今年以來(lái)央行貨幣政策所形成的新常態(tài)，非常值得認(rèn)真研究與分析。

貨幣政策新常態(tài)，就是今年以來(lái)在保持穩(wěn)中從緊的基調(diào)不變的情況下，央行的貨幣政策采取定向降準(zhǔn)、存貸比計(jì)算口徑的調(diào)整、向商業(yè)銀行定向注入流動(dòng)性等政策工具，有針對(duì)性地適度放松貨幣政策，以保證金融市場(chǎng)適度的流動(dòng)性，鼓勵(lì)銀行信貸流向中小企業(yè)弱勢(shì)企業(yè)和農(nóng)業(yè)，流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。只是這些政策的實(shí)際效果如何，市場(chǎng)上質(zhì)疑之聲不少。央行貨幣政策的意圖是十分明確的，有人曾很形象地將定向降準(zhǔn)評(píng)價(jià)為從“全面漫灌”到“精準(zhǔn)滴灌”的進(jìn)步。但實(shí)施定向降準(zhǔn)以來(lái)，中小企業(yè)“一貸難求”的現(xiàn)象依然如故。同樣，調(diào)整存貸比計(jì)算口徑，市場(chǎng)質(zhì)疑之聲也不少。何也？

今年央行貨幣政策的核心就是面對(duì)影子銀行、地方政府融資平臺(tái)及房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)保持穩(wěn)中從緊的政策，但又得針對(duì)一些微小企業(yè)及弱勢(shì)產(chǎn)業(yè)給予一定的融資支持，即以定向的數(shù)量工具而不是價(jià)格工具來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性，這與早幾年的貨幣政策取向沒(méi)有多少差別，只是更有針對(duì)性及細(xì)化了。但從當(dāng)前國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)形勢(shì)來(lái)看，不僅銀行信貸總額可能要達(dá)到2009年以來(lái)的歷史最高水平，而且社會(huì)融資總額也創(chuàng)歷史紀(jì)錄。也就是說(shuō)，央行意愿上是希望今年的貨幣政策能穩(wěn)中從緊，以減弱市場(chǎng)融資的過(guò)度擴(kuò)張，但數(shù)量型工具所能起的作用十分有限。因?yàn)檫@種貨幣政策不僅總量上無(wú)法達(dá)到效果，在結(jié)構(gòu)調(diào)整上也面臨著不少困難，即中小企業(yè)及弱勢(shì)產(chǎn)業(yè)融資同樣困難。

實(shí)際上，利率或價(jià)格工具，是貨幣政策調(diào)控的核心。深化利率市場(chǎng)化改革更強(qiáng)調(diào)的是價(jià)格工具，即使發(fā)達(dá)國(guó)家金融危機(jī)以來(lái)推行量化寬松貨幣政策，通過(guò)債券的買賣來(lái)壓低利率，其前瞻性利率指引也是以某一個(gè)時(shí)期的低利率水平承諾來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期的。而貨幣政策的新常態(tài)所強(qiáng)調(diào)的數(shù)量管制，仍還沒(méi)有跳出傳統(tǒng)的政策慣性，這并不利于利率市場(chǎng)化改革的深化及有效的價(jià)格機(jī)制形成，效果當(dāng)然就十分有限了。

