圖片來源：攝圖網

6月20日，證監會就修改《上市公司重大資產重組管理辦法》公開征求意見，主要內容包括：

1）擬取消重組上市認定標準中的“凈利潤”指標；

2）擬將“累計首次原則”的計算期間進一步縮短至36個月；

3）擬支持符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市；

4）擬恢復重組上市配套融資；

5）簡化科創板公司并購重組的信披要求。

取消“凈利潤”認定標準并不意味著“炒殼”的監管放松

當前借殼上市認定標準為控制權發生變更之日起60個月內（累計首次原則）的資產重組，上市公司向收購人及其關聯人購買資產的資產總額、營業收入、凈利潤、資產凈額等財務指標，至少一項占上市公司控制權發生變更的前一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末的比例達到100%以上，即為借殼上市。

本次公開征求意見，“累計首次原則”計算期間從60個月縮短至36個月，從時間維度放松了借殼上市的認定。財務指標方面，由于殼公司的平均資產規模較小，取消“凈利潤”認定標準僅為盈利能力較強、資產較輕的公司提供了借殼上市的機會，并不意味著“炒殼”的監管放松，反而更加利好具有一定資產規模但盈利能力欠佳的上市公司通過并購重組進行資源整合和產業升級。

短期來看，政策對創業板形成較強的情緒刺激

除了定量的財務指標，“可能導致上市公司主營業務發生根本變化”、“可能導致上市公司發生根本變化的其他情形”賦予了監管對借殼上市的自由裁量權，考慮到戰略新興產業一級市場優質資產的行業分布與創業板重合度更高，本次征求意見擬放開創業板借殼上市的限制，同時恢復配套融資，相當于為創業板帶來額外的制度紅利。

此外，從資金面來看，6月份以來北向資金累計凈流入378.6億元，而內資相對謹慎，根據私募排排網數據，私募基金5月份平均倉位已經降至62%，接近2018年年底水平。在市場拐點已至且消費、金融板塊相對收益較高的情況下，存在國內資金博弈創業板的空間。

長期來看，符合產業趨勢的并購才會成為主流

2013-2015的并購潮財務效應顯著，更多公司以短期利潤和市值為出發點，體現為成長股高估值下通過定增融資并購低估值標的實現外延增長，為不少公司帶來沉重的資產負債表包袱。

經過2017-2018年的商譽減值，當前上市公司更加注重產業性并購為自身帶來的協同效應，投資者也意識到外延增長不等同于內生增長，更加關心并購標的對企業內生盈利能力的改善。另一方面，并購重組自2018Q3進入政策寬松周期以來，監管堅持循序漸進、有條件的放松，對違法違規、惡意炒殼、“忽悠式”重組等行為有能力且有經驗從嚴治理。

因此，我們認為本輪并購重組政策的放開不會重蹈上一輪并購潮的覆轍，長期來看，符合產業趨勢的并購才會成為主流。

來源：中信證券研究 分析師：秦培景 裘翔 楊靈修

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