中信證券：業績好于預期，券商龍頭繼續得益牛市

研究機構：群益證券

結論與建議：公司2014年實現凈利潤112.95億元，YOY增長115.39%，好于我們的預期，其中Q4單季度凈利潤大增218.6%，這與四季度市場交投大幅上升也是一脈相承的。公司全年ROE錄得12.14%，遠高于去年6.02%的水平，顯示在市場活躍時券商較強的盈利能力。公司作為券商龍頭，業績將有效反映牛市效應，同樣看好公司H股增發對資本的有效補充以及后續新業務如股指期權對業績的帶動，維持買入的投資建議。

全年扣非后增長超過80%，好于預期：公司2014年營收295.1億元，YOY增長83.1%，實現凈利潤112.95億元，即使扣除二季度因REITs造成的非經常性損益后也增長約84%，總體來超出我們的預期約10億元；其中四季度尤為突出，Q4實現營收和凈利潤分別為121.3億元、49.3億元，YOY分別大增109.9%、218.6%。

投資收益、利息收入是高增長主因：公司四季度錄得強勁增長與四季度市場股市的出色表現是一致的，我們判斷投資收益的大幅提升是業績高增長以及超預期的主要原因，滬深300指數在四季度上漲了逾44%，并且我們從公司中報觀察到，公司自營持股多為銀行、保險等低估值藍籌股，均是本輪行情的熱點；此外，兩融帶來的利息收入貢獻也功不可沒，2014年末公司兩融余額約721億元，占比7.13%，居市場首位(含子公司).

當然，經紀業務收入應也是公司業績保持穩定增長的因素之一：Q4市場日均成交量約為5560億元，YOY增175%。

H股增發補充資本：公司12月28日公告稱擬新增發行H股15億股，相當于發行前總股本的13.6%，發行價格不低于定價日前5個交易日H股收市價均值的80%，預計將補充凈資產約250億元人民幣，按照2014年末凈資產測算增厚凈資產約25%，BVPS增厚約10%左右；發行后公司2015年PB將由2.7X降至2.5X左右，對比目前A股券商估值有較大的提升空間。此外，公告稱公司70%的增發金額將用于資本中介業務，包括融資融券、股權衍生品、固定收益等，20%的資金用于跨境業務發展及平臺建設。由于融資融券以及質押回購等業務收益見效迅速且確定性強，預計也將有效抵消增發帶來的股本攤薄。

展望未來：我們認為，牛市通道已經開啟，看好2015年全年的交投情況，我們判斷全年日均成交量有望達到4000億元的水準，屆時公司有望憑借穩定的市占率取得可觀的業績表現；并且我們也看好公司強大的資本實力在兩融、新三板等創新業務方面的突破。

盈利預測與投資建議：維持2015年130億元左右的盈利預測，增速15%左右，扣非后增30%；由于H股增發尚未通過股東大會決議，暫不考慮增發影響，最新A股價對應15年PE23.7X，PB約為2.71倍，H股PB僅為1.93倍左右，建議把握回調后的建倉良機，給予A/H均為買入的投資建議。