在政府管制信貸數(shù)量及價(jià)格的條件下，我國(guó)銀行體系的競(jìng)爭(zhēng)只剩下信貸規(guī)模的數(shù)量競(jìng)爭(zhēng)，即哪家銀行信貸規(guī)模大，市場(chǎng)占有率高，該行的競(jìng)爭(zhēng)力就強(qiáng)，利潤(rùn)水平就高。但隨著互聯(lián)網(wǎng)金融爆炸式增長(zhǎng)及影子銀行的盛行，利率市場(chǎng)化的機(jī)制已從非正規(guī)市場(chǎng)向正規(guī)市場(chǎng)滲透，銀行信貸的規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)正在轉(zhuǎn)化為價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，再加上商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)增強(qiáng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入周期性調(diào)整，銀行及企業(yè)的行為方式已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。比如，日前審計(jì)署審計(jì)8家銀行2013年貸款投放情況時(shí)發(fā)現(xiàn)，有3749.88億元貸款通過(guò)同業(yè)合作、基金理財(cái)?shù)阮愋刨J業(yè)務(wù)投向國(guó)家限制的地方政府融資平臺(tái)公司及房地產(chǎn)企業(yè)。也就是說(shuō)，商業(yè)銀行會(huì)根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)及利潤(rùn)情況，把資金流向風(fēng)險(xiǎn)低收益高的地方，而不會(huì)按照政府的引導(dǎo)流向微小企業(yè)及弱勢(shì)產(chǎn)業(yè)。又比如，溫州、寧波是國(guó)內(nèi)中小企業(yè)及民營(yíng)經(jīng)濟(jì)最為活躍的地方，可目前這些地方已成了商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的“重災(zāi)區(qū)”。即便“定向降準(zhǔn)”，商業(yè)銀行的可貸資金再多，也不會(huì)愿意把資金投放到這些地方。

還有，對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果能獲得低成本資金，而偏偏本行業(yè)贏利前景不好，他們獲得資金后同樣會(huì)繞道到能產(chǎn)生暴利的地方。據(jù)我所知，早幾年不少中小企業(yè)就是千方百計(jì)從銀行獲得資金后去炒房。當(dāng)時(shí)，這些企業(yè)只要炒幾套房，就能獲得比一年本業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)還高的收益。你看，不僅銀行資金不易流入中小、小微企業(yè)，即使流入這些企業(yè)也不會(huì)用之認(rèn)真用于發(fā)展實(shí)業(yè)。

足見，銀行信貸不愿流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，中小企業(yè)特別是小微企業(yè)無(wú)法獲得銀行的資金，地方政府融資平臺(tái)盛行及影子銀行泛濫，既有這些小微企業(yè)的素質(zhì)的原因，即中小企業(yè)融資本身就是一個(gè)世界性難題，也有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不合理的原因。如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)“房地產(chǎn)化”的結(jié)構(gòu)不調(diào)整，房地產(chǎn)暴利不消退，各種資源特別是金融資源涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)就是必然。而在這種情況下，央行的貨幣政策目標(biāo)效果就很難不被弱化。而要改變房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，就得讓住房市場(chǎng)徹底轉(zhuǎn)型為以消費(fèi)為主導(dǎo)的市場(chǎng)，不得再把房地產(chǎn)作為宏觀調(diào)控的工具及投資賺錢的工具。

在發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的貨幣政策工具中，早就不太使用存款準(zhǔn)備金率了。即使這幾年發(fā)達(dá)國(guó)家都在競(jìng)爭(zhēng)性推出量化寬松貨幣政策，也很少運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率作為調(diào)控工具。定向降準(zhǔn)成了我國(guó)央行頻繁使用的工具，正是基于存款準(zhǔn)備金率處于非常態(tài)的前提。如果不是我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展嚴(yán)重滯后導(dǎo)致存款準(zhǔn)備金率的非常態(tài)，定向降準(zhǔn)哪里還會(huì)有這么重要？試想，如果存款準(zhǔn)備金率回歸正常，定向降準(zhǔn)還有意義嗎？因此，歸根到底，存款準(zhǔn)備金率回歸常態(tài)，不僅有利于整個(gè)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，有利于實(shí)質(zhì)性降低企業(yè)的借貸成本，更有利推進(jìn)我國(guó)整個(gè)金融市場(chǎng)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程。

可見，在特定歷史條件下的貨幣政策新常態(tài)效果不顯著，并不出人意料。畢竟，金融改革的根本方向是真正減少政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)與管制，并讓市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制在金融資源中起決定性作用。因此，深化利率市場(chǎng)化改革才是問(wèn)題的核心所在。

(作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員)