證券時報記者吳家明

歐洲央行的萬億量寬和希臘大選給外匯市場帶來的沖擊，讓歐元、美元和人民幣的關系變得更加微妙，特別是讓美元指數繼續在升值道路上大步前進。

美元指數開啟了猛烈的上漲態勢已經不是一天兩天的事情，國內很多企業依然大肆舉借美元債務。對于這些企業而言，如今的美元債務究竟是“廉價午餐”，還是在為自己打造枷鎖？

廉價午餐的誘惑

金融危機以來，美國10年期基準國債的收益率從2.96%降至現在不到2%，低廉的借貸成本激發了全球投資者排隊領取“廉價午餐”的沖動。據國際清算銀行的數據顯示，2008年以來，新興市場借款人總共發行了約2.6萬億美元的國際債券，而其中大約四分之三是以美元計價。

中國企業發行美元債的歷史并不長，最集中的發行出現在2012年之后，中國企業紛紛借入相對更便宜的美元債務。一開始，更多的是一些資金鏈緊張的房地產企業，2013年之后，國有企業發行人進入美元債市場，這些企業發債后的資金常被用來購買海外資產和進行企業并購。

以中石油此前發行的美元債券利率為例，2013年4月中石油發行20億美元債券分別為3年期7.5億美元、5年期5億美元和10年期7.5億美元。由于獲得投資者追捧，其票面息率僅為1.45%、1.95%和3.4%。去年11月，阿里巴巴集團發售80億美元的債券，其中發行22.5億美元10年期固定利率債券，利率為3.6%，僅比美國同期國債利率高出95個基點。

在海外債券發行中，發行成本最高的主要是房地產企業。華南城控股有限公司曾發行1.25億美元的3年期債券，票息達到13.5%。不過，國內房地產企業的信托融資成本，基本上都在15%以上。

債務大廈

到底有多高

盡管美元已經走在升值的道路上，但在“廉價午餐”的誘惑下，發債成本依然比國內低，中國企業赴海外發行美元債券的熱情繼續高漲。

根據數據提供商Dealogic的數據，在2008年以來所發行的1.3萬億美元的美元債務中，中國和巴西的企業占了大頭，其中中國企業以2137億美元位居首位，巴西企業以1880億美元位居其次，排名第三的是俄羅斯企業，為1239億美元。路透數據顯示，即使在2014年美聯儲加息預期日益高漲之際，向亞洲企業（除日本以外）發放的貸款規模仍然增長13%，達到創紀錄的5229億美元，其中發放給中國企業的貸款占27%。

此外，據彭博社報道的數據，韓國在亞洲市場（日本除外）的美元債券占有率下跌至16%，而中國發行的美元債券市場占有率已經達到47%。

在巨大的發行額背后，離不開海外投資者對中企發行美元債券的熱捧。由于信用評級機構的高信用評級，使得來自歐洲、美國和亞洲的投資者，以創紀錄資金踴躍認購，阿里巴巴去年以80億美元的債券發行規模，超過了中國銀行的65億美元，創造了有史以來中國公司乃至整個亞太地區企業發行美元債券最大規模。還是在去年，小米首次面向海外發行的10億美元三年期債券受到29家銀行的“瘋搶”。

提前還債

甜蜜后的“苦澀”

與銀行人民幣貸款不同，美元債以美元為計價貨幣，企業的實際成本與匯率息息相關。對于許多企業來說，美元升值猶如一個越勒越緊的繩套，而這個繩套已經結結實實地套在了脖子上。美元重現強勢意味著這些企業在歸還美元債券時會支付更高的成本和更多的利息，曾經品嘗了廉價美食的企業或許會因隨后而來的償債成本上升而再度體味苦澀。而這對于相對美元貨幣貶值幅度更大的經濟體來說，或許就意味著另一場災難的來臨。

有投資者擔心，隨著美元不斷升值，中國企業在發行美元債券的過程中可能會遭遇負債成本過高的問題，甚至可能會遭遇日本企業曾經遭遇的美元負債窘境，一些公司甚至可能面臨違約風險。盡管沒有人預測人民幣兌美元匯率會出現比較大的波動，但相對于前幾年每年4%至5%的速度升值，如今保持停頓甚至出現貶值，仍不是一個對發行人有利的情況。

這時，許多企業特別是房地產企業選擇提前“還債”。恒大地產去年12月發布公告，擬于2014年12月18日，提前償還今年到期的13.5億美元優先票據。彭博數據顯示，目前中國房地產商未償美元債券約為500億美元，其中72%是過去兩年發行的，其還款期限集中于2015年和2017年。

對此，瑞銀亞洲債務資本市場部聯席主管及董事總經理劉北對證券時報記者表示，過去一兩年里，中國企業發行海外債券的主力由傳統的境外紅籌公司、民營企業為主轉到了國內大型央企、中資金融機構以及海外分支機構。對一些沒有進行掉期保值來鎖定風險的企業，而且沒有具體美元投資和資金需求，美元升值會對企業的財務成本帶來一些負面影響。對一些債券發行量較大的大型企業，這些企業所借美元債務與自身資產形成自然對沖，所以影響不是很大。

與在中國國內發債不同，發行美元債幾乎都要獲得美國評級公司的信用評級，評級直接影響融資的成本和投資者的信心。劉北表示，目前還沒有相關評級機構對中國企業發出警告，評級機構對企業發債風險的評估是非常全面的，不會僅僅因為匯率調整而做出一個全局性的判斷。劉北預計，未來美元會繼續升值，但中國企業依然有發行美元債券的基本需求，而且此前發行的債券也逐漸進入償付期，到時企業會采取借新還舊的方式回到市場。從總量上來講，從金融危機以來，中國企業發行境外債券的規模逐年遞增，今年中國企業的境外債券發行量依舊會維持在一個較高水平，但增幅與去年相比會有所回落。