新股發行重啟之后，由于規則出現變化，市場生態也可能生變。從目前的情況來看，市場有可能出現老股轉讓超過募集新股數，這讓大股東套現變得多元化；PE退出渠道增多，但投資可能會更加謹慎；投行盈利模式將多樣化，甚至會帶動經紀業務的發展；較為激進的資金積極打新短期內可能會對市場老題材形成擠出效應。這四大變局未來可能導致更多新盈利模式出現。 老股可在“起點”套現 “一直等到1月7日凌晨，看完深交所網站上貼出來的兩只新股的發行公告，我才關機睡覺，不出所料，熱門股的老股轉讓將來勢洶洶。預計接下來幾只生物醫藥類新股會更加明顯。”深圳一位基金經理告訴中國證券報記者。 從最近公布的新寶股份(002705)、我武生物(300357)的發行公告看，機構詢價一冷一熱：新寶股份計劃發行7600萬股，網下參與報價機構共有506家，而我武生物計劃發行2525萬股，網下參與報價的機構達到987家。我武生物由于報價踴躍，出現了超募，按發行價格20.05元/股計算，將發行新股1100萬股，同時轉讓老股1425萬股，老股轉讓甚至超過募集新股數，這就令一些基金公司擔憂“老股兇猛”。 “只要超募就可以觸發老股轉讓，但新股停發將近兩年，也就是說在停發前一年多進去的，基本上就可以套現了。”深圳一位基金經理告訴記者，更讓他擔心的是，盡管IPO新規對大股東持股鎖定設置了更為苛刻的條件，但如果資金洶涌入場參與網下申購，超募引發大規模的老股轉讓，不僅方便PE離場，同樣也提前給了大股東套現的“良機”。“首募大比例套現后，剩下的股票鎖定多久已經無所謂，對于公司治理能否上心，要打一個大大的問號。”這位基金經理告訴記者，這也是不少同行擔憂的問題。 以我武生物為例，公布方案后，大股東我武咨詢減持數為1117萬股，占全部老股轉讓總數的78.3%，若首募成功，大股東可一次性減持18%的股份。另有保薦人告訴中國證券報記者，在本輪新股發行中，PE、大股東、小非對于老股減持均相當積極。 “不少人視此為政策性紅利，也是合理套現的手段，認為關在里面這么久，不賣白不賣。”一位保薦人預計，接下來一些熱門公司，老股轉讓的比例應該不低，而目前都是按發行前持有股數等比例轉讓，也就是說，大股東套現的比例是最高的。 有眼尖的機構投資者發現，一些PE入場較晚的新股，有可能出現大股東“獨家套現”的可能。如生產腫瘤藥的新股奧賽康(300361)，根據招股意向書，第二至第五大股東蘇洋投資、中億偉業、偉瑞發展、海濟投資均在2011年5月18日進入。也就是說，本次發行，若機構申購踴躍觸發老股轉讓條款，此四家均因持股不足三年，無法參與，有條件減持的僅有大股東南京奧賽康一家。有機構投資者告訴記者，上周券商、財經公關公司等有意無意向機構客戶透露，奧賽康本次詢價有望達到60元的高價。而根據招股說明書，老股轉讓的最大額度5000萬股計算，大股東可望套現30億元。“若結果真如業內猜想，這將是相當驚人的數字！”有機構保薦人稱。 但也有機構投資者認為，1月7日同期詢價的有8家公司，與6日僅有兩家不同，機構打新資金難免分散，若機構報價低，則老股轉讓的兇猛程度會下降。從首次詢價的兩家公司看，公募基金的報價相對偏低，如新寶股份公告，剔除最高報價部分后，網下投資者報價的中位數為8.67元，加權平均數為8.72元，公募基金報價的中位數為8.10元，公募基金報價的加權平均數為8.05元。 “在過往的研究中，產業資本的態度一定程度上反映了他們對公司前景的看法。