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民生證券管清友:恐慌情緒已形成 降準(zhǔn)降息提振有限

每經(jīng)網(wǎng) 2015-06-27 18:06:38

短期來(lái)看,降杠桿引發(fā)的市場(chǎng)恐慌情緒已經(jīng)形成,降準(zhǔn)降息的提振作用有限,稍有不慎仍有可能引發(fā)大規(guī)模平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn),監(jiān)管層仍不可大意。而且如果降息降準(zhǔn)再度引發(fā)市場(chǎng)資金尤其是杠桿資金的非理性追捧,反而可能使監(jiān)管層再度趨嚴(yán),對(duì)市場(chǎng)不見(jiàn)得是好事。

◎民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng) 管清友

事件:6月27日,央行定向降準(zhǔn)+對(duì)稱(chēng)降息

1、為什么降?

1)降低社會(huì)融資成本,緩解地方債務(wù)置換、債務(wù)到期和季末資金面壓力,穩(wěn)定短期利率,降低長(zhǎng)端利率,維持寬松貨幣環(huán)境;2)定向降準(zhǔn)+降息的工具選擇既有助于扶持新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn),也有助于降低長(zhǎng)端利率和實(shí)體融資成本,疏通貨幣政策到實(shí)體的傳導(dǎo)渠道,這和之前的貨幣寬松思路略有不同;3)嚴(yán)查杠桿之后股市投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)受到抑制,掃除貨幣寬松障礙,而A股暴跌也在一定程度上倒逼寬松加速。4)對(duì)稱(chēng)降息,而且沒(méi)有同時(shí)擴(kuò)大利率上浮區(qū)間,有助于減少對(duì)銀行負(fù)債成本和利潤(rùn)空間的沖擊,也減少對(duì)銀行放貸意愿的影響。

2、對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用?

貨幣持續(xù)寬松助力經(jīng)濟(jì)從失速走向企穩(wěn),二季度穩(wěn)增長(zhǎng)持續(xù)發(fā)力,下半年經(jīng)濟(jì)將持平或略有回升,出現(xiàn)明顯下行和上行的可能性都不大。一是房地產(chǎn)在房貸利率大幅下行、房貸標(biāo)準(zhǔn)放松的支撐下出現(xiàn)局部企穩(wěn),但庫(kù)存依然高企,人口壓力也是長(zhǎng)期趨勢(shì),地產(chǎn)投資很難隨銷(xiāo)售反彈。二是地方政府加快尋找新的融資渠道,PPP和城鎮(zhèn)化基金在二季度明顯加速,下半年基建有望回升。三是人民幣匯率的升值壓力緩解,出口繼續(xù)下行的空間不大。

從政策角度看,下半年的主要任務(wù)是激活財(cái)政,把貨幣寬松和上半年推出的一系列項(xiàng)目落到實(shí)處,這個(gè)過(guò)程中,央行仍會(huì)維持寬松的貨幣環(huán)境,但由于目前短端利率已經(jīng)穩(wěn)定在低位,央行的貨幣寬松力度可能邊際減弱,寬松的思路也會(huì)有所改變,在穩(wěn)定短端的基礎(chǔ)上通過(guò)定向和貨幣財(cái)政化措施疏通貨幣傳導(dǎo)將是重點(diǎn)。

3、對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響?

短期來(lái)看,降杠桿引發(fā)的市場(chǎng)恐慌情緒已經(jīng)形成,降準(zhǔn)降息的提振作用有限,稍有不慎仍有可能引發(fā)大規(guī)模平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn),監(jiān)管層仍不可大意。而且如果降息降準(zhǔn)再度引發(fā)市場(chǎng)資金尤其是杠桿資金的非理性追捧,反而可能使監(jiān)管層再度趨嚴(yán),對(duì)市場(chǎng)不見(jiàn)得是好事。

