每經編輯 每經實習記者 肖達明 每經記者 岳琦 每經編輯 宋思艱    

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中泰橋梁（002659，SZ）擬打包出售橋梁鋼結構業務背后，不可忽略的是其“保殼”需求。此前《每日經濟新聞》曾報道稱，中泰橋梁的原主業資產下沉主體江蘇新中泰橋梁鋼構工程有限公司（以下簡稱新中泰公司）于2017年9月8日起在北交所公開掛牌轉讓，底價確定為6.39億元。

一方面，中泰橋梁上半年已虧損逾2500萬元，且預計前三季度凈利潤虧損合計將達4505.67萬元，而此前的2016年，中泰橋梁已虧損9604.54萬元。如果2017年度繼續虧損，中泰橋梁則面臨“披星戴帽”、再融資受限的風險。

另一方面，資深業內人士告訴《每日經濟新聞》記者，國際學校的投資回收周期較長，前期投入較大，保持穩定收益需要數年。以朝陽凱文學校為例，從開學到招生滿員需要長達七年的時間。

國際學校投資回報周期長

2015年9月，中泰橋梁以自有資金2.9億元增資八大處控股有限公司（以下簡稱八大處）子公司北京文凱興教育投資有限公司（以下簡稱文凱興），取得文凱興56.25%的股權。同年10月，宣布增發股票募資不超過17.5億元，大部分用于投資文凱興建設國際學校項目。

這一項目名為朝陽凱文國際學校。上述增發預案顯示，朝陽凱文國際學校計劃招生規模4100人，預計于2016年底開始招生工作，2017年9月正式開學。這不是唯一一所“凱文”系的國際學校，公告顯示，在朝陽凱文國際學校之前，位于海淀區的另一所凱文國際學校2016年9月份已經開學。

2016年發布的債券信用評級報告顯示，截至2015年底，朝陽凱文國際學校已投資5.20億元，當時尚需投入9.61億元，這意味著僅一所國際學校合計投入就超過14億元。

重資產投入和行業特殊性讓K12國際教育資產證券化并不容易。今年初參與北京市新府學外國語學校A輪融資的拼圖資本，其創始人王磊認為，就長線投資來說，入局國際教育是明智之舉，雖然投資回報周期長，但相應的投資收益期也非常長。

從國際教育資產目前的盈利能力看，中泰橋梁目前兩個國際學校資產的盈利還尚需時日。中泰橋梁此前公告披露，朝陽凱文國際學校要招滿學生，需要7個學年。文凱興在開始辦學的前四年，文凱興只能分別按30%、70%、80%和90%的比例計收租金和管理服務費。情況按照預期發展下，直到2021～2022年，國際學校才需要向文凱興支付每年合計約6億元的租金、物業管理費和其他專項服務費等。

不論是朝陽還是海淀凱文國際學校，目前都尚未成為盈利的國際教育資產。財務數據顯示，凱文智信2016年前三季度虧損約1530萬元，2017年上半年又虧損超千萬。

國際教育業務仍需較大投入

通過兩年收購，中泰橋梁獲得了兩所國際學校的運營主體，并由此成為首家K12國際教育上市公司。如果中泰橋梁欲再度加碼類似資產，借助資本市場直接融資是其重要砝碼。對于連續1年半處于虧損狀態的中泰橋梁防止“披星戴帽”有著更重要的意義。

2017年半年報顯示，中泰橋梁重要在建工程“清華凱文國際學校”預算數為18.03億元，目前完成約14億元的投入，離預算尚差4億元，工程進度接近八成。而即使完全建成，在生源開拓期間也有后續投入的需求。

中泰橋梁現金流量表顯示，其上半年投資活動現金凈流出和籌資活動現金凈流入都在4億元左右，基本持平。相比之下，經營活動現金凈流入僅為1700萬元左右。自2015年開始轉型國際教育之后，經營性現金流規模從億元級別跌入千萬元級別，反映短期償債能力的流動比率自2015年以后也逐漸下跌，上半年為0.8。

在籌資和投資需求仍然不減的情況下，若因兩年連續業績虧損而“披星戴帽”、再融資能力受限，這顯然是中泰橋梁不愿看到的。中泰橋梁掛牌出售原主業資產的目的，其稱正是為了“利用股權轉讓取得的資金，為公司在高端教育產業的轉型提供支持，從而集中資源發展國際教育業務。”

此外，幾乎在中泰橋梁不斷加碼國際教育的同期，《民辦教育促進法》修正案于2016年11月7日正式出臺并引發廣泛關注。該法規要求“義務教育階段不得設立營利性民辦學校”，“非營利性民辦學校的舉辦者不得取得辦學收益，學校的辦學結余全部用于辦學”等，2017年9月，修正案正式實施。

對于法規修訂及各省市實施細則落地帶來的改變，中泰橋梁董事長徐廣宇曾回應投資者稱，“無需過于擔心”，“不應將區域性規定擴大化”。徐廣宇在年初的一次投資者交流會上曾對《每日經濟新聞》記者表示，他認為北京實施細則在尺度上應該松于上海，而通過板塊分割和提供服務等方式，上市公司可以在民辦學校“非營利”情況下獲得合理盈利。

《每日經濟新聞》記者從北京市教委方面了解到，北京地區實施細則或將在10月以后出臺。