順絡電子（002138）：片式電感穩(wěn)健擴張，變壓器靜待市場放量

主營依然以片式電子元件為主：以目前的情況看，公司營收來源主體依然以片式電子元件為主，疊層電感、功率電感、繞線電感類產(chǎn)品的整體占比超過70%。近年以來公司下游產(chǎn)品的結構調(diào)整得很好，各類消費電子產(chǎn)品的應用大約占到總體的30-40%，其余的是智能終端、通信基站以及小部分新能源類產(chǎn)品應用。消費電子類與通信類產(chǎn)品的布局非常合理，因而今年全年都表現(xiàn)出了均衡穩(wěn)定的發(fā)展態(tài)勢。

公司的產(chǎn)能依然在逐年積極擴張：2007上市之初，公司片式電感的年產(chǎn)能只有35.7億只，而經(jīng)過多年的發(fā)展，目前片式電感產(chǎn)能已經(jīng)接近300億只，在完成今年非公開發(fā)行擴產(chǎn)計劃后，明年年底前公司的片式電感產(chǎn)能將達到近450億只的水平。雖然隨著智能終端的普及，片式電感行業(yè)的發(fā)展也非常迅速，但公司的每年的產(chǎn)能增長速度遠超行業(yè)15%的平均增長率，目前在片式電感生產(chǎn)領域內(nèi)公司主要的對手有Murata、TDK、TaiyoYuden、Toko等，目前疊層電感產(chǎn)能已進入全球前三，在明年擴產(chǎn)后規(guī)模優(yōu)勢將進一步得到鞏固。

與上海德門的合作為天線領域注入全新活力：公司六月對上海德門定增后擁有其20%股權，成為德門電子董事長張斌之外的第二大股東。與上海德門的合作為順絡在天線領域的拓展打下了很好的基礎：

據(jù)了解，上海德門是MTK在大陸地區(qū)指定三家NFC天線供應商之一，同時PDS天線也得到了三星、聯(lián)想等廠商的認可，未來有可能會在相關領域與后者展開進一步合作。公司目前與德門在天線的研發(fā)和制造方面的合作進行得非常順利，同時亦共享市場渠道，因此，我們認為，雖然今年公司NFC、感應線圈等方向的出貨量比較小，但如果明年NFC和PDS等天線新技術的市場有望出現(xiàn)突破點，公司相關領域依然值得期待。

電子變壓器等待市場放量：貼片式電子變壓器項目是公司今年新投入的項目，設計產(chǎn)能4000萬只每年，主要用于家電、消費類電子、LED照明等領域，目前已能夠實現(xiàn)量產(chǎn)，但是市場應用還未起勢，近階段出貨量尚小，因而今年對主營的貢獻也比較少，需要等待下游LED民用照明的市場的大規(guī)模發(fā)展才能對營業(yè)收入做出更大的貢獻。

智能手機領域還有繼續(xù)增長的空間：隨著智能手機CPU多核多線程逐漸成為市場的主流，以及現(xiàn)在智能手機功能芯片應用的逐漸增多，越來越多的電感被使用于手機中。以繞線功率電感為例，譬如在MTK的方案中，單核的手機只需配臵0-2顆電感，雙核要使用3-7顆，四核與八核要上升到7-15顆左右，而其它功能性芯片的DC2DC以及總線EMI濾波抑制至少要使用2-3顆電感，一塊手機電路板上的電感使用量相當可觀。目前公司是MTK和高通方案指定供應商，若明年高通發(fā)力推廣中低端方案的話，順絡有望借力高通方案在片式電感領域得到進一步發(fā)展。另外，公司目前已經(jīng)是華為中興聯(lián)想等國內(nèi)智能終端廠商的穩(wěn)定供應商，如來年能進一步提升國內(nèi)份額，并繼續(xù)拓展一些國外大品牌客戶的話，亦將成為推動片式電感繼續(xù)維持較高成長動能的重要助力。

投資建議：

我們認為，順絡電子受益于行業(yè)的成長與片式電感產(chǎn)能的積極擴張，四季度至明年將繼續(xù)維持目前的成長步調(diào)穩(wěn)健成長。從短期來看，NFC天線與感應線圈的市場尚在逐步培育和發(fā)展的過程中，盈利兌現(xiàn)還需等待；電子變壓器方面則要期待明年LED民用市場方面能否逐漸起勢。簡而言之，NFC天線與感應線圈是新興市場領域，而電子變壓器的整個全球市場空間更大。預計13-15年公司的EPS分別為0.525、0.652、0.762元，短期來看公司目前股價對應今年與明年EPS的估值分別為34.3倍和23.6倍，給予增持評級，但近期行業(yè)指數(shù)上漲較多，投資者應注意短期波動風險。（ 財通證券 ）