每經編輯 每經記者 曾劍    

每經記者 曾劍

今日，來自浙江的躍嶺股份（002725）正式啟動IPO網上路演。公司與已在A股上市的萬豐奧威（002085，收盤價19.93元）所處行業相同，主要從事汽車鋁合金車輪制造，目前產能約為350萬套/年，2011年在國內鋁合金車輪產量中占有份額為3.89%。

分析人士認為，萬豐奧威近年來業績增長良好、股價表現優異，頗受投資者青睞。那么，躍嶺股份是否也能享受到相同待遇呢？

一位不愿具名的券商車輪行業分析師向《每日經濟新聞》記者表示，個人給予躍嶺股份較低的估值。那么，該分析師給出較低估值的理由是什么？

國際售后市場銷售收入占比逐年提升/

《每日經濟新聞》記者注意到，躍嶺股份招股意向書顯示，公司銷售十分依賴國際AM（售后服務）市場，這部分收入2010年占比已達85%以上，且呈遞增趨勢。

資料顯示，躍嶺股份鋁制車輪2010年、2011年、2012年和2013年1～6月在國際AM市場上的銷售收入分別為5.96億元、7.7億元、7.7億元和3.96億元，占公司總收入比重分別為85.79%、89.41%、95.2%、96.64%。同期，公司在國際OEM（整車廠）市場的銷售收入均為零。

躍嶺股份的國內市場則處于逐年下降的狀態。其中，在國內OEM市場銷售金額更從2010年的收入6092.6萬元，占比8.78%，縮減至目前的零。

《每日經濟新聞》記者注意到，這是源于躍嶺股份于2012年10月停止了同唯一的整車客戶美可達的交易。美可達為錢江摩托子公司，曾是躍嶺股份前五大客戶之一，每年能為公司貢獻約6000萬元的銷售收入。分析人士認為，從終止與美可達合作的實際效果看，由于摩托車輪毛利率低甚至為負，停止合作確實減輕了躍嶺股份的業績包袱。但也意味著公司在OEM市場再也沒有客戶，公司的未來只能更加傾向于國際AM市場。

那么，依賴國際AM市場對公司的影響有哪些呢？一位車輪行業人士對記者表示，就國際AM市場而言，對供應商在資金實力、生產規模、配套能力等方面要求低于OEM市場，因此進入門檻相對較低，導致車輪生產企業競爭更激烈。隨著更多的競爭對手進入國際AM市場，將擠壓企業未來空間。依靠國際AM市場還意味著公司營收受國際經濟形勢、匯率變動、貿易摩擦（反傾銷）等因素影響很大。

據躍嶺股份招股書顯示，公司對俄羅斯出口收入占比達到營收的30%左右。

記者查閱資料后注意到，俄羅斯汽車市場在經歷了2011、2012年高速增長后，2013年陷入低迷。此外，受歐盟反傾銷影響，公司近年來對歐盟銷售金額也呈逐年下滑趨勢，從2010年的7349.37萬元降至2013年1～9月的3429.98萬元。

分析人士認為，與躍嶺股份相比，萬豐奧威市場結構相對更為合理，出口與國內收入幾乎各占一半。公司的客戶包括寶馬、通用、大眾、本田等整車客戶，并已經成功進入上海通用、北京奔馳，獲得日本豐田體系認可。此外，公司摩托車鋁輪轂業務也以OEM市場為主，主要客戶包括本田、雅馬哈、鈴木等。

另一家行業巨頭中信戴卡的出口量也較大，公司50%的產品出口國外，但同樣是以向汽車廠商配套為主，客戶包括德國大眾、美國通用、福特等世界排名靠前的汽車廠商。

營收增長陷入瓶頸/

《每日經濟新聞》記者注意到，躍嶺股份招股書顯示，公司2011年、2012年和2013年1～6月營業收入分別為8.66億元、8.11億元和4.11億元。

值得一提的是，躍嶺股份在招股書中表示，根據2013年1～11月實際經營情況，預計2013年全年收入較2012年全年增長在5%以內，全年凈利潤較2012年全年增長在10%以內。考慮到季節性和此次公開發行的雙重因素，2014年第一季度業績可能占全年業績比例較低，且與2013年同期相比，可能出現一定幅度的下滑。

資料顯示，躍嶺股份此次首發主要的募投項目為新增230萬套旋壓鋁車輪生產項目。據招股書介紹，該項目建設正接近尾聲，2014年可形成80萬套產能，2015年后逐漸滿產。據公司預計，項目完全達產后年營業收入為8.05億元，凈利潤9706萬元。

分析人士認為，受AM市場特性影響，躍嶺股份營收增長必須依賴不斷開發出新的海外客戶，新增客戶數量、銷售收入與公司業績增幅有著較高的正相關性。2010年、2011年，公司新增客戶數量分別為63家、33家，新增客戶收入占全年銷售收入的比例為8.62%、4.07%；公司同期營收增幅分別為46%、24%；2012年，公司新增客戶36家，收入占比僅為2.77%，公司當年的營業則下滑6%。

據汽車工業協會車輪委員會的數據顯示，截至2013年11月底，我國鋁合金車輪出口額32.58億美元，若出口情況在12月未發生重大變化，意味著2013年全年出口金額較2012年的40億美元將有微幅下降。

上述分析師對此表示，個人給予躍嶺股份較低的估值，原因有三：其一，公司主要面對的國際售后服務市場極不穩定，受國際金融危機和反傾銷影響很大；其二，公司擴產項目不確定性較大；第三，進入整車企業的認證體系時間很長，同時需要一定的企業規模支撐，這些因素制約了躍嶺股份發展前景。

躍嶺股份在招股書中也表達了進入國內外中高端OEM市場的愿望。分析人士認為，由于汽車產品對品質的嚴格要求，汽車零部件供應商必須通過第三方認證才可能被整車制造商選擇為候選供應商，并由整車制造商進一步作出評審 （即第二方認證），評審通過才能被接納為整車制造商全球采購體系成員，最后簽署商務合同，成為供應商。

在國際AM市場開拓愈加困難而又缺少OEM市場支持的情況下，躍嶺股份募投項目新增產能將如何消化？《每日經濟新聞》記者昨日多次撥打了躍嶺股份聯系電話，并向公司董秘郵箱發送了采訪郵件，但截至發稿時尚未得到回復。