每經記者 于垚峰    每經編輯 胥帥    

位于恒安國際廣場地下廣場的廈門恒安物業公司 圖片來源：每經記者 于垚峰 攝

近日，國內紙業巨頭恒安國際（01044，HK）遭到做空機構的狙擊，做空機構博力達思研究（Bonitas Research）發布報告，稱恒安國際涉嫌財務作假、偽造利潤、低價關聯交易，并指出其股票價值“接近零”，該事件引發行業內外持續關注。

不過，對于低價關聯交易一項，博力達思指出，“恒安謊稱將其廈門物業處置權賣給獨立第三方。實際上，恒安以0.7倍2016年凈利潤的低價向恒安首席執行官未披露的關聯方出售廈門物業，出售價格遠低于公平的市場價格。”報告認為，如此大幅折扣的轉讓價格意味著，恒安在向內部人士輸送額外利益，而這種利益輸送是以損害投資者利益為代價的。

12月21日，《每日經濟新聞》記者調查采訪獲悉，恒安集團確實已經將恒安物業公司出售，且為獨立第三方。但是記者聯系恒安國際品牌總監及董秘，其并未就此事獲得正面回應。

恒安國際此前發布公告回應稱，公司強烈否認上述指控，之所以沒有披露，是因為考慮到規模，根據上市公司規則，沒有責任披露有關事項。

經濟學家宋清輝則向《每日經濟新聞》記者認為，恒安國際在信息披露方面或存一定的問題，需要進一步列舉詳細的財務數據進行解釋說明，以打消市場顧慮。

神秘接盤方奧盛環僑

博力達思指控恒安國際存在關聯交易輸送的主要方面是其轉讓了廈門恒安物業服務有限公司（下稱“恒安物業公司”），且并非獨立第三方。而按照恒安（中國）投資有限公司（以下簡稱恒安中國）在融資券說明書中披露的信息，恒安中國則是將恒安物業公司轉讓給了獨立第三方。

記者采訪獲悉，恒安物業公司主要是為廈門恒安國際廣場提供服務，而廈門恒安國際廣場是由恒安集團廈門商貿公司（以下簡稱廈門商貿）開發的一個大型綜合體，包括酒店、寫字樓、下沉商業廣場和公寓，總建筑面積超10萬平方米，于2014年建成使用。

廈門商貿為恒安中國持股90％的控股子公司，恒安國際通過恒安珍寶投資有限公司持有恒安中國100%的股權。

恒安中國在2018年第一期超短期融資券說明書披露，恒安中國于2017年4月將持有的全部恒安物業公司股權作價116.87萬元，轉讓給第三方公司。

12月21日，《每日經濟新聞》記者來到恒安物業公司，一位主管接待了記者，她向記者表示，恒安物業公司目前的確是轉讓給了第三方公司，目前和恒安集團沒有關系。該主管還向記者介紹，恒安物業公司目前的收費主要是靠27000平方的寫字樓，還有27000平方米公寓，主要是公司的員工在住。物業費三塊多，并不高，公司收取的物業費，主要用于一些維護。

不過，記者注意到，在恒安物業公司的墻板上，一些規章制度板上面仍然是標注有“恒安”的醒目標識。至于恒安國際為什么要轉讓恒安物業公司？上述主管表示，公司是考慮讓專業的公司來管理，恒安的主要業務并不在這方面。至于更詳細的原因，還是要向恒安集團了解。

不過，當天上午，記者來到恒安國際廣場的招商部門，一位招商經理在介紹時稱，目前整個廣場的物業都是由恒安物業公司提供服務，并且恒安物業公司和他們開發公司廈門商貿是同屬恒安集團，是兄弟公司。

恒安國際廣場  圖片來源：每經記者 于垚峰 攝

該經理介紹，恒安國際廣場寫字樓大概的面積在三萬多平方米，公寓的面積與寫字樓差不多，寫字樓物業費用是15元/平方米。

另據國家企業信用信息公示系統顯示，2017年5月5日，恒安物業公司進行了股權轉讓，轉讓方為福建恒安集團廈門商貿有限公司，而受讓方為廈門奧盛環僑商業管理有限公司(下稱“奧盛環僑”)。

被指關聯交易輸送利益

在恒安國際的做空報告中，博力達思指出，恒安向投資者謊稱恒安中國子公司的買方是獨立的，并且恒安沒有透露恒安首席執行官的私人家族業務涉及恒安于中國福建的房地產設計、建設和運營。

