中信固收研究：主基調仍然是“穩”字當先

2018年12月13日，中共中央政治局召開會議，分析研究2019年經濟工作；聽取中央紀律檢查委員會工作匯報，研究部署2019年黨風廉政建設和反腐敗工作。對此，我們點評如下：

第一，回顧2018經濟形式，認可政府工作成績。在年末收官之際，中央政治局會議整體肯定了今年以來中央在在面對錯綜復雜的國際環境和艱巨繁重的國內改革發展穩定任務壓力下所做出的工作努力。整體上看，政治局會議認為今年各項宏觀調控目標可以較好完成，三大攻堅戰開局良好，供給側結構性改革深入推進，人民群眾得到更多實惠，保持了經濟持續健康發展和社會大局穩定，朝著實現第一個百年奮斗目標邁出新的步伐。我們認為，今年以來在貿易摩擦和信用收縮的影響下經濟下行壓力明顯，下半年以來的減稅降費等積極政策效果尚未顯現，預計今年四季度GDP增速或保持在6.5%左右的水平，全年來看GDP增速大概率回落至6.6%附近。

第二，定調明年工作方向，保持經濟合理運行。本次會議強調要辯證看待國際環境和國內條件的變化，增強憂患意識，對2019年的工作目標仍然繼續強調今年7月末政治局會議時提出的“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”，來提振市場信心，同時堅持以供給側改革為主線，繼續打好三大攻堅戰，著力激發微觀主體活力，創新和完善宏觀調控，保持經濟運行在合理區間和社會大局穩定。整體上，本次會議對2019年的經濟工作目標的主基調仍然是“穩”字當先，反映中央對明年的宏觀經濟形式跟今年年中會議時的相比并沒有轉向樂觀的跡象，當前的政策組合大概率將繼續延續。

第三，針對突出問題，打好重點戰役。本次會議指出明年還將繼續打好三大攻堅戰，推動制造業高質量發展，促進形成強大國內市場，推進鄉村振興戰略，推動全方位對外開放，針對突出問題，打好重點戰役。從方向上看，中央要求明年制造業繼續加強轉型升級；在外需不確定性仍存的背景下努力擴大國內需求；通過推進鄉村振興戰略引導基建資金的投入等。我們認為，當前企業利潤增速處于下行趨勢，居民杠桿的提升已擠壓到消費，而基建資金的來源和當下呼聲高企的減稅降費政策都將受到財政赤字的約束，種種壓力之下，要在這幾方面實現理想的經濟工作目標并非易事，亟需寬松的貨幣政策和財政政策雙管齊下實現穩定經濟合理區間運行的最終目標。

第四，去杠桿和房地產的隱去至少說明其非主要矛盾。今年下半年以來對于去杠桿的表述都有所弱化，10月末政治局會議中就未提及去杠桿部署，去杠桿和債務處置并非當前最主要矛盾。從年初貨幣政策執行報告提出杠桿趨穩，到7月政治局會議提出把握好去杠桿的力度和節奏，允許在外部環境變化、內部風險醞釀的情況下階段性放寬去杠桿政策轉為穩杠桿。10月末和本次會議均沒有提及去杠桿的進一步部署，至少說明在當前經濟下行壓力加大、外部風險不確定的環境中，去杠桿和債務處置這一長期任務不再是當前短期主要矛盾。

第五，未來政策組合和市場反應推演。首先，本次政治局會議釋放出對明年更強的憂患意識和穩經濟的信號，未來寬松政策的托底意愿將延續。雖然后續貨幣政策和財政政策的進一步寬松空間在一定程度上對基本面的刺激作用有所加強，市場對明年穩增長有普遍預期，但穩增長政策效果并非一蹴而就，實際上存在時滯，市場的預期差將是影響大類資產輪動的關鍵。

其次，穩增長的路徑也非常重要，具體來看分為三種，一是放松地產，二是加大基建，三是減稅。事實上，這三種路徑是存在一定的矛盾的，比如減稅必然導致財政收入減稅抑制基建，比如松地產是否要配合房產稅推出，那么又會一定程度上對沖減稅的效果。我們認為從政策的緊迫性來看，穩基建是最好的選擇，而穩基建需要解決政府債務，那么就要求貨幣寬松加碼，那么市場利率仍有下行的空間，但是短期來看債市交易擁擠，預期過于一致，存在調整的可能；同時基建改善的預期也會對股票市場形成支撐。

中金：政治局經濟工作會議強調繼續打好三大攻堅戰和維穩

媒體報道中央政治局召開會議分析2019年經濟形勢，強調繼續打好三大攻堅戰。我們快評如下：

1） 政治局經濟工作會議為隨后的中央經濟工作會議定調。按照以往的慣例，中央政治局會在12月召開會議分析來年的經濟形勢并確定政策基調，隨后會召開中央經濟工作會議，更加詳細地部署來年的經濟工作重點，同時會議參與面會更廣，包括地方及重要政府部門領導人。媒體報道今天召開政治局經濟工作會議，意味著中央經濟工作會議可能就會在近日召開。

2） 強調穩定，基本延續了2018年三季度經濟工作總結會議的精神。從本次政治局會議的新聞稿來看，會議精神強調繼續打好三大攻堅戰，并基本延續了10月份三季度的經濟總結會議上傳遞的“六穩”精神。下半年以來，增長壓力并未緩解，特別是近期更多微觀指標顯示出增長壓力，市場對政策托底的預期也在增強。本次政治局會議的精神顯示出政策定力，并未顯示出政策需要更加積極變化的基調，可能會使得市場需要調整政策很快將變得更加積極的預期。

3） 促內需，進一步開放。2018年國際環境變得更加復雜，使得2019年的增長中更加強調內需。從本次政治局會議精神來看，會議強調促進形成強大國內市場，可能意味著內需在穩增長的重要性繼續提升。同時可能會繼續保持定力，按照既定節奏繼續對外開放。另外，也強調推動制造業高質量發展，可能自主創新與產業升級也是政策鼓勵的方向。更加詳細的經濟工作導向可能需要等待中央經濟工作會議召開后的信息披露。

4） 增長仍有壓力，政策待加碼。以目前的信息來看，增長下行壓力依然較大，市場政策預期較強。為了穩定增長，政策加碼的必要性在上升。與此同時，除了短期增長壓力之外，市場當前心態普遍謹慎，還有對中長期活力不足、增長壓力可能持續的擔心。這方面可能需要在短期增長穩住的基礎上推進方向正確的改革來挖潛力、提效率、促活力來逐步化解。我們會在中央經濟工作會議之后進一步分析政策基調對市場可能的影響。