長(zhǎng)期來(lái)看,也不用過(guò)度悲觀(guān)。從周六這個(gè)降準(zhǔn)降息時(shí)點(diǎn)的選擇來(lái)看,中央已經(jīng)在有意識(shí)的進(jìn)行危機(jī)應(yīng)對(duì),堅(jiān)決避免大規(guī)模強(qiáng)制平倉(cāng)引發(fā)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn),這有助于市場(chǎng)信心的恢復(fù)。歸根到底,市場(chǎng)的方向并沒(méi)有發(fā)生變化,只不過(guò)節(jié)奏放緩、波動(dòng)加大,未來(lái)賺錢(qián)將越來(lái)越難。一方面,牛市的方向沒(méi)有變,因?yàn)榛A(chǔ)性因素沒(méi)有質(zhì)變:房地產(chǎn)下行之下的居民資產(chǎn)重配、政府信用收縮之下的銀行資產(chǎn)重配、經(jīng)濟(jì)下行之下的貨幣寬松。但另一方面,牛市的節(jié)奏會(huì)放緩,因?yàn)榛A(chǔ)性因素出現(xiàn)了一些量變:房地產(chǎn)局部已經(jīng)逐步走出低谷,政府信用開(kāi)始通過(guò)PPP和城鎮(zhèn)化基金等模式對(duì)沖債務(wù)約束,貨幣寬松的節(jié)奏也可能有所放緩,開(kāi)始更多采用定向工具。此外,作為牛市催化劑的杠桿資金現(xiàn)在監(jiān)管也更加嚴(yán)格,這些都會(huì)讓市場(chǎng)更加敏感。

 

