文投控股“高估值”并購影視資產引發市場關注。12月20日，在公司重大資產重組媒體說明會上，文投控股及相關方認為，標的資產所處行業具有特殊性，且標的公司擁有優質核心資源等，整體而言標的資產估值處于合理區間。此外，文投控股表示，此次資產重組不屬于跨界并購，而是公司泛娛樂產業發展戰略的推進。公司將通過多種途徑，打造國內一流、全球知名的文化產業平臺。

釋疑高估值并購

公告顯示，文投控股擬以發行股份及支付現金的方式收購悅凱影視100%股權、宏宇天潤100%股權。同時，擬采取詢價方式向不超過10名符合條件的特定投資者非公開發行股份募集配套資金。

預案披露，悅凱影視的預估增值率為2175.90%，宏宇天潤的預估增值率為1305.50%。數據顯示，自2013年至今，在廣播、電視、電影和影視錄音制作行業已完成的22例重大重組交易中，估值增值率平均數約為801%，中位數約為381%。此次，文投控股資產重組給出的對價溢價頗高，并成為市場關注的焦點之一。

對此，中聯資產評估集團估值七部總經理李業強表示，標的資產預估增值率較高，是由標的資產所處行業的特性所導致。標的資產整體來看屬于影視文化和泛娛樂行業。這個行業的資產有兩個比較重要的特點。“首先是輕資產。兩家標的企業帳面資產的構成主要是流動資產，固定資產相對較少。且主要是電子設備、辦公設備這些輕型的固定資產，導致帳面資產規模較低，導致增值倍數相對較高。其次是行業具有高成長性。成長過程中，不同時間點凈資產帳面值變化較大。標的資產所處時間點和市場同行業的并購案例所處的時間點、成長經歷不一樣，導致預估增值倍數和行業平均水平有所差異。綜合來看，預估增值率相對比較高，與行業平均水平有所差異也合理。”

李業強表示，從預估倍數而言，悅凱影視以2017年到2020年4年承諾凈利潤的平均值為基礎所計算的市盈率倍數是8.76倍，低于可比上市公司的32.27倍的平均值。而對比同行業的并購案例，以承諾期平均凈利潤基礎計算倍數，同行業并購案例是10.46倍。對比同行業并購案例，這個市盈率倍數相對較低。宏宇天潤2016年凈態市盈率倍數是39.45倍，低于上市公司62.54倍的平均水平。同時，行業并購案例當中，靜態市盈率倍數平均水平是52.18倍。宏宇天潤的39.45倍同樣較低。“綜合來看，兩個標的資產的估值倍數均處于同行業上市公司以及同行業交易并購案例區間范圍。”

此外，李業強認為，此次給出高溢價并購的對象屬于優質資產。兩家標的資產都具備一定的核心競爭力。其中，凱悅影視儲備了很多的核心IP。同時，擁有相對穩固的藝人資源，保障制作的持續性和成長性。宏宇天潤則擁有較好的作家資源以及作品資源。從行業需求角度以及從兩家標的公司的競爭優勢看，都是具備價值加成。這也顯示出標的資產預估結果具備合理性。

項目儲備豐富

除了高估值問題，市場對于標的公司業績承諾能否完成存有疑慮。預案披露，悅凱影視2015年、2016年和2017年1-9月的凈利潤分別為-159.88萬元、-1673.30萬元和1620.94萬元。宏宇天潤2015年、2016年和2017年1-9月的凈利潤分別為228.68萬元、2263.25萬元和740.84萬元。根據本次交易的業績承諾補償協議，悅凱影視2017年、2018年、2019年和2020年累計凈利潤總數不低于7.62億元，較歷史業績出現大幅增長。宏宇天潤2017年、2018年、2019年和2020年累計凈利潤總數不低于2.8億元。

對此，國泰君安項目主辦人陳亮表示，悅凱影視未來的電視劇拍攝計劃和收入預測能夠支撐其盈利能力。“我們看了悅凱影視的一些發行合同，整個計劃包括《六朝紀事》、《愛情的開關》、《山月不知心底事》等十部電視劇。這些合同加總約有十億元收入。”

