◎宣宇

央行決定自11月22日起分別下調金融機構人民幣一年期貸款和存款基準利率0.4和0.25個百分點至5.6%和2.75%，同時將存款利率浮動區間上限由基準利率的1.1倍擴大為1.2倍。本屆政府執政以來強調“滴灌”和定向施策以促進結構調整，尤其央行通過創新工具構建利率走廊成為創新貨幣調控框架的實際選項以來，降準降息這一傳統工具多少帶有全面放松和刺激的標志意味。正因如此，降息的經濟強刺激情緒仍在快速蔓延，房價反轉回升預期迅速強化。

降息無疑釋放出寬松的信號。但正如央行在“答記者問”中所指出的，本次利率調整旨在緩解企業（特別是小微企業）融資成本高這一突出問題，保持“穩增長、促就業、惠民生”的良好態勢。央行強調，這次利率調整是根據經濟基本面運行態勢，靈活運用利率工具進行微調，保持適當實際利率水平的正常利率調整機制，屬于中性操作，并不代表貨幣政策取向發生變化，當前我國不需要對經濟采取強刺激措施，穩健貨幣政策取向不會改變。

央行的說法是可信的。這次自2012年7月后的首次降息，與以往的強刺激措施內涵完全不同，突出表現在以下幾點：

首先，傳統刺激政策往往要充分利用樓市的拉動力促進經濟增長，但這次降息卻在盡量減少對樓市的“刺激”預期。一定意義上說，房價調整已持續半年，是此次降息的前提條件之一。一方面房價調整已持續半年之久，這是讓市場對樓市整體調整的預期充分吸收、固化，從而不會因此次針對部分企業（特別是小微企業）融資成本高而利率下調的措施“傷害”到樓市的調整進程，盡量減少對樓市理性回歸的“負效應”；另一方面，經濟下行壓力持續了較長時間，企業經營困難有所加大，部分企業（特別是小微企業）對融資成本的承受能力有所降低，可能損害到“穩增長、促就業、惠民生”的區間管理底線。降息措施這時出臺，充分體現了貨幣政策“刀尖”上的平衡藝術。

其次，實質性利率下行周期已經開啟，本次降息更應視為貨幣政策的適應性調整。有效降低實體經濟資金成本、增加中小微企業的資金可得性，增強金融服務實體經濟的能力，是新常態下貨幣政策的優先目標。為此，央行今年來繼續保持定向寬松策略，通過SLO、SLF、PSL和MLF等多種創新工具構建可調控的利率走廊，降低實體經濟“融資難、融資貴”的突出問題，同時多次下調正回購操作利率，引導無風險利率下行。央行公開市場和結構性工具的組合運用有效引導了中長期Shibor利率下行，緩解了非標資產、債券等實體經濟融資成本壓力，開啟了實質性利率下行周期。

雖然數量型和價格型貨幣政策工具理論上具有代替性，但因利率市場化尚未完成，替代效應有限。“融資難、融資貴”在一些地區和領域呈現出緩解趨勢，但總體仍比較突出，需要進一步加大支持力度。因此，本次降息并非傳統意義上的大規模刺激，而是創新調控框架下的利率正常調整機制，屬于貨幣政策的適應性調整。

最后，通過加大貸款基準利率下調幅度的非對稱降息，更有針對性地引導市場利率及社會融資成本下行，在實體經濟轉型升級和持續下行壓力困難下，將更多利潤從銀行轉移到實體企業，這是切實加強金融服務實體經濟理念的切實做法，有利于進一步增強實體經濟活力和創新動能。此次利率調整把貨幣調控與深化利率市場化改革緊密結合，寓改革于調控之中，充分釋放改革紅利。

如果要說“刺激”的話，那么此次降息依然堅持定向施策、“有保有壓”的既有邏輯，旨在降低中小微企業等實體經濟融資成本，“刺激”實體經濟發展，而這也正是創新宏觀調控框架的一條主線。

（作者為財達證券資深宏觀分析師）