責(zé)編 李怡

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◎民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友 事件:6月27日,央行定向降準(zhǔn)+對(duì)稱(chēng)降息 1、為什么降? 1)降低社會(huì)融資成本,緩解地方債務(wù)置換、債務(wù)到期和季末資金面壓力,穩(wěn)定短期利率,降低長(zhǎng)端利率,維持寬松貨幣環(huán)境;2)定向降準(zhǔn)+降息的工具選擇既有助于扶持新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn),也有助于降低長(zhǎng)端利率和實(shí)體融資成本,疏通貨幣政策到實(shí)體的傳導(dǎo)渠道,這和之前的貨幣寬松思路略有不同;3)嚴(yán)查杠桿之后股市投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)受到抑制,掃除貨幣寬松障礙,而A股暴跌也在一定程度上倒逼寬松加速。4)對(duì)稱(chēng)降息,而且沒(méi)有同時(shí)擴(kuò)大利率上浮區(qū)間,有助于減少對(duì)銀行負(fù)債成本和利潤(rùn)空間的沖擊,也減少對(duì)銀行放貸意愿的影響。 2、對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用? 貨幣持續(xù)寬松助力經(jīng)濟(jì)從失速走向企穩(wěn),二季度穩(wěn)增長(zhǎng)持續(xù)發(fā)力,下半年經(jīng)濟(jì)將持平或略有回升,出現(xiàn)明顯下行和上行的可能性都不大。一是房地產(chǎn)在房貸利率大幅下行、房貸標(biāo)準(zhǔn)放松的支撐下出現(xiàn)局部企穩(wěn),但庫(kù)存依然高企,人口壓力也是長(zhǎng)期趨勢(shì),地產(chǎn)投資很難隨銷(xiāo)售反彈。二是地方政府加快尋找新的融資渠道,PPP和城鎮(zhèn)化基金在二季度明顯加速,下半年基建有望回升。三是人民幣匯率的升值壓力緩解,出口繼續(xù)下行的空間不大。 從政策角度看,下半年的主要任務(wù)是激活財(cái)政,把貨幣寬松和上半年推出的一系列項(xiàng)目落到實(shí)處,這個(gè)過(guò)程中,央行仍會(huì)維持寬松的貨幣環(huán)境,但由于目前短端利率已經(jīng)穩(wěn)定在低位,央行的貨幣寬松力度可能邊際減弱,寬松的思路也會(huì)有所改變,在穩(wěn)定短端的基礎(chǔ)上通過(guò)定向和貨幣財(cái)政化措施疏通貨幣傳導(dǎo)將是重點(diǎn)。 3、對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響? 短期來(lái)看,降杠桿引發(fā)的市場(chǎng)恐慌情緒已經(jīng)形成,降準(zhǔn)降息的提振作用有限,稍有不慎仍有可能引發(fā)大規(guī)模平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn),監(jiān)管層仍不可大意。而且如果降息降準(zhǔn)再度引發(fā)市場(chǎng)資金尤其是杠桿資金的非理性追捧,反而可能使監(jiān)管層再度趨嚴(yán),對(duì)市場(chǎng)不見(jiàn)得是好事。 長(zhǎng)期來(lái)看,也不用過(guò)度悲觀(guān)。從周六這個(gè)降準(zhǔn)降息時(shí)點(diǎn)的選擇來(lái)看,中央已經(jīng)在有意識(shí)的進(jìn)行危機(jī)應(yīng)對(duì),堅(jiān)決避免大規(guī)模強(qiáng)制平倉(cāng)引發(fā)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn),這有助于市場(chǎng)信心的恢復(fù)。歸根到底,市場(chǎng)的方向并沒(méi)有發(fā)生變化,只不過(guò)節(jié)奏放緩、波動(dòng)加大,未來(lái)賺錢(qián)將越來(lái)越難。一方面,牛市的方向沒(méi)有變,因?yàn)榛A(chǔ)性因素沒(méi)有質(zhì)變:房地產(chǎn)下行之下的居民資產(chǎn)重配、政府信用收縮之下的銀行資產(chǎn)重配、經(jīng)濟(jì)下行之下的貨幣寬松。但另一方面,牛市的節(jié)奏會(huì)放緩,因?yàn)榛A(chǔ)性因素出現(xiàn)了一些量變:房地產(chǎn)局部已經(jīng)逐步走出低谷,政府信用開(kāi)始通過(guò)PPP和城鎮(zhèn)化基金等模式對(duì)沖債務(wù)約束,貨幣寬松的節(jié)奏也可能有所放緩,開(kāi)始更多采用定向工具。此外,作為牛市催化劑的杠桿資金現(xiàn)在監(jiān)管也更加嚴(yán)格,這些都會(huì)讓市場(chǎng)更加敏感。 【附民生宏觀(guān)對(duì)626大跌的分析點(diǎn)評(píng)】 管清友:不要把市場(chǎng)當(dāng)做淘氣的孩子打死 1、這不是自然調(diào)整,是股災(zāi)。