每經編輯 何建川

新宙邦(300037)：業績大幅低于預期，電解液仍是亮點

事件：3月24日新宙邦發布2014年度報告，公司2014實現收入7.57億元，同比增長10.58%，歸屬上市公司股東凈利潤1.33億元，同比增長5.81%，扣非后凈利潤1.25億元，同比增長7.14%，基本每股收益0.78元，加權平均凈資產收益率10.26%。公司同時公布了一季度業績預告：預計一季度凈利潤1,088.06萬元-1,709.81萬元，同比下降45%-65%。

點評：

公司業績大幅低于我們及市場預期。公司營收增長略低于我們預計的14%，受費用大幅增長拖累，公司凈利潤大幅低于預期。四季度單季公司營收實現2.02億元，同比增長15.3%，較二三季度有所好轉。

鋰離子電池電解液增長強勁，是最大亮點，15年繼續看好。受新能源汽車產銷暴漲影響，公司電解液實現銷售收入3.04億元，同比增長41.15%。毛利率32.33%，同比略降0.6%，仍然保持在較高水平。考慮到電解液價格大幅下降的影響，我們估計公司電解液銷量同比增長在60%以上，好于行業平均水平。15年新能源汽車推廣力度不減，產銷量有望增長1倍，對電解液需求旺盛。14年公司大力開拓動力電池客戶，動力電池電解液出貨量占比進一步提升，預計15年公司電解液銷量仍將大幅增長。

電容器化學品需求低迷，競爭加劇。公司電容器化學品業務2014年實現收入4.21億元，同比下降6.76%。由于油價下跌導致原材料成本下降較多，公司毛利率提升4.41%至39.42%，達到上市以來最好水平。公司電容器化學品目前產能充裕，但全球經濟形勢有所反復，電容器需求低迷，競爭加劇，因而短期來看，公司電容器化學品難以出現大幅好轉。預計15年將維持小幅波動，毛利率仍在高位。

管理費用大幅增長拖累全年業績。管理費用率和銷售費用率有不同程度提升，導致整體期間費用率大幅上升，因而14年凈利增速低于營收增速。分項來看，銷售費用率小幅上升0.4%。管理費用則大幅增加26.8%使得管理費用率增加1.6%至12.82%，也是達到了歷史最高水平。觀察明細，可以發現工資、折舊攤銷、研發費用的增長依次占據較大比例。其中折舊攤銷費用的增長最為明顯，南通項目轉固后折舊有所增加，同時公司2014年并購后，攤銷費用大幅增長。整體來看，15年折舊和攤銷費用仍會有所增長，因此期間費用率可能難以下降。

固定成本增加致一季度業績大幅下滑。南通新基地在2014年下半年轉固，因此15年一季度同比折舊有所增加。考慮到一季度是傳統淡季，電容器化學品銷售較為低迷，產能沒有有效利用，導致固定成本增加，毛利率降幅較大。以上因素導致公司一季度業績大幅下滑。但我們認為對公司全年無需過度憂慮，電解液放量確定性高，全年業績仍有保障。

維持“推薦”評級。基于公司電容器化學品增長低于預期同時管理費用大幅提升的情況，暫不考慮公司收購海斯福后并表因素，我們下調公司盈利預測，預計2015~2017年每股收益預測為0.80元、0.97元和1.16元，市盈率分別為49倍、41倍和34倍，維持“推薦”評級。

風險因素：（1）電解液競爭加劇，價格大幅下滑；（2）鋁電容器行業持續低迷；（3）新能源汽車推廣不達預期。國聯證券