悅凱影視董事長賈士凱介紹了下一階段的電視劇拍攝計劃和進展。公司參投的電視劇《武動乾坤》已殺青，預計明年播出；主控的電視劇《愛情的開關》11月已經開機，《六朝紀事》12月18日開機；公司還在籌劃跟進其他電視劇項目，《山月不知心底事》、《司藤》等作品陸續將于近期開拍。同時，公司儲備了一批優質IP，如《擁抱謊言擁抱你》、《血歌行》、《我們》、《永夜君王》等。此外，公司在開發核心IP資源的同時，將穿插其他輕體量項目的開發，并持續尋找優質IP資源，加強制作能力，提高收入和利潤水平。

陳亮進一步表示，此前凱悅影視參與投資了楊洋、劉亦菲主演的電影《三生三世十里桃花》，影片實現票房5億元；承制的電視劇《獨步天下》于2017年10月30日在騰訊視頻全網獨播，積累了一定的投資和制作經驗。同時，悅凱影視目前儲備的小說改編權覆蓋了未來五年的電視劇拍攝計劃。此外，悅凱旗下電視劇投資和藝人經紀這兩大業務相輔相成，與外部優秀導演、編劇、制片人等各類型資源都保持長期合作關系。這些都是公司未來盈利的保障。

另一標的宏宇天潤則是一家專注于IP全維度運營的企業，致力于通過聯合影視、游戲、文學、動漫、衍生產品等多娛樂板塊，實現以IP為核心的泛娛樂產業的深度聯動，打造專業的泛娛樂化全產業鏈新生態。宏宇天潤將IP向產業鏈各環節轉化，同時全面參與項目，包括小說、漫畫、劇本的創作、影視制作與投資等。

對于宏宇天潤的未來業績，陳亮表示，公司在手的訂單情況比較理想，已簽約的多個項目在業績承諾期內將逐漸產生收入。同時，多個意向合作項目正在洽談。宏宇天潤的核心競爭力在于豐富的IP資源、對簽約作家的優質服務、經驗豐富的運營團隊等。

加碼泛娛樂產業

作為北京市文化資源整合平臺，文投控股在2015年非公開發行收購耀萊影城100%股權和都玩網絡100%股權。

文投控股副董事長王森表示，上市公司的發展戰略是以影城運營、影視投資制作及發行、文化娛樂經紀和網絡游戲的開發運營為基礎和切入點，迅速提升主營業務規模和盈利能力，同時完善產業鏈條。依托北京市文資辦及其監管的市屬一級企業文投集團在文化創意領域的資源優勢及整合能力，打造北京市文化創意產業的旗艦級企業。本次交易并購標的的業務主要為電視劇制作與發行、IP版權運營。這與公司現有的電影投資、影城運營、文娛經紀和網絡游戲業務分屬行業的不同細分板塊，有利于在拓展公司現有業務板塊，進一步向文娛全產業鏈的縱深發展。交易完成后，公司將迅速切入市場影響力較大的電視劇領域，形成電影和電視劇的制作及發行齊頭并進的良好局面，并通過強化IP版權運營業務及影視劇本創作業務，大幅增加上市公司內容端產能。

對于泛娛樂行業是否過熱的問題，王森表示，文化行業不能關起門來做，不能單看北京，或者單看中國。大型文化公司都是全球性的公司。我們要和國際性的文化公司競爭。中國泛娛樂行業沒有過熱，和美國、日本等文化產業發達的市場相比，還處于初級階段。

王森認為，泛娛樂產業的核心思路在于以IP內容為核心，通過聯合影視、游戲、文學、動漫、周邊衍生品等多方互動娛樂板塊，構建泛娛樂媒體新生態。上游主要以IP資源為主，中游主要以影視劇為主，下游包含游戲、動漫、主體公園等各類衍生品。“特別是中下游的影視、游戲包括主題公園等產業延伸協同方面，仍具有較大的提升空間。”

王森表示，全球IP運營最成功的企業是迪士尼，也是公司對標企業。迪士尼全面展現泛娛樂生態，以動漫文化為起點，涵蓋了動漫游戲圖書，主題樂園和大量產品等各種文化領域，成功打造成世界文化企業的標桿?？v觀迪士尼發展歷程，最早就是一家小小的動畫公司，制片公司。能夠發展成為全球的大型娛樂帝國，最重要的是旗下IP資源經營，打造完美的泛娛樂產業鏈。