每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 李卓    

◎每經(jīng)記者 李卓

對于爭霸快遞江湖數(shù)年之久的“通達系”（申通、圓通、中通、韻達）來說，IPO也許會遲到，但絕不會缺席。

9月30日，中通快遞正式向美國證券交易委員會提交招股說明書，計劃募集資金15億美元。

此時，距離外界流出中通赴美傳言已半年之久。這半年時間里，國內(nèi)A股市場已經(jīng)齊聚申通、圓通、韻達和順豐“四大巨頭”，且圓通已經(jīng)搶先一步借殼成功，奪得“快遞第一股”稱號。而昨晚，順豐借殼鼎泰新材的方案獲證監(jiān)會有條件通過。

不過，看似趕個晚集的中通快遞，仍然存在彎道超車的機會。

中通快遞的招股說明書顯示，其業(yè)務(wù)量不僅與目前行業(yè)老大圓通速遞旗鼓相當(dāng)，2015年公司凈利潤也高于其他通達系快遞企業(yè)、直逼順豐，融資金額也位居首位。一位獨立第三方財稅專家在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示，也可能存在中美會計準(zhǔn)則的差異，尤其是對一些資產(chǎn)類的會計處理上會造成部分差異。

●阿里后融資規(guī)模最大

業(yè)內(nèi)人士認為，國內(nèi)借殼上市政策的收緊、審核的趨嚴(yán)、IPO排隊的漫長以及競爭對手接連上市腳步的加快，都成為中通選擇赴美上市的原因之一。

中通招股說明書數(shù)據(jù)顯示，中通此次在美國上市的公司為“ZTO Express (Cayman) Inc.”，是一家注冊地為開曼群島的公司。

2015年，中通快遞業(yè)務(wù)量為29.5億件，占據(jù)中國快遞市場份額14.3%，這與目前市場占有率第一的圓通速遞（14.7%）幾乎持平。此外，2015年中通實現(xiàn)營業(yè)收入61億元，凈利潤13.3億元，營業(yè)利潤率達25.1%。

為業(yè)界所關(guān)注的是，根據(jù)此前其他四大借殼上市的快遞巨頭披露的經(jīng)營數(shù)據(jù)，2015年，圓通、韻達和順豐的凈利潤分別為7.2億元、5.3億元和16.2億元；申通因2015年12月發(fā)布的借殼預(yù)案，未披露2015全年盈利數(shù)據(jù)，截至2015年9月30日，申通凈利潤為5.74億元。這意味著中通2015年的盈利能力已經(jīng)遠超其他通達系快遞企業(yè)、直逼順豐。

與此同時，保持強勁增長的是，2016年上半年，中通的營業(yè)收入已經(jīng)達到42.5億元，凈利潤7.7億元。安信證券結(jié)合行業(yè)淡旺季因素，預(yù)測中通全年盈利有望突破19億元。

受益中通快遞的高增長業(yè)績，估值方面，長江證券認為，樂觀情況下，若給予美股40倍估值水平，中通的市值會高達980億元。此外，值得一提的是，這次中通赴美IPO擬融資15億美元（超人民幣100億元），金額遠高于A股其他三大快遞巨頭（申通、圓通和順豐擬募集配套資金分別不超過48億元、23億元和80億元）。如無意外，這筆交易也將成為自阿里巴巴2014年IPO籌資250億美元以來，規(guī)模最大的中國企業(yè)赴美上市案。

●利潤反轉(zhuǎn)背后謎題待解

同樣身處行業(yè)慘烈的價格戰(zhàn)，而且又是相對同質(zhì)化的競爭，中通為何利潤會比其它通達系高出那么多？

由于處在上市靜默期，中通多位高層人士都婉拒了記者采訪。長江證券認為，中通2015年利潤較高的原因主要有三點：一方面，總公司對加盟商管控政策利于網(wǎng)點的發(fā)展；與轉(zhuǎn)運中心控股、各分部中心進行直營管控以及2015年重點向下發(fā)展鄉(xiāng)鎮(zhèn)站點密不可分；中通的樞紐布局以及線路路由管理相對合理，對于分揀和運輸成本控制較好。

不過，一位獨立第三方財稅專家在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示，也可能存在中美會計準(zhǔn)則的差異，尤其是對一些資產(chǎn)類的會計處理上會造成部分差異。

上述財稅專家舉例，在嚴(yán)格的IPO審核機制下，一般可以排除財務(wù)數(shù)據(jù)造假。那么最大一種可能性就是在收入和成本上想辦法，即存在坐支現(xiàn)象（收入成本做賬時互抵），降低收入和成本，提高毛利率。

《每日經(jīng)濟新聞》記者也注意到，在業(yè)務(wù)量幾乎持平的情況下，圓通2015年的營業(yè)收入是121億元，中通僅61億元。而且圓通的單件收入已經(jīng)低至3.99元。如果中通單件收入僅為圓通的一半（目前公布最低的單件收入為韻達的2.33元），在最低單件價位上還要保持遠高于其他通達系的利潤，成本控制就極受考驗。這在目前仍普遍處于粗獷式經(jīng)營管理的快遞運行機制下，實現(xiàn)難度很大。

究竟是何原因造成利潤數(shù)據(jù)的反轉(zhuǎn)？由于中通IPO的招股說明書中只是匯總數(shù)據(jù)，沒有看到具體的核算流程，截至記者發(fā)稿也沒能獲得中通的官方解釋，尚不能確定。也有業(yè)內(nèi)人士也表示，不排除中通的確做得好。

CIC灼識咨詢執(zhí)行董事趙曉馬則對《每日經(jīng)濟新聞》記者分析認為，導(dǎo)致各家毛利率差異很大的原因是由于各家對“派送費”的不同結(jié)算模式。由于加盟制快遞行業(yè)的業(yè)務(wù)鏈條較長，涉及的收入及成本費用類型均較為繁雜，各家公司在會計處理中對收入、成本和費用等科目歸集會存在差異，申通、圓通將更多的收入和支出直接計入到了營業(yè)收入及營業(yè)成本中，導(dǎo)致其收入、成本均大幅高于另外兩家，毛利率水平則相對較低。

此外，趙曉馬認為，目前中通向美國資本市場講的故事主要是中國電商的蓬勃發(fā)展離不開物流行業(yè)的支撐，這讓中通的故事中有了阿里巴巴和京東等各大主要靠山。而近期中國經(jīng)濟放緩，阿里巴巴和京東股價降低，使得中通的故事并沒有太大的吸引力。同時，由于受到中概股退市給美股市場造成的巨大影響，導(dǎo)致美股資本市場不信任中概股，即使中通成功赴美上市，也存在被美股市場低估的可能。