近期人民幣貶值預期以及2月的進出口數據不佳、超日債違約成為A股下跌的導火索之一，兩會期間有關促進A股健康發展，以及保持經濟合理增速的基調被確認，但相關配套細則尚未公布。周一的下跌并不能完全解讀為市場對于經濟的悲觀預期，更多是一種對于改革過程的不確定預期。在改革大方向確定的背景下，周一的下跌演化為中期調整的概率很小，2000點附近仍是重要的底部區域。 悲觀情緒發酵空間有限 造成市場短期恐慌的根源有三個，即人民幣貶值預期、外部需求萎縮、信用債違約，但上述利空持續發酵的空間有限。就本幣貶值預期而言，短期會影響到本幣資產的價格波動，引起跨境資本的流向。中長期，本幣持續升值會對出口和制造業造成沖擊，對于我國作為制造業和出口大國而言，競爭力會降低。聯系直接管理層主導的匯率雙向波動導向，用意即將人民幣的單邊預期轉向雙邊波動預期，降低本幣持續升值對于制造業和出口業的沖擊，并緩解熱錢跨境流入對于金融體系的流動性投放壓力。春節后本幣匯率的調整正是對于過去單邊升值預期的修正，亦是改革轉型的一部分。 再分析2月的貿易逆差，出口增速大幅回落的同時伴隨著進口增速的同比上升，折射出的是出口競爭力的下降與國內需求強勁的矛盾。而改變本幣單邊升值，不失為應對上述矛盾的一劑良方。出口數據大幅下降很難與外部需求萎縮聯系，從歐美經濟數據來看，美國非農就業連續兩個月回升，服務業亦大幅反彈，歐美緩慢復蘇的趨勢并未改變，出口數據的下降反映的是我國制造業升級的迫切性，未來制造業升級和人民幣雙向浮動都是改善國內出口環境的措施。 就超日太陽的信用違約來看，是金融體系市場化改革的重要一步，短期而言會引發市場對于影子銀行的流動性風險、金融產品的剛性兌付擔憂，會降低下階段資金針對上述非標產品的需求。近兩年非標產品作為資金需求最大的領域，一旦信用違約的擔憂上升，無疑會影響到未來資金對于非標配置的熱情，不排除部分資金從非標領域回流的可能。即使資金從非標領域回流與流入A股沒有必然聯系，也會不同程度減緩A股存量資金向非標資產的遷徙。未來隨著A股制度建設的不斷完善，更不能排除部分非標擠出資金向A股回流的可能。從這個層面分析，信用債違約更像是刮骨療傷的過程。 適應新的博弈格局 過去經濟數據的波動或者增速預期是影響A股的重要因素，而這種博弈格局隨著改革的推進將被改變。 政府工作報告將經濟增長目標定為7.5%，但在歐美發達國家強勢貨幣回歸、國內債務和產能過剩的大環境下，確保7.5%增速的底線或并不如市場預期的強硬。借鑒西方成熟市場的發展經驗，調結構必然對應著經濟增速的下降，但這種增速下降并非對應股市的下跌，在經濟轉型過程中呈現長牛的案例不在少數。過去我們的增長模式為外延式增長，依靠投資驅動的“做加法”模式，而未來經濟驅動模式將由做加法模式轉向內涵驅動的效率提升模式，這種模式更多體現在經濟內在效率的提升上，市場表現與經濟數據的相關系數會持續回落。 同時，7.5%的增速目標并不意味著放棄改革和調結構。李克強總理指出了實現今年目標的三大原則和政策取向，排序是向深化改革要動力、保持經濟處于合理區間、提質增效升級?！?.5%左右”的區間，也為調結構、消化過剩產能、化解宏觀債務水平過高問題等留出了一定的空間。未來A股的博弈將由數據博弈過渡到改革博弈，近期推進的國企改革正是一個改革實質推進的重要信號。 今年是A股慢牛的孕育期，經濟轉型、改革紅利將是未來A股持續的主題，并且這個過程會伴隨著新的投資主題、新的增長驅動因素。過去兩輪經濟周期的熱點切換將再次上演，即新的增長點會逐步變為新的經濟支柱。目前僅僅是變革期的一個開端，是壞消息和悲觀預期集中兌現的時候，社會融資杠桿率的下降以及信用風險的暴露都會擾動市場的重要因素，也是影響持籌者心態的重要因素。 近期市場的調整和泥沙聚下反而是一個配置新興產業的時機，代表新型商業模式、新興增長點的產業并不會因為市場短期波動而改變趨勢，如互聯網消費、生物基因、清潔能源、新能源汽車等投資機會仍有望反復發酵。