每經編輯 管清友 朱振鑫    

◎管清友 朱振鑫

2013年下半年，宏觀政策呈現“緊貨幣、緊財政和緊匯率”的格局，但進入2014年以來，宏觀政策一改強力收緊立場，呈現出漸行漸寬的“微刺激”態勢。

從年初到3月，匯率政策的基調是“寬”，即從偏緊到寬松。去年匯率政策過緊，人民幣實際有效匯率升值近8%。從1月開始，央行“量”、“價”齊下，強力干預外匯市場，打破人民幣匯率的單邊升值。

貨幣政策的基調是“穩”，即從偏緊到中性，央行于1月擴大SLF范圍，并明確提出隔夜、7天、14天的利率門檻為5%、7%、8%，鎖定利率上限，安撫利率持續飆升造成的市場恐慌。

從4月到6月初，貨幣政策的基調是“寬”，即從中性到寬松。4月份第二周，央行公開市場操作結束連續8周的凈回籠。4月17日和5月30日國務院常務會議兩次宣布定向降準。

財政政策的基調是“穩”，即從偏緊到中性。去年以來，財政政策名為“積極”，實為“偏緊”。4月以來，8次國務院常務會議連續推出一系列穩增長措施，擴大小微企業減稅、擴大出口退稅、上調鐵路投資目標等相繼浮出水面。

近期的一系列跡象表明，伴隨著經濟下行壓力的加大尤其是房地產投資的加速下行，更大力度的“微刺激”第三波正蓄勢待發。

其中一個重要信號，即為：李克強總理6月6日在中南海召開經濟工作座談會，重點不再是年初的強調增長目標彈性、淡化GDP目標，而是重申“確保”完成全年經濟社會發展主要目標任務。而作為當天會議的結語，“爭取上半場表現不俗、下半場勇奪佳績”更是釋放了迄今為止最為明確的寬松信號。

中央不會不明白房地產下行的壓力，也不會不知道按照目前的趨勢，下半年連上半年的“表現不俗”都做不到，更何況是“勇奪佳績”。那么中央為什么還要如此明確地喊出“勇奪佳績”、“確保”完成目標呢？只有一種可能：下半年政策力度將會比現在更大。

綜合判斷，我們認為，更有力度的微刺激第三波正在逼近，核心思路是“寬貨幣、寬財政、寬信用”。

從財政政策看，為扭轉“八項規定”的被動緊縮，預計財政支出力度將進一步加大，助力穩增長。經濟疲弱的窘境之下，4月出現財政存款大增和財政支出減速顯然不合時宜，5月財政存款投放和財政支出雖然明顯加快，但全年來看，仍有很大的松動空間，結構性減稅、鐵路投資仍是主要發力點。尤其是鐵路投資，今年上調鐵路投資計劃至8000億元，比去年增長20.1%，但前4個月同比下降2.8%。在經濟下行壓力下，預計下半年鐵路投資會加大力度，同比增速將達30%以上，可以對沖房地產開發投資回落2個百分點。

從貨幣政策看，央行將繼續按照國務院的要求，加大貨幣定向寬松力度，并且可能以“定向寬松”之名，行“全面寬松”之實。即便如此，也沒有違背“總量穩定、結構優化”的新常態，只是為了緩解實體經濟過緊的融資環境。

更重要的是，信用端也將逐步松綁。“緊信用”制約了“寬貨幣”對實體的支持效果，顯然已成為當前經濟的不可承受之重，未來必定會逐步松綁。央行方面，可能逐步放松信貸額度，并通過窗口指導加大對實體經濟尤其是住房按揭貸款的支持，從近日央行調統司副司長徐諾金的表態來看，不排除下半年降準或降息的可能。銀監會方面，也將適度放松存貸比限制。

總而言之，“微刺激”不同于完全“不刺激”，當前經濟面臨向下的重壓，中央顯然擔心如果不加大政策對沖力度，“穩中求進”將無從談起，甚至可能爆發系統性金融風險。但是，“微刺激”更不是“大刺激”，其目標也是求“穩”、防風險，而不是求“快”、走老路。在這種情況下，下半年經濟可能仍有下行壓力，只不過走勢會相對平滑。

（作者管清友為民生證券研究院副院長 朱振鑫為民生證券宏觀研究院研究員）