2009年10月，歷經十年磨一劍的中國創業板市場隆重登場。彈指一揮間，中國創業板已迎來了4周歲的生日。創業板推出4年來，誠如深交所總經理宋麗萍所言：創業板在加快實施創新驅動戰略，大力培育新興產業，塑造競爭新優勢等方面的效果正在初步顯現。

但是隨之而來，各方對這個新興市場板塊的期待更加強烈和急迫，對其自身的相關基礎制度也提出了新的要求。證券時報記者通過與業內交流，對下一步完善創業板制度提出意見和建議，主要集中在創業板準入、再融資、股權激勵等方面，呼吁盡快推進，以期制度設計更加貼近創新性、成長性企業的特征需求和產業規律。

【準入制度】

呼吁放開盈利門檻 專設互聯網板塊

在創業板設立之初，為了保證板塊的平穩順利推出，針對上市準入門檻設置兩套財務指標。然而在實際操作中，由于擬上市資源充沛且最終上市數量有限，第一套也就是財務門檻較高的指標成為企業首選。這個起初為了保證投資者利益而設置的上市制度，在經過近年的運行后被認為具有一定的局限性，很多未來可能成長為有代表性公司的企業，由于條件所限被創業板拒之門外。“這在一定程度上也反映出我們當前市場的準入門檻存在問題。”深圳一家知名創投機構負責人說。

據了解，監管部門目前正在研究修改創業板首次公開發行的財務條件，不少業內人士更是呼吁借此機會調整準入門檻適應形勢變化，尤其對“耐克曲線”這一違背企業發展規律的指標進行修改。“這一方面比較符合企業發展實際情況，因為市場難免有變化波動，擬上創業板的多為中小型企業，這類企業受市場大環境的影響最為靈敏，耐克曲線對于企業業績增長的要求過于生硬；另一方面也將減少和杜絕企業與中介機構的財務操控與包裝行為，讓企業少一些粉飾業績、包裝上市的沖動。”民生證券投行部門有關人士說。

在呼吁降低創業板準入門檻的呼聲中，還有一個頗為大膽的建議：加大對互聯網類企業登陸創業板的支持力度，設立不重歷史盈利重未來成長上市門檻的互聯網板塊。“可以考慮專門針對互聯網等企業設立上市指標，不重盈利要求，改為側重收入增長速度、企業規模、行業地位等，讓那些暫時虧損，但是收入增長很快、擁有一定規模經濟優勢的互聯網企業也能夠在國內上市，而不用舍近求遠到海外上市。”有長期關注創業板制度建設的專業人士告訴證券時報記者。

對此，有業內人士評價認為，互聯網等新興產業代表著未來經濟發展的方向，近年來，由于國內上市門檻等問題，大量優質互聯網企業流失海外市場，如何通過調整門檻留住互聯網企業值得思考。不過，配套的司法制度建設要及時跟上，加大對違法違規上市的法治力度，防止虧損企業上市后魚龍混雜。

【再融資制度】

企業需求迫切 呼吁放寬分道制標準

如果說前兩年因為創業板公司大多坐擁巨額超募資金、再融資需求不那么急迫的話，在進入第四個年頭后，不少早期上市的創業板公司隨著募投項目的落實到位、并購活動的大幅開展等原因，IPO募集資金的余糧已經所剩不多，諸如樂視網(300104)等公司則已經通過發行債券等方式獲取資金支持。

一位資深業內人士表示，當前創業板公司的再融資需求十分迫切，除了市場上大家都耳熟能詳的樂視網一類的公司外，很多大家都不太熟知的創業板公司的資金需求更為急迫，而即便是那些發債公司，利息負擔也非常大，亟待再融資政策出臺。

“小額快速融資的再融資制度應該盡早推出，并且最好將其審核權限盡快下放到深交所。”在該人士看來，盡快出臺創業板再融資制度還有更為重要的意義，上市公司要想做大做強，收購兼并是最常見的辦法，而受限于創業板再融資制度的暫時缺失，那些謀求快速做大做強的創業板公司就好比“缺了一條腿”，作為一項資本市場的基礎制度，再融資制度不應該缺席那么久。

