每經記者 孫宇婷

昨日（1月19日），滬指創下2008年6月10日來最大單日跌幅，這一天也是期指開市來首現跌停，隨著2014年末行情快速啟動而大量蜂擁入市的融資盤，在昨日遭遇踩踏事件。監管層去杠桿被公認為是昨日市場暴跌的“罪魁禍首”。

事實上，目前在A股市場尚還處于“嬰兒期”的杠桿化投資工具，在海外早有多年歷史，類似昨日一幕在海外市場已上演過多次，那些有著成熟杠桿運作經驗的海外市場，在經歷風風雨雨之后將如何表現，對A股又有何啟示？

中國宏觀對沖研究院院長付鵬在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，以美股為例，在經歷了一輪輪的泡沫后，美股杠桿率已由一度400倍的最高值降至目前最高5倍。

美股不斷降低杠桿率

A股市場由杠桿資金推動的 “任性”行情，其實一直飽受爭議。齊魯國際首席策略總監徐燦杰向《每日經濟新聞》記者表示，“之前A股市場太瘋癲。其實杠桿是一把雙刃劍，環境有利加速賺錢，環境不利則加速賠錢。”

記者注意到，德意志銀行分析指出，A股是全球杠桿率最高的市場之一。A股保證金債務占流通市值比重高達7.8%，占總市值比重也達到2.9%。相比之下，美國股市在牛市持續近6年之后，紐交所保證金債務占市值比重為2.4%。

從美股歷史上看，融資盤涌入股市的一個典型例子恐怕要追溯到20世紀20年代，當時大量美國民眾在股票的賺錢效應和分析師鼓吹下融資涌入，股市呈現出一種全民癲狂的狀態，1927年～1929年間，道瓊斯工業指數翻了一倍，股市達到鼎盛，這一期間，美國股市的交易額在短短的兩年時間翻了一番，10%的保證金交易是當時美國出現投機熱潮的一個重要基礎，通過杠桿使得盈利成倍地放大。統計數據顯示，證券經紀人貸出的資金在1927年一年當中增加了7.4億美元。

往近了看，美股2000年前的科技股泡沫和進入近6年長牛行情前（2009年以前）的逐步降低杠桿率，也對A股市場有一定的參考意義。付鵬對《每日經濟新聞》記者表示，就美股來看，也是經歷了幾輪的泡沫，比如當年的互聯網泡沫，包括2008年之后監管機構對投行業務中杠桿率的監管逐漸從嚴，“現在美國最大的杠桿率也就是5倍左右，原來最高的時候曾經到過400倍，在金融危機前金融機構的杠桿率大概在30多倍。”

“國內因為（杠桿）這個東西是比較新的，理論上來講兩融業務有利于盤活市場流動性，但現在的問題在于投資者還不足夠成熟，風險認知還不夠，這個光通過教育難改變，往往當投資者經歷了市場的‘屠殺’就會更容易明白。其實美國也是經歷了這樣的過程，你會發現普通投資者的比例變得越來越低，最后變成機構投資者居多了，市場發展過程就是這樣的。”

業內：去杠桿后是“慢牛”

回歸到A股本身，美股去杠桿化的經驗對A股有何啟示呢？

付鵬表示，“A股整體的杠桿率必須得到一定的控制，否則杠桿率過高使得市場蘊藏的風險是比較大的。在這輪行情初期，大概1個多月前，股指期貨高升水拉到200多點的時候，已經意味著市場出現了很大的風險了。那個時候可以看到，行情的很大一部分跟兩融加杠桿是有很密切關系的，當時已經傳出來證監會在對券商的兩融業務進行監管，但市場當時仍然很‘任性’，隨后主力券商遭處罰，實際上已經反映出監管層對于杠桿率過高非常重視了。現在等于說是要降降溫，不能讓杠桿率過高。”

在2014年11月21日以來啟動的“瘋牛”行情中，杠桿資金入市推動成交量不斷創出新高，券商、保險和銀行股期間迅速上漲，而昨日的暴跌也使得不少前期入市重倉融資盤出現強平風險。

投資者不禁要問，在杠桿資金帶動下，既然漲起來可以如此瘋狂，那么跌起來是否也會一步到位呢？

重慶德睿恒豐資產管理公司總經理江昕向《每日經濟新聞》記者表示，就當前的情況看，市場風險集聚，很多融資盤要強制平倉，加上市場情緒波動等，在這些綜合因素影響之下，A股市場可能會有一段苦日子要過。“就龍頭股券商股來看，當前只有博弈的價值，缺乏投資的價值。只有當這類票具有投資價值時，才會有市場的其他資金去平衡平倉的風險。”

江昕進一步表示，有杠桿參與的市場肯定會大起大落，一般帶杠桿的股票企穩難度要大一點。

在當前杠桿資金充盈的市場下，投資者預判后市是否有規律可循？

付鵬告訴記者，“這個其實比較簡單。因為加杠桿無非就是把市場情緒迅速的放大，使樂觀的變得更樂觀，股市期貨會出現高升水情況，比如前段時間股指期貨比現貨滬深指數升水了200多點，大約7%。同時又可以看到暴跌前的那段時間，期指升水就不斷在回吐，基本上回到正常水平了，甚至在上周可以看到，還沒交割的1501合約變成了貼水十幾個點，這就反映出市場情緒已經極度在變化了。”

江昕最后向記者表示，A股走牛肯定是大的趨勢，“國家目前出臺相應政策也是希望牛能走得慢一點。也就是所謂的‘慢牛’行情。”