如果大股東沖在減持的第一線，我們會心存疑慮，公司未來還有多少增長空間？”深圳一位研究總監說。他認為，對此類公司的報價不能定得太高。 跨市場套利恐生變數 投中集團旗下的金融數據產品CVSource統計顯示，納入統計的15家待上市公司中，有12家公司均有PE/VC機構參與。不過，從上述公司的情況來看，已現身招股書中的創投機構入股時間多集中在2008、2009、2010三個年份，因此從硬性持股時間規定來看，多數機構滿足“上市即能轉讓”的要求。這些機構是幸運的，因為他們大多都投滿了三年，投資標的又經監管部門多層審核，質地不會差，但以后的情況可能會發生變化。 從目前的市場盈利模式來看，有一些資金通常會以PE的形式，從一線市場介入個股，并且在二級市場配合上市公司進行市值管理，最終達到獲利出局的目的。然而，從新的規則來看，這種跨市場套利的模式可能發生變化。由于老股可以在發行時轉讓套現，上市公司的市值管理就存在前置的需要，PE投資和資本運作將會更提前。 基石資本合伙人陳延立指出，除了個別項目外，以往投資案例從進入到最終退出，整個周期都在三到五年左右。規則變化可能會要求更短的退出期限，這就意味著PE必須擁有更多的產業資源和更強的資本運作能力。否則，很難在與大股東的合作競爭中勝出。對于國內良莠不齊的PE機構來說，這是最大的挑戰。 此外，對大多數PE來說，高溢價難以持續對他們來說也是一大挑戰。IPO門檻降低，會使得收益率曲線逐漸平緩下來。陳延立表示，新股發行改革一方面會大大加快退出周期，能退總好過退不出，另一方面也會使得整個新股估值拉低，獲得高溢價賬面回報的可能性下降。另一位從事市值管理的投資人士告訴記者，未來的PE市場可能不僅僅是直投這塊業務，發行環節的價格管控可能更需要關注。此外，如何保證大股東在發行環節“跑路”之后還能全力打理公司，也是需要研究的問題。 投行主導能力將強化 “投行可能是這一輪新股發行中最大的贏家。”某基金業人士向中國證券報記者透露，“某上市公司總共募集資金才3-4億元，投行收取的保薦費就接近募資總額的10%。如此高的收費甚至可以影響到上市公司的業績。” 隨著新制度推出，投行的主導能力或變得更強。據某市場人士透露，網下打新這一塊，籌碼給誰不給誰，投行可能會有比較大的決定權。比如，有些投行可能會要求基金給予他們所在券商更多分倉，有的可能會要求打新機構讓出更多的利益。這樣下來，投行反而可能帶動經紀業務增長。 有業內人士分析，由于市值管理前置，投行也需要參與進來，這樣對公司業務的影響會更深，而且對后面發行市值和老股東套現額度也會起到決定性作用。 “敢死隊”醞釀狙擊新股 “最近都不敢打漲停板了，已經被狙擊好幾回了。只要你敢打板，就會有人敢拋，這是前幾個月少見的現象。”某“敢死隊”成員告訴中國證券報記者，“老題材風險加大，我們這個圈子的幾個核心成員最近好像瞄上了新股。從規則來看，新股可能會比較好玩。” 從交易所公布的規則來看，新股首日漲跌幅都有一定限制。“以深交所為例，只要將股票打高20%，別人就基本上買不到貨了。接下來幾天可以隨便打板，反正第一批股票網上申購的籌碼普遍不多，股票的質地卻比較好。”上述人士說，“新股上市之后，連續打板，人氣肯定都會被吸引過來，就像2013年的自貿區行情一樣。” 不過，他同時告訴記者，新股玩起來后意味著老題材、老概念將沉寂一段時間。因為，新股帶走了人氣，也帶走了資金。等80多家新股都發完，大家玩累了，新股行情可能才會暫告一段落。此時，老題材若調整到位，市場又可能接著炒。