每經(jīng)編輯 李宇嘉    

李宇嘉  

去年7月26日中共中央政治局會(huì)議確立了“防風(fēng)險(xiǎn)”的宏觀調(diào)控主題后，金融“去杠桿”已漸進(jìn)開啟。2016年四季度以來，中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升、“去產(chǎn)能”效果初顯，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期延長等，也為“去杠桿”提供了操作空間，這是近期金融“去杠桿”呈現(xiàn)提速跡象的主要原因。

在今年年初貨幣市場(chǎng)“縮短放長”，融資利率中樞抬升的情況下，4月份以來，銀監(jiān)會(huì)連發(fā)多道“金牌”，針對(duì)銀行間同業(yè)和理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)監(jiān)管發(fā)布更具操作性的細(xì)則，如同業(yè)和理財(cái)納入流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，同業(yè)負(fù)債不得超過總負(fù)債的1/3，控制同業(yè)和理財(cái)多層嵌套和加杠桿融資等。

2013年6月份開啟的金融“去杠桿”，在其后也曾出現(xiàn)貨幣市場(chǎng)利率抬升、房貸利率攀升等現(xiàn)象，傳導(dǎo)至M2增速從2013年下半年的14.5%降至當(dāng)年底的13%，信貸增速下降，并最終造成房地產(chǎn)上游新開工、拿地和下游銷售全部負(fù)增長。

而在目前，金融安全再次受到國家領(lǐng)導(dǎo)人的高度關(guān)注。隨著近兩個(gè)季度中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，同時(shí)“補(bǔ)庫存”仍在持續(xù)，加上特朗普“新政”力度弱于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期延長，這諸多利好因素創(chuàng)造了絕佳的窗口期，金融“去杠桿”進(jìn)程亟待推進(jìn)，這在監(jiān)管層面已成為共識(shí)。

自2月以來，已有約50個(gè)城市樓市政策收緊，4月份熱點(diǎn)樓市銷售量環(huán)比下跌30%，顯示調(diào)控效果初顯。那么，作為資金密集型和高杠桿的行業(yè)，樓市是否會(huì)延續(xù)上一輪金融“去杠桿”后量價(jià)全面回調(diào)（2014年新開工、拿地和商品房銷售分別下滑10.7%、14%和7.6%）的局面呢？

事實(shí)上，本輪樓市政策與金融杠桿“雙緊縮”，與2013~2014年相比有較大的不同，其中最大的區(qū)別是，本輪“雙緊縮”前，樓市“去庫存”已開展了5年——從2012年開始，房地產(chǎn)整體進(jìn)入“去庫存”階段，其表現(xiàn)有三：

一是2009~2010年擴(kuò)大內(nèi)需時(shí)，開發(fā)商紛紛進(jìn)軍三四線城市，2011年“雙緊縮”后，開發(fā)商逃離三四線城市，開啟主動(dòng)“去庫存”；

二是2014~2016年由政府主導(dǎo)的、以縮減土地供應(yīng)為主要手段的三四線城市主動(dòng)“去庫存”；

三是樓市需求轉(zhuǎn)向大城市及都市圈，但熱點(diǎn)城市供地彈性低，市場(chǎng)被動(dòng)“去庫存”，熱點(diǎn)城市連續(xù)3年未完成供地計(jì)劃。

2012~2016年，全國土地購置面積整體呈現(xiàn)負(fù)增長，年平均下跌幅度達(dá)到12%。2014~2015年，新開工連續(xù)兩年負(fù)增長，下滑幅度分別為10.7%和14%。這種連續(xù)兩年負(fù)增長在歷史上還是第一次。

在“去庫存”壓縮供應(yīng)的同時(shí)，需求卻經(jīng)歷了史上最火熱的一波行情。2015~2016年，商品房銷售面積同比分別上漲6.5%和22.5%。2016年，商品房銷售面積達(dá)到15.7億平方米，創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。從機(jī)構(gòu)測(cè)算看，目前熱點(diǎn)城市在售庫存周期在8~10個(gè)月，三大都市圈在6個(gè)月左右。即便是庫存壓頂?shù)膬?nèi)地三四線城市，也已從3~7年降至18個(gè)月左右。

因此，目前全國樓市整體處于“補(bǔ)庫存”階段，這就是為何2016年10月份以來，連續(xù)兩次大范圍、力度強(qiáng)的調(diào)控下，上游指標(biāo)仍舊保持高位景氣的原因。

首先，去年底以來，新開工增速保持在2位數(shù)，近4個(gè)月（2016年12月~2017年3月）增速連續(xù)擴(kuò)大；其次，土地購置由去年的負(fù)增長轉(zhuǎn)為正增長；最后，去年下半年以來，開發(fā)投資增速整體保持?jǐn)U大的態(tài)勢(shì)，今年以來的增速水平相比去年下半年翻了一倍。在下游銷售端持續(xù)旺盛的帶動(dòng)下，全國樓市“補(bǔ)庫存”將至少持續(xù)到2018年上半年，上游也將整體保持高位景氣。

再看下游，一季度商品房銷售面積和金額同比增速較1~2月回落5.6和0.9個(gè)百分點(diǎn)，增速延續(xù)2016年4月以來持續(xù)回落的態(tài)勢(shì)。但考慮到2016年銷售規(guī)模創(chuàng)歷史新高的基數(shù)效應(yīng)，一季度銷售面積19.5%的增長、銷售金額25.1%的增長，熱度已非常高了，且絕對(duì)量再創(chuàng)單季度新高，銷售整體仍在最高景氣位上。

隨著金融“去杠桿”開啟，銷售也將在高位景氣上回落。但筆者認(rèn)為，今年棚改貨幣化再次放量，預(yù)計(jì)將占全國銷售面積的25%，占比擴(kuò)大10個(gè)百分點(diǎn)。此外，大城市高房價(jià)導(dǎo)致需求溢出，“去庫存”政策也鼓勵(lì)“返鄉(xiāng)置業(yè)”，再加上高鐵軌交大規(guī)模布局?jǐn)U大樓市半徑等因素，考慮政策實(shí)施和影響的滯后性，筆者認(rèn)為，占全國成交量70%的三四線樓市（包括都市圈三四線樓市）繁榮或?qū)⒀永m(xù)到2018年，從而帶動(dòng)全國樓市銷售高位景氣。

根據(jù)中指院統(tǒng)計(jì)，近期50個(gè)城市出臺(tái)調(diào)控政策，4月份一線和二線樓市成交量環(huán)比分別下滑30%和16%，顯示調(diào)控效果初顯，但三四線樓市環(huán)比增長9.4%。

因此，金融“去杠桿”框架下樓市銷售將回落，但只是增速下行，且增速下行的速度會(huì)比較慢。

增速緩慢下行，也就意味著樓市成交絕對(duì)規(guī)模仍有望繼續(xù)創(chuàng)造歷史紀(jì)錄，需求端在高位上獲得平衡。反過來，這對(duì)于“補(bǔ)庫存”是巨大支撐，也就意味著，樓市上游開發(fā)投資、新開工、拿地維持高景氣的時(shí)間可能比預(yù)想的要樂觀。（作者為深圳市房地產(chǎn)研究中心研究員）