今日，央行研究局局長徐忠在陸家嘴論壇上表示，最近一段時間，監管政策密集出臺，事實上造成了貨幣乘數的下降和M2的下降。

可見即使中央銀行可以調控外在貨幣，但是如果沒有有效的監管保障，外在貨幣投向何處，效率如何，這是中央銀行無法控制的，也無法保證金融支持實體經濟。

中央銀行的宏觀調控離不開金融監管政策的協調配合，從現代貨幣創造理論來看，中央銀行貨幣供給是外在貨幣金融體系，尤其是銀行體系內部創造的貨幣是內在貨幣，貨幣調控是通過外在貨幣影響內部貨幣。

徐忠還指出，在短期內監管和發展可能出現政策不一致，存在目標沖突的情況下，存在以發展為重，監管激勵不足的問題。中央層面看，在功能相同金融產品業務交叉領域出現監管競爭，這并不一定是壞事，只是在同樣的金融產品，缺乏統一規制前提下監管競爭容易演變成競相降低監管標準，導致劣幣驅逐良幣，損害監管的有效性和穩定性。

同樣，在中央與地方政府的監管關系上，由于監管體系的系統性風險由中央政府負責，如果地方政府承擔部分監管職能，可能對地方的金融體系進行干預，不利于穩定。

徐忠發言全文：

大家上午好，非常榮幸參加陸家嘴論壇，這部分內容是金融監管與金融創新的協調與平衡。國際金融危機以來，金融監管政策一直是國際關注的焦點。從國外來看，次貸危機以后大家對于金融監管改革一直積極推進，核心是提高金融監管的標準，擴大金融監管的范圍，全面加強金融監管的力度。比如美國的弗蘭克法案，歐盟金融工具市場指令等等，相關政策在提高金融體系穩健性的同時，也有人批評這些政策是不是阻礙了金融的發展和金融服務實體經濟？最近，美國眾議院通過了大幅反轉弗蘭克法案，同時美國財政部出臺了首份金融監管核心原則，包括放松銀行監管的要求。

從國內來看，隨著我們國家經濟進入新常態，從錢荒到債市風險，局部風險不斷爆發，我國金融監管的深層次風險就是“十三五”提出改革并完善適應現代金融市場體系的金融框架的重要背景。

今天我想借這個機會梳理一下，金融監管發展沿革理論基礎上，想從經濟金融理論的角度探討，一個有效的金融監管體系的框架是什么，供大家參考。金融監管是順應金融市場發展引進的，早期沒有。金融界就是一個市場激勵，從華爾街協議，從私人銀行家摩根建立的自律組織，上世紀30年代的大蕭條，使得大家認識到金融系統有很大的外部性，需要防范系統性風險，需要加強金融監管。

從理論上監管的收益和成本較為肯定的公共部門參與金融監管的重要性，實踐當中，中央銀行對金融機構的經營活動進行監督檢查。當然二戰以后，隨著克萊斯（音）主義的盛行，金融監管普遍形成嚴格的金融管制。上世紀70年代以后，大家開始反思，紛紛放松金融業的嚴格管制，開始轉向輕度監管、效率優先。全球金融危機爆發之后，金融監管逐步回到安全與效率并重，宏觀審慎監管重要性成為共識，對中央銀行和金融穩定的關系有了重新的認識。但是從金融監管的理論來看，什么樣的金融監管體制能夠實現安全與效率并重，既嚴格又富有彈性，有效平衡金融創新與安全風險防范呢？我想從下面幾個角度談一下。

第一，中央銀行與金融監管的關系。中央銀行的宏觀調控離不開金融監管政策的協調配合，從現代貨幣創造理論來看，中央銀行貨幣供給是外在貨幣金融體系，尤其是銀行體系內部創造的貨幣是內在貨幣，貨幣調控是通過外在貨幣影響內部貨幣。最近一段時間，監管政策密集出臺，事實上造成了貨幣乘數的下降和M2的下降，可見即使中央銀行可以調控外在貨幣，但是如果沒有有效的監管保障，外在貨幣投向何處，效率如何，這是中央銀行無法控制的，也無法保證金融支持實體經濟。

