每經編輯 每經記者 鐘舒 實習記者 賈麗娟    

每經記者 鐘舒 實習記者 賈麗娟

繼成功做空中金再生之后，美國獨立做空機構GlaucusResearch（格勞克斯研究所，以下簡稱Glaucus）再次出手。

這次被看上的是兒童用品股青蛙王子（01259，HK），Glaucus質疑其銷售數據不實，稱其目標價應僅為每股0.74港元~0.98港元。青蛙王子方面對《每日經濟新聞》記者表示，會盡快對外做出回應，但截至記者發稿時，尚未獲得回復。

青蛙王子股價應聲下跌

昨日（10月16日）上午，《每日經濟新聞》記者收到Glaucus發來的一份長達44頁的“建議強烈沽售青蛙王子”的英文報告。

報告一出，青蛙王子股價傾瀉而下，跌25.68%，之后于11時43分臨時停牌，僅僅半日，市值就蒸發25%至47.11億元。青蛙王子隨后發布公告稱，公司股份短暫停止買賣，以待發出“澄清有關本公司內幕消息的公告”。

青蛙王子2012年年報顯示，公司（青蛙王子國際控股有限公司）是一家“領先于中國市場的兒童個人護理產品制造商及分銷商”，2012年營業收入15.72億元，同比增長23.9%。其中，兒童個人護理產品銷售收入約12.77億元，同比增長39.2%。

那么，是否正是這樣一份靚麗的報告 “惹了禍”？Glaucus在報告中表示，他們在對尼爾森零售數據、公開稅務記錄以及中國國家工商行政管理總局相關文檔（SAICfilings）進行獨立、綜合研究后認為，青蛙王子明顯夸大了公司規模及其盈利能力，其實際銷售數據距離公司在公開文件中所聲稱的四分之一都不到。

Glaucus提出六大疑點/

在沽空報告中，Glaucus提出了六大疑點：公司公布的銷售額與獨立機構數據不符、市場知名度疑被夸大、公司公布的納稅額與政府網站數據不符、前五大客戶購買額與工商資料不符、財務數據遠好于同行，最終得出結論：股價遠高于估值。

以下是Glaucus方面提出的部分質疑：

一、據青蛙王子投資者關系，占公司銷售量重頭的產品為兒童保濕乳液（4~12歲），該類產品在2012年的銷售額為7.23億元 （占總收入的46%）。但尼爾森零售數據表明：2012年青蛙王子的兒童保濕乳液總零售銷售額僅為1.35億元，不到公開文件中所聲稱的1/4。

二、公司聲稱自己在兒童乳液產品市場的品牌知名度第一、兒童沐浴液產品市場的品牌知名度第二，但根據一項由中國政府進行的“2013中國品牌力量指數”調查顯示，少于7%的被調查者熟識青蛙王子品牌，其品牌知名度在該領域未能進入前八。 三、青蛙王子的總部、生產基地以及唯一的經營分公司所在地均位于福建省漳州市，公司聲稱自2008年以來，其每年的納稅金額都超過了1000萬元，然而根據漳州市政府所公布的年度本地納稅大戶名單 （注：納稅金額超過1000萬元），在2008年至2012年間，青蛙王子僅于2012年出現在該名單之列。

四、青蛙王子的2012年年報顯示，公司對其前五家大客戶的銷售額為2.23億元（平均每家的采購金額為4500萬元），占公司總銷售額的14.2%。而相關工商資料表明，前五大客戶中的四家（包括第一大客戶）與青蛙王子在2012年里發生的平均采購金額僅為1100萬元。

五、青蛙王子的財務數據“好得令人生疑”。2007年至2012年間，青蛙王子增長達700%，但同期行業整體的增長僅為100%。同時，青蛙王子89%的ROIC（投入資本回報率）也遠遠高于同行，如上海家化（39%）、寶潔（16%）和Pigeon貝親（22%）的水平。

公司存財務造假嫌疑/

綜合上述五大疑問，Glaucus認為，去年底，強生全資收購了Elsker，這是一家與青蛙王子旗鼓相當的競爭企業。強生支付的收購價格為6.5億元人民幣，也即Elsker12個月銷售額 （5億元人民幣）的1.3倍，Glaucus認為，青蛙王子2012年的真實銷售最多不超過3.9億元人民幣，若以此為基礎，同樣以1.5倍計算，則青蛙王子的估值應在7.49億元左右，即每股0.74港元，即使樂觀估算，也不超過0.98港元，僅為青蛙王子停牌前股價4.66元的16%~21%。

其實，這不是Glaucus在以往的沽空報告中給出的最低價。今年1月，Glaucus針對中金再生發布了一份“強烈沽售”評級的報告，同樣列出了六大問題，并將目標價定為“0”元。其后中金再生停牌半年，之后香港證監會首次動用212條款，向法院申請將中金再生清盤。在這場戰役中，Glaucus可謂完勝。

“香港近年這種報告多了起來。”香港證監會持牌人士、匯業證券策略師岑智勇對記者表示，投資者應該詳細分析報告，做出自己的判斷。

但是，一位資深投行人士認為，如果銷售額夸大達4倍這一信息屬實，那么將是十分嚴重的財務造假行為。而就沽空報告中指出的納稅額與政府網站數據不符的問題，一位稅務專業人士對記者表示，公司財務造假的可能性很大。