◎桂浩明 （申銀萬國證券研究所市場總監）

有關優先股的問題，在今年受到了比較多的關注，有關方面也明確表態對其將積極研究，更有市場人士樂觀地預期年內就有望試點。

優先股是海外成熟市場的一種制度安排，其特點在于上市公司設置一部分沒有表決權等權益，但能夠優先參與紅利分配的股份。海外市場出現優先股，是企業在發展中所有權與經營權逐漸分離的結果。

就現在中國企業的實際情況而言，無論是在《公司法》還是在《證券法》中，都沒有優先股的安排，相反是強調了同股同權的原則。因此，長期以來對中國的投資者來說，優先股只存在于教科書中，不具備實踐意義。

今年以來優先股受到關注，主要是因為隨著非限售股的解禁，股市二級市場壓力太大，因此考慮將部分股票調整為優先股，讓其能夠優先分到紅利，但不在二級市場流通，以此來緩解股市的供應壓力。這種思路有點道理，很多上市公司的控股股東本身都有自己的最低持股要求，將這部分股份改為優先股，理論上并不構成對其利益的實際損害，同時在紅利分配時還具有優先權，而二級市場則相應減少了股票供應壓力，可為皆大歡喜。因此，有關設置優先股的建議一經提出，就被認為是“利好”，本周一股市的突然上漲，更是顯現了優先股題材的沖擊力，以致有人將其視為啟動了牛市。

不過，理想很豐滿，現實很骨感。從目前情況而言，要實施優先股制度恐怕并不容易，而且即便是真的做了，恐怕也難以達到預期目的。

首先，我國的《公司法》和《證券法》都沒有作出優先股的安排，因此如果要搞優先股的話，就涉及修改法律。當然，由于相關法律規定也留下了調整余地，所以還可以用國務院發布相關規則的辦法來實施。但是，由于設立優先股將改變在股權設置上同股同權的立法原則，所以用變通手段并非是一種理想的做法。在這個意義上，短期內要推出優先股是有難度的。

其次，現在一些人搞優先股的目的，無非是以優先分紅和清償剩余資產為對價來換取股票的相關權益，以達到減少流通股或增加資本金的目的。但是，對于那些經過股權分置改革，非流通股東通過向流通股支付對價獲取流通權的公司來說，其大股東恐怕不會考慮將股份改為優先股，因為這相當于當年的對價白付了。即便是股改后以全流通模式發行股票的公司，大股東也要考慮公司是否具有穩定的分紅能力，如果不具備的話，那么就沒有搞優先股的前提。同時無論是否是全流通發行股票的公司，控股股東基本上也不太可能將股權改為優先股，因為他們還需要保持對公司的實際控制權，同時具體把握經營權。

至于說發行優先股補充資本金，關鍵在于究竟有多少能夠發行優先股的企業以及能否找到這樣的投資者。現在上市公司效益起伏比較大，分紅水平難以保持穩定，所以無論是優先股的投資標的還是其投資者隊伍，恐怕都未必很大。將來有資格發行優先股的上市公司，以及成為優先股投資者的數量，恐怕都是有限的。正因如此，優先股制度也就不可能改變股市的運行方向。

其實最本質的問題是，海外成熟市場搞優先股，是建立在經營權與所有權分離的基礎之上，這樣才具有可操作性。國內一些人要搞優先股，只是為了讓部分股東的股票不在二級市場流通，試圖以此來推動股價上漲，這本身就存在邏輯上的矛盾，顯然也無法得到相關股東的真正認同。

當然，作為一種探索，在符合法律法規基礎上，在部分有條件的上市公司中開展優先股試點是必要的，這是一種制度創新，但人們不能為其強加各種功利性目的，至于把它視為“利好”，甚至是引領大牛市的契機，這就太不靠譜了。