具體而言，恒安內部人士讓恒安首席執行官的私人家族企業在沒有透露其與內部人士之關系的情況下，利用恒安在福建廈門恒安廣場(下稱“廈門恒安廣場”)的現金投資從中獲利。未披露的利益包括來自費用的現金，以及未披露的關聯方以0.7倍2016年凈利潤的低價購買賺取物業管理收入的恒安子公司。

博力達思做空報告指出，恒安中國2017年3月24日的2017年第一期超短期融資券募集說明書披露，恒安物業公司在2016年前9個月產生的凈利潤為人民幣130萬元，較2015年全年凈利潤增長300%。

對比2016年的數據，博力達思認為恒安中國轉讓恒安物業公司的價格只有2016年凈利潤的0.7倍，而這個價格則是一個非常低的價格。之所以會有如此低的價格，則是因為接手方與恒安集團CEO許連捷有著極大的關系。

國家市場監督管理總局的備案文件顯示，恒安物業公司的買方為廈門奧盛環僑商業管理有限公司(下稱“奧盛環僑”)。轉讓時，奧盛環僑由恒安首席執行官未披露的長期合作伙伴陳秀韻所擁有。

奧盛環僑的所有權于2018年5月21日被轉讓給安騰集團有限公司(下稱“安騰集團”)。安騰集團的執行董事許清水為恒安國際首席執行官許連捷的兒子。

根據《中國青年報》的一篇報道，許清水還有一個身份為連捷投資集團董事總經理。連捷投資集團官方網站顯示，該公司由恒安國際首席執行官許連捷家族投資創立，全面負責許氏家族的資產運營。

另外，國家市場監督管理總局的備案文件顯示，安騰集團第一大股東楊少云為泉州泉商置業有限公司(下稱“泉商置業”)的董事，而許清水在該公司擔任董事長。

泉商置業是泉商投資股份有限公司的全資子公司，而恒安國際首席執行官許連捷擔任泉商投資股份有限公司的董事長。

博力達思認為，這些證據清楚地表明，恒安謊稱將其恒安物業公司處置權賣給獨立第三方。實際上，恒安中國以0.7倍2016年凈利潤的低價向恒安首席執行官未披露的關聯方出售恒安物業公司，出售價格遠低于公平的市場價格。

博力達思認為，如此大幅折扣的轉讓價格顯示，這一轉讓實為恒安首席執行官以少數股東的利益為代價，將恒安的資產向未披露的關聯方轉移。

恒安否認上述指控

博力達思在發布做空恒安國際的報告之后，恒安國際對此進行了回應。

恒安國際表示，負責項目開發的承包商為獨立第三方。同時，該已開發的物業仍歸本集團所有。

恒安國際稱，雖然本集團以120萬元出售了負責物業管理的附屬公司，但買方是獨立第三方。本公司出售該附屬公司是因為該附屬公司的業務不屬于本集團的主要業務范圍。考慮到出售規模，本公司根據上市規則，沒有責任披露出售有關事項。而恒安中國披露了出售事項是因為恒安中國作為于中國注冊成立的公司，根據相關規則及會計準則須予以披露。

恒安集團 圖片來源：每經記者 于垚峰 攝

不過，《每日經濟新聞》記者查詢工商資料顯示，恒安物業公司的法定代表人陳秀韻確實在奧盛環僑擔任法定代表人，同時也是安騰集團的高管及股東，持股比例為20%。在安騰集團的主要成員當中，陳秀韻為監事，“許清水”則為執行董事兼總經理。

另據新華網一篇《青年企業家接棒“晉江經驗”傳承》透露，恒安集團創始人許連捷之子是許清水，但是，安騰集團公司內部的“許清水”是否即是許連捷之子許清水？位居安騰集團高管的許清水還分別擔任泉州泉商置業有限公司、泉州連捷置業有限公司等眾多公司的法定代表人。

通過上述股權穿透，如果恒安物業公司關聯公司的許清水即為許連捷之子許清水，該交易就表現出關聯性，并且，受讓方為獨立第三方的說法就存在疑問，對于上述疑問，《每日經濟新聞》記者向恒安國際發出采訪要求，對方并未針對上述問題正面回復，僅提供中金公司研報內容，認為沽空證據不足，預計影響將在短期內消除。

不過這也不排除上述“許清水”存在同名同姓的可能。

一位多年從事物業服務的相關人士告訴記者，高端商業體的物業費用呈現增加的趨勢，物業公司一旦步入正軌，能夠實現盈利，未來會有可持續的收益。“如果說一年的利潤就有一百多萬，以利潤的折價0.7倍出售，確實是難以理解。”

