每經編輯 何建川

長城汽車(601633)：進入下一個快速成長期

長城汽車公布2014年度報告：2014年實現營業收入625.9億元，同比增長10.2%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為80.4億元，同比下滑2.2%；每股收益2.64元，略高于我們的預期。擬每10股派送現金8.0元（含稅）。其中，14年4季度實現銷售收入200.0億元，同比增長25.0%，環比增長42.3%。隨著H1、H2、H9等新車上市及上量，從14年4季度開始公司又進入了下一個快速成長期。公司已公告其旗艦產品哈弗H8將于2015年4月上海車展期間上市，2015年上半年還有望推出哈弗CoupeC，2015年底前將推出哈弗H7，我們預計其2015年銷量有望超過100萬輛，將超額完成公司在2015年1月7日公布的85萬輛銷量目標。我們上調公司盈利預測，預計2015-2016年每股收益分別為5.10元和7.20元，目標價上調至72.00元，維持買入評級。

支撐評級的要點

中高端車型投產及上量將促使盈利能力回升。4季度公司營業收入有了較大增長，但由于新車剛上市處于上量期，加之產品盈利能力弱于公司主力產品哈弗H6，毛利率同比和環比均減少了1.2個百分點。隨著哈弗H8和CoupeC兩款產品上市，這兩款車型及哈弗H6將貢獻主要增量，2015年公司盈利能力將回升。

H8投產，管理費用回歸正常增長水平。由于H8延遲上市，相關工廠折舊、人員工資及改進測試等費用大幅增加，相關費用均歸入研發費用，導致近兩年公司管理費用率居高不下，隨著2015年4月哈弗H8上市，公司研發開支增長水平回歸正常，預計2015年管理費用率有望較2014年下降兩個百分點左右。

評級面臨的主要風險

1）自主品牌SUV競爭加劇，導致銷量低于預期；2）新車上市時間晚于預期。

估值

我們上調公司盈利預測，預計2015-2016年每股收益分別為5.10元和7.20元，給予2016年10倍動態市盈率，目標價由49.60元上調至72.00元，維持買入評級。中銀國際證券