歌爾聲學（002241）：市場擔憂過度，2014年仍是增長年；重申買入

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歌爾聲學股價在1月10日下跌5.5%，創四個月以來最大單日跌幅。我們認為這是由于A股市場對2014年一季度蘋果供應鏈發貨的潛在減少感到擔憂。不過，我們認為這一回調幅度過大。我們并未調整基于PEG估值法計算的12個月目標價格人民幣42.7元，其仍對應28%的上行空間，因此我們重申買入該股。

潛在影響

總體來說，我們認為歌爾聲學仍能在2014年實現強勁增長，而且市場對于公司收入來源擔憂過度：1)高盛美國科技行業分析師BillShope預計2014年一季度蘋果iPhone手機銷售季環比下滑24%（同比增長15%），而2013年一季度的季環比降幅為22%。對于歌爾聲學來說，我們將公司的2014/15年蘋果相關銷售收入預測從人民幣45億/51億元上調至52億/61億元，這主要得益于新機型帶來的麥克風/受話器市場份額增長，以及公司良率改善后earPod收入的提高；2)在三星電子1月7日發布了弱于預期的2013年四季度業績預警之后，高盛韓國科技業分析師MichaelBang下調了對于該公司的預測；我們由此將歌爾聲學的2014/15年三星業務收入預測從人民幣32億/40億元下調至29億/34億；3)由于歌爾聲學可以生產3D眼鏡和頭戴式耳機，我們預計公司將從2014開始從索尼的游戲機/體感控制器產品中贏得一些電子制造服務(EMS)訂單；因此我們將公司的2014/15年索尼業務收入預測從人民幣13億/15億元上調至30億/35億，不過鑒于新增收入的利潤率較低（毛利率介于個位數和15%之間），我們預計這部分增量對于歌爾聲學的利潤影響有限。

估值

由于2013年四季度毛利率降低且營業費用增加，我們將歌爾聲學2013年全年的每股盈利預測下調了5%，但維持2014-16年的每股盈利不變，因為蘋果/索尼業務收入的提高將被三星電子收入下降以及營業費用增加所抵消。重申買入評級。

主要風險

重大技術變革；來自重要客戶的需求疲弱；勞動力成本壓力。（北京高華）