宋清輝認為，恒安國際被做空事件存在兩種可能性：有一種可能是做空機構通過與對沖基金、會計師事務所、律師事務所聯手，制造、傳播虛假信息，以達到操控股價、從中牟利的目的；另一種可能是恒安國際確實存在他們沽空中的一些問題，例如可能存在向關聯方交易輸送利益的行為。但是這還要看公司如何回應。

其還表示，這些沽空機構似乎可以起到類似第三方監督機構的作用，在一定程度上對存在這類問題的企業起到了揭露和威懾的作用。至于是否存在向關聯方交易輸送利益的行為，尚待進一步觀察。

《每日經濟新聞》記者注意到，博力達思沽空恒安國際報告發布之后，多家券商發布了恒安國際的評級報告，國泰君安證券（香港）表示，他們重申給予恒安國際“買入”評級以及79港幣的目標價，相當于21.7倍，18.9倍和17.2倍2018年，2019年和2020年市盈率。

中金公司發布報告稱，恒安國際保持一定規模短融，目的為債務置換、通過存貸利率差獲取額外利息收。并不存在內部人士出售交易未公布，同時集團仍100%持有廈門恒安廣場資產。給予恒安國際“推薦”評級以及85.33港處的目標價。

麥格理發表研究報告，稱恒安國際已反駁指控，并就上述事件舉行了兩場會議，相信公司卓越的經營利潤率表現的確值得關注，但認為其資產負債表表現合理。不過，撇開沽空報告不計，該行認為恒安基本面前景仍弱，重申該股“跑輸大市”評級，目標價51港元。

麥格理還表示，恒安今年下半年收入增長將由上半年的16%大減至5%，因為紙巾銷售疲弱，并預期下半年經營利潤率將同比下跌至21.2%水平。

許氏家族資本版圖橫跨多行業

被博力達思發布做空報告之后，對于恒安國際而言，一方面強烈否認指控，另外一方面，則在不斷回購股票，繼上周回購708萬股,12月21日再次公告，回購16.75萬股。

如今已經成為千億規模的恒安集團，正是三十多年前許連捷和施文博聯手創立的，當時中國的衛生巾行業尚是一片藍海，兩人成立的恒安實業，迅速成為了這個行業的老大。

回憶起恒安集團的成立，恒安國際CEO許連捷曾表示，這離不開當地政府的支持。許連捷說，那時村子里都是農民，文化水平較低，根本不具備一個正規公司所需的人才。“出納，會計，倉管什么都沒有，什么叫管理也不懂。最后只好找這里的企業辦，企業辦來跟我們合作，會計、出納、倉管都是從鎮辦企業抽派的，所以那時也是鎮里面幫我們把恒安建起來。”

記者注意到，尼爾森2016年全國商超渠道衛生巾（含護墊）主要廠商銷售份額及排名則顯示，恒安集團七度空間、安爾樂等品牌的市場份額為27.4%排名第一，尤妮佳旗下蘇菲等品牌的市場份額為17.1%排名第二，景興旗下ABC、Free市場份額10.7%，寶潔旗下護舒寶等市場份額9.2%，金佰利旗下高潔絲等占3.9%，百亞的自由點占2.9%，花王旗下樂而雅占2.7%。

在成為行業的領軍企業之后，這些年，不斷有人問許連捷：為什么不轉型房地產或者金融？許連捷坦言，房地產是很賺錢，但自己進入房地產行業，不一定能做到最好，而恒安從1998年進入生活用紙行業，真正改變了中國生活用紙的品質，可以說是一種革命。

事實上，許連捷的商業版圖已經非常大了，連捷投資集團就是許連捷家族投資創立，全面負責許氏家族的資產運營。

據媒體公開報道，許連捷育有三子，分別是長子許清流、次子許清水、三子許清池，均從英國留學歸來，并都曾在恒安國際短暫實習工作過。而現在許連捷家族諸多投資項目，主要都是三個兒子負責操盤。包括總部在廈門的連捷投資集團公司，以及總部在香港的連捷國際。

連捷投資集團成立于2000年，旗下擁有資本事業部、地產事業部、商貿事業部、酒店事業部四大產業，主要業務涵蓋金融服務業、投資、基礎設施、房地產開發、酒店、餐飲、商業零售、貿易、物業服務等諸多領域。尤其是金融、投資、房地產開發三大領域，都頗有建樹，并由許連捷三個兒子分別操控。