第二，中央銀行履行金融穩定職能，需要獲得相關金融監管的信息。套保融資、投機性融資、龐氏騙局，套保融資是指融資主體主要利用預期收入償還債務利息和本金，龐氏騙局完全是靠借債來償還，投機性融資介于兩者之間，穩定的金融體系肯定以套保性融資為主，完全以套保性融資為主，犧牲了效率。所以說，一個既安全又有效的金融體系肯定以套保保障型融資為主。在這樣的情況下，為了維護金融穩定，中央銀行承擔職能，要求中央銀行在法律上、管理上具有引導社會融資，形成以套保融資為主的機構能力。

第三，中央銀行行使最后貸款人職能，開展危機救助，需要金融監管的協調配合。最后貸款人流動性救助，賦予了中央銀行危機救助最后防線的最后地位，作為最后貸款人行動指南，絕大多數金融機構是健全的，中央銀行沒有必要為小部分銀行提供無償救助，要求中央銀行在流動性危機采取迅速果斷行動防止系統性風險的蔓延，同時遵循向流動性困難而非財務困難的銀行提供流動性支持的原則，防范風險。流動性困難機構要提供高質量的抵押品，收取高利率，如果不參與事前事中監管，監管信息無法有效共享，中央銀行很難掌握銀行資產狀況，很難作出準確的救助。在這種情況下，中央銀行最后貸款人職能簡化為付款項，存在嚴重的道德風險。

這是從中央銀行和金融監管的關系。

二，從監管體系來看。第一，監管的目標應清晰明確，面對多個任務目標，代理人有動力將所有努力投入到一切容易被貫徹的任務當中，減少和放棄在其他任務上的努力。金融監管領域，我們金融監管者往往承擔著發展的職能，監管和發展二元目標的前提下，監管者會自動傾向于更容易的發展目標，而不是監管目標。

在短期內監管和發展可能出現政策不一致，存在目標沖突的情況下，存在以發展為重，監管激勵不足的問題。中央層面看，在功能相同金融產品業務交叉領域出現監管競爭，這并不一定是壞事，只是在同樣的金融產品，缺乏統一規制前提下監管競爭容易演變成競相降低監管標準，導致劣幣驅逐良幣，損害監管的有效性和穩定性。同樣，在中央與地方政府的監管關系上，由于監管體系的系統性風險由中央政府負責，如果地方政府承擔部分監管職能，可能對地方的金融體系進行干預，不利于穩定。

第二，監管權責應該對等。金融監管的供求失衡，金融監管是公共產品，但是監管者并不是毫無成本。金融監管存在尋租，政府通過監管干預，私人部門就有租可尋，降低資源配置的效率。監管體制要通過合理監管分工，嚴格問責懲戒等建立機制，將監管者的行為統一到金融監管整體目標上來看。從監管的分工上來看，如果分工出現權力與責任不匹配，就會導致監管者嚴重扭曲，往往權力濫用，有責無權的監管目標不實現。

目前，央行承擔最后貸款人職能如果沒有監管職責，存款保險制度如果沒有監管職能，都淪落為付款項，因為中間存在著權力與責任不對稱的問題。從問責機制看，監管者由于并不完全承擔監管失誤導致危機和風險暴露的成本，導致監管不足，問責者要基于監管失誤強化約束。2001年澳大利亞保險局倒閉，澳大利亞金融監管局被認為嚴重監管失誤，并可能存在政治現金的利益輸送，澳大利亞政府專門成立監管部門調查，合理監管者的薪酬水平也是權責一致的。監管有效性相當程度上取決于監管者的主觀能動性，尤其監管者與被監管者專業水平的對比，在監管機構薪酬水平和市場差距過大情況下，監管機構人才不斷流失，專業性下降無法避免，同時無法針對金融體系的變化，實施適應性和前瞻性的監管。

第三，監管政策應公開透明。由于監管者容易受外部力量的影響，偏離公共利益的目標，監管政策的自由裁量權應與監管機構的獨立性相匹配，對于獨立性強、將消費者利益內化為自身目標的監管者可以賦予更多權力，對于獨立性較弱的監管者，應當采取基于規則非相繼性監管制度，增加監管透明度。

（來源：華爾街見聞，作者：張少華）