉暖，發出股市第二波上漲的信號彈。

筆者預計3月前后主要城市房價會出現一次急跌，屆時政府將開始注重“發揮市場機制”作用，微調政策，房地產市場轉暖，宏觀經濟也將轉暖；股市應該提前一個月反應這個轉暖趨勢。預計房價急跌的小周期應該在三四月份。A股市場應該在全國“兩會”前后結束調整，走出突破性行情。

16日收盤，滬指已經快觸及半年線了。技術派認為，突破半年線可以認定今年有牛市了。但若考慮到宏觀面還有很多不確定性，技術指標又沒有一次類似“洗盤”樣的調整，因此，筆者判斷下周至“兩會”前后，大盤會有一次“牛回頭”行情，小牛需要吃草，需要更多的利好，下一步的利好很可能是加快改革，包括宏觀經濟環境的整體改革和證券市場的改革，這才是牛市所需的利好。當然，改革措施的出臺需要到全國“兩會”以后了。因此，股市將在半年線附近回頭，給更多的投資者進場的機會。回到哪？預計在60天均線附近。如果投資者相信A股市場2012年有牛市行情，可不能再錯過機會了。