⊙中原證券研究所

經濟、業績與政策均無亮點。8月份中國PMI指數跌破榮枯分界線，預期與現實博弈中現實占據了上風。半年報業績卻未見驚喜，年內盈利增長弱彈性，業績驅動力難以形成。此外，8月份貨幣政策進入寬松周期下的觀察期，更是顯著低于市場的一致預期。

情緒進入失望與懷疑階段。失望帶來調整，懷疑產生震蕩，調整與震蕩是8月份市場的主旋律。失望情緒與市場調整自我強化，場內資金逐步流出；懷疑心態與市場震蕩相互疊加，場外資金入場腳步放緩。因此，即便是交易費用下降、寶鋼回購、匯金增持及轉融資推出，也難以扭轉市場的空頭氛圍；即便是道指、德國DAX、法國CAC及英國FTSE月線三連陽，也難以提升市場風險偏好。

不過，與8月份相比較，9月份A股市場面對的環境或趨于改善：1）5月-8月份是中國經濟傳統淡季，9月份環比將出現回升；2)8月份是政策寬松周期下的觀察期，9月份貨幣政策調整的可能性上升；3）8月份是投資者陷入失望與懷疑階段，9月份預期反彈下的市場博弈動能強化。此外，我們認為支持市場超跌反彈的邏輯有以下三方面：

一是利空集中兌現。5月-8月份的A股走勢反應了經濟下行、政策落空、地產調控、業績沖擊、資本外流及對沖策略擾動等多因素帶來的負面影響，市場已從一季度的憧憬階段進入二季度以來的失望階段。憧憬后的失望導致市場調整，失望后的利空兌現則將伴隨股指超跌反彈。

二是大盤調整的時間跨度。自7月中旬開始，基于政策再度調整的落空，流動性預期發生顯著變化，上證綜指與10年期國債同步調整。從2008年以來的經驗來看，較大級別的“股債雙殺”的時間跨度一般在兩個月左右。

三是產業資本出現積極信號。從二級市場來看，5月份產業資本出現大幅度凈減持，股指見頂回落。不過隨著大盤逐步走低，6月-8月份二級市場凈減持額已出現環比縮小，市場開始醞釀反彈動能。

因此，我們認為股指趨勢性調整或將告一段落，但較大級別的反彈仍未到來。庫存調整、海外波動、期指做空、季末資金面及國慶長假仍在遏制市場超跌反彈的高度。與海外更加波動的9月不同，我們預計上證綜指月線或將收出十字星，預計9月上證綜指主要運行區間在2000點-2200點。配置方面建議從防御轉向均衡，從行業毛利率改善角度出發，建議關注家用電器及公用事業板塊。