即便是基本面發(fā)生休克,也不應(yīng)該出現(xiàn)這么劇烈的單日調(diào)整。2008年雷曼兄弟倒閉的時(shí)候,沒(méi)有漲停板的美國(guó)股市也才跌了不到5%,何況A股的基本面并沒(méi)有發(fā)生像金融危機(jī)這樣的質(zhì)變,只是出現(xiàn)了一些微調(diào)。 2、現(xiàn)在還是風(fēng)險(xiǎn)警示,但可能變成踩踏效應(yīng)。暴漲始于非理性的加杠桿,暴跌也和非理性的降杠桿脫不了干系。但根據(jù)我們了解的情況,目前大部分杠桿資金在回撤時(shí)仍然選擇補(bǔ)倉(cāng),并沒(méi)有出現(xiàn)太多的強(qiáng)制平倉(cāng),只有個(gè)別杠桿較高、資金實(shí)力較弱的資金被迫強(qiáng)平。這意味著兩點(diǎn):第一,這還不是痛哭的時(shí)候,整個(gè)金融系統(tǒng)還不會(huì)因?yàn)楝F(xiàn)在的暴跌產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。第二,這也還不是松懈的時(shí)候,如果放任市場(chǎng)的動(dòng)物精神,可能變成一場(chǎng)“動(dòng)物屠殺”。 3、決策層到底該不該出手?如果決策者對(duì)市場(chǎng)過(guò)于呵護(hù),似乎有悖于讓市場(chǎng)發(fā)揮決定性作用的原則,會(huì)引發(fā)市場(chǎng)投機(jī),但如果一味放任不管,似乎又會(huì)引發(fā)市場(chǎng)危機(jī)。這其實(shí)是一個(gè)偽問(wèn)題,因?yàn)樽屖袌?chǎng)發(fā)揮決定性作用從來(lái)不是說(shuō)讓市場(chǎng)發(fā)揮唯一作用,尤其是在市場(chǎng)制度還不健全的時(shí)候,更不應(yīng)該放任不管。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō),在你的牧場(chǎng)建好柵欄之前,最好不要把你的羊群放養(yǎng)。 4、新股發(fā)行制度亟需改革。新股發(fā)行雖然不是這一輪調(diào)整的核心因素,但絕對(duì)起到了推波助瀾的作用,6月兩輪IPO合計(jì)凍結(jié)資金11萬(wàn)億,而根據(jù)我們的估算,7月第一輪IPO的凍結(jié)資金仍高達(dá)4萬(wàn)億。新股發(fā)行本是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的好事,但現(xiàn)在的問(wèn)題在于市場(chǎng)新股發(fā)行制度行政化色彩濃厚,其規(guī)模和節(jié)奏都并非由市場(chǎng)自我決定,對(duì)市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生了極大擾動(dòng),下一步新股發(fā)行應(yīng)該常態(tài)化,把發(fā)行的波動(dòng)熨平。 5、這一輪牛市跑得快,但其實(shí)體質(zhì)很虛弱,心態(tài)也很敏感。因?yàn)檫@輪牛市的源動(dòng)力來(lái)自于實(shí)體經(jīng)濟(jì)換擋之后的資產(chǎn)重配,靈魂(估值)先動(dòng),但盈利(身體)還沒(méi)趕上。如果市場(chǎng)維持慢牛,那么靈魂跑的快一點(diǎn)不是問(wèn)題,甚至有利于讓身體跟上(直接融資),但如果市場(chǎng)急漲急跌,那么風(fēng)險(xiǎn)就可能失控,換句話(huà)說(shuō),以前是退潮的時(shí)候才知道誰(shuí)沒(méi)有穿泳褲,但這次退潮之前大家就心知肚明,誰(shuí)都沒(méi)有穿泳褲。即便在基本面不變的情況下,一次風(fēng)險(xiǎn)警示也可能演變成踩踏效應(yīng)。 6、未來(lái)市場(chǎng)走勢(shì)如何?分析趨勢(shì)無(wú)非判斷兩個(gè)問(wèn)題:方向和節(jié)奏。從宏觀(guān)來(lái)看,市場(chǎng)的方向并沒(méi)有發(fā)生變化,但節(jié)奏放緩、波動(dòng)加大是必然。一方面,牛市的方向沒(méi)有變,因?yàn)榛A(chǔ)性因素沒(méi)有質(zhì)變:房地產(chǎn)下行之下的居民資產(chǎn)重配、政府信用收縮之下的銀行資產(chǎn)重配、經(jīng)濟(jì)下行之下的貨幣寬松。但另一方面,牛市的節(jié)奏會(huì)放緩,因?yàn)榛A(chǔ)性因素出現(xiàn)了一些量變:房地產(chǎn)局部已經(jīng)逐步走出低谷,政府信用開(kāi)始通過(guò)PPP和城鎮(zhèn)化基金等模式對(duì)沖債務(wù)約束,貨幣寬松也暫別降息降準(zhǔn),開(kāi)始更多采用定向工具。而且,作為牛市催化劑的杠桿資金現(xiàn)在監(jiān)管也更加嚴(yán)格,這些都會(huì)讓市場(chǎng)更加敏感。不過(guò)只要牛市的靈魂未變,太陽(yáng)將照常升起。
降息降準(zhǔn)作用 A股 恐慌情緒 后市

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