◎桂浩明 （申銀萬國證券研究所市場總監(jiān)）

上海自貿區(qū)正式啟動，根據相關的制度安排，在自貿區(qū)內實現(xiàn)證券投資雙向開放的政策，即在自貿區(qū)注冊的企業(yè)，以及在自貿區(qū)工作的人員，可以自由參與投資境內外證券市場。

眾所周知，我國在資本項目下還沒有完全開放，表現(xiàn)在證券市場上，就是境外機構與個人買賣境內股票是受限制的，目前除了在大陸居住的港澳臺人士可以直接買賣境內股票以外，境內證券市場只對QFII開放，也就是限于經過批準的合格境外機構投資者。反過來說，境內個人與機構投資者現(xiàn)在也沒有直接參與境外證券市場的通道。所謂的合格境內機構投資者可以通過購買QDII產品，也只是間接進行境外的證券投資。應該說，現(xiàn)在不管是境內投資者投資境外，還是境外投資者投資境內，通道是有的，但不算太暢通，處于嚴格監(jiān)管之下。

而上海自貿區(qū)建立以后，這種狀況似乎要發(fā)生變化了。因為在自貿區(qū)實行的是境內關外的管理模式，在自貿區(qū)內是可以進行雙向投資的。如果有外資愿意投資關內的A股市場，它不再需要申請QFII額度，可以直接在自貿區(qū)注冊成立公司，然后就能夠開展投資了。同樣，境內居民如果是在自貿區(qū)內工作，那么也就自然獲得了投資境外證券市場的資格，而不再需要通過QDII的渠道進行。在邏輯上，似乎可以說，有了自貿區(qū)，在境內實行了多年的QFII與QDII制度，恐怕是走到了終點。這的確是一件非常重大的事情，表明中國證券市場的大門由于上海自貿區(qū)的建立而被徹底打開，其影響將是非常深遠的。

不過，所謂的自貿區(qū)內證券投資上的雙向開放，現(xiàn)在還只是有了一個概念，與能夠有效實施恐怕仍然有很長的距離。最現(xiàn)實的一個問題就是投資資金的進入以及相應的貨幣兌換，現(xiàn)在的QFII和QDII實行的是多重管理，即一方面其組建需要得到證監(jiān)會的同意，另外一方面還需要由外管局來批準換匯額度，兩者缺一不可。在自貿區(qū)，雙向投資是作為一項重要的改革政策，相當于投資者不需要再經過有關部門的批準就獲得了投資的資格，但接下來也就有一個資金的匯入匯出以及兌換問題，對于自貿區(qū)內用于經營的資金，一般來說不存在對進出與兌換進行管制的問題，但作為進行證券投資的資金，它們的進出與兌換該如何進行呢？是不是還需要審批呢？顯然，雙向投資能否真正達到落實，關鍵在于人民幣資本項目下實行自由兌換的實現(xiàn)程度。而現(xiàn)在看來，這方面還有很多工作要做。因此，在一定時期內QFII和QDII都還將繼續(xù)存在，自貿區(qū)的建立并不構成這一制度終結的依據。

進一步說，即便在自貿區(qū)內實行了雙向投資，其對我國資本市場的影響也將是逐步增大的，短期內不可估計過高。由于市場環(huán)境，投資理念以及資金供應等各方面因素的存在，現(xiàn)在境外資金對投資A股市場興趣并不大，境內投資者對于投資境外股市也沒有太高的熱情。現(xiàn)有的QFII和QDII模式，基本可以滿足需要。因此，在可以預見的將來，真正需要借助自貿區(qū)通道來進行雙向投資的資金，規(guī)模將是很有限的。所以，如果把自貿區(qū)在證券投資方面的雙向開放政策視為當前股市的“利好”，那就離現(xiàn)實太遠了。