達晨創投董事長劉晝也表示，創業板公司對小額快速融資的需求很高，建議可針對創業板公司所處行業和發展情況的不同特點，考慮盡快建立適合創業板特點的數額較小的多次快速融資制度，建立多樣化的發行方式制度，以滿足企業更快捷的融資需求，可以提高資源配置效率，同時還可以在一定程度上解決企業首次公開發行上超募嚴重問題。

針對與再融資制度密切相關的并購重組分道審核制度，也有市場人士發出了“分道制門檻太高太嚴，希望適當降低標準以及放開行業限制”的呼聲。

按照證監會規定，深滬交易所對上市公司信息披露和規范運作水平評價結果、中證協對財務顧問執業質量評價結果為雙A，且項目符合九大推進兼并重組重點行業，交易類型屬于同行業或上下游并購、不構成借殼上市的，可以進入豁免或快速通道。

從深交所披露的2012年上市公司信息披露考評結果來看，主板、中小板、創業板上市公司中考評結果為A的分別有56家、127家和60家。據統計，符合相關行業要求的上市公司分別僅有4家、25家和15家。可見，僅從并購重組項目、上市公司自身來看，符合豁免/快速通道條件的公司很少。若再加上財務顧問評級為A這一限制，符合條件的企業恐怕會更少。華泰聯合投行部人士表示，對照來看，能滿足多項條件且成功過會的企業不會很多，進入綠色通道僅是小概率事件。

對于分道制圈定的九大重點行業，主要包括“汽車、鋼鐵、水泥、船舶、電解鋁、稀土、電子信息、醫藥、農業產業化龍頭企業”等，國海證券(000750)投資部門工作人員也認為，基于淘汰落后產能等考慮，現行分道制仍然主要集中在傳統產業，而創業板公司中比較集中的高端制造業、文化傳媒等為代表的新興產業涉及則不多，建議放寬分道制中的行業限制，將更多新興產業納入其中，充分地享受分道制的政策紅利。

【股權激勵制度】

行權即繳稅不科學 呼吁變現再繳稅

創業板主要服務于自主創新企業，這類企業不同于傳統企業的主要特征是盈利基礎不依賴于固定資產投入，而人力資源等無形資產比重較大。由于人才是創新企業發展的關鍵因素，為了更好地吸引人才，創業板公司往往大量采用股權激勵。

股權激勵被冠以“金手銬”的稱號，然而迄今為止，“金手銬”效果卻一般。除了市場因素和公司主觀因素外，多位市場參與人士反映：稅制問題也是影響當前上市公司股權激勵實施的原因之一。

上述國海證券工作人員介紹，目前上市公司的股權激勵通常要適用45%的最高稅率，納稅義務產生的時點比較早，這種安排在一定程度上影響了股權激勵的激勵效果。依照現行的股權激勵政策，獲得股權激勵的人員在股權行權后，就面臨執行納稅的任務，這樣的安排導致納稅義務產生的時間較早。

上海廣發律所專業人員也認為，在實際操作過程中，這個時點上獲得股權激勵的員工尚未出售其獲得的股權，因為一般股權激勵獲得股份都有限售期，那么行權即繳稅就意味著提前繳稅，使獲得激勵的員工面臨資金壓力。“即便在實操中，緩繳稅額的期間可以與當地稅務部門溝通，但不可否認對于一些人來說要先墊錢繳稅還是不容易。”上述法律人員說。一上市公司獨董介紹，所在公司就曾出現公司受激勵人員無資金實力行權以及繳稅的問題。

另外，如果股票最終變現時賣價低于行權日收盤價怎么辦？此前行權日的多繳稅部分要不要退還，或者以某種方法抵扣原來的納稅。業內認為，這些問題都沒有說法，也一定程度折射出當前股權激勵稅收政策存在缺陷。

還有證券行業專家認為，上述繳稅規定產生了一種不良影響，即股權激勵對象為了繳納稅款，不得不在集中時點上在二級市場大比例出售股票來籌集資金。甚至還不排除有個別公司為少繳稅，故意壓低行權日股價的可能，這都違背了股權激勵政策的長期激勵目的，同時不利于股市的健康發展。

因此，不少業內人士都呼吁，適當延后股權激勵納稅義務產生時點，“建議可以在實際變現后再繳稅。”有券商人士對證券時報記者表示。

據了解，這種做法也是國際成熟市場的慣例，如美國、英國、日本等成熟資本市場國家都有類似規定。