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來源：道達號（微信號：daoda1997）

各位老鐵，我想死你們啦！我是錢研君，每個周六，我都在公眾號“道達號”上發布最新的研究成果——錢瞻研報。

端午期間，我對錢瞻研報白金版做了一次中期總結，上半年總體來說自我評分可以算是良好吧，端午去大理走了走，只有一個感慨，疫情對旅游行業的沖擊是真的大，希望疫情能早點結束，讓旅游城市恢復活力！

記得節前的時候，都還在吐槽滬指編制問題，導致常年指數低于3000點，眼看滬指將重新編制，這可好，三天時間，券商、保險、地產、煤炭以及銀行這五個“老家伙”專治各種不服，以摧枯拉朽之勢瞬間把滬指抬進了3100點！

暴力拉升是爽了，錢研君的朋友卻開始吐槽了，“熊市天天賺錢，牛市怎么虧錢了？” “看著滬指天天往上拉，自己卻連吃兩天大碗寬面！”

是啊，都在說著牛市來了，為什么這兩天很多人嚷著虧錢了？其實，不必太過于這幾日的得與失，而是必須重視本周市場重回3000點的市場變化，這個市場變化可能會帶來行情新階段。

所以，本期欄目或許會比較枯燥，但是一定要認真閱讀，因為，下半年的“刺激戰場”或許就在于此！關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

本期《錢瞻研報》推出了白金版，重點介紹了4家非銀金融行業上市公司的基本情況。歡迎大家關注微信公眾號“道達號”，進入贏家學院進行閱讀。

免責聲明：本文及錢瞻研報白金版是從行業前瞻去挖掘價值信息，整合最熱研報主要觀點，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據此入市，風險自擔！

非銀：暖風背后的政策紅利

此前有網友吐槽，行情真要來，“‘光大’是不行的！”這周好了，光大證券把券商全部帶起來了，留下三個字：服不服？

其實，在這輪券商、保險的突然爆發下，蘊藏著必然因素，而在必然因素之中，非銀金融自身的變革運作也是多多。

比如日前，中國平安為配合公司戰略轉型升級需要、加強"執行官+矩陣"集體決策機制，聘任姚波出任公司聯席CEO，而之前“總舵主”馬明哲則離任，中國平安步入新的發展階段，年輕管理層未來帶來的變化值得期待。

另外，隨著券商的大漲，關于中信證券和中信建投合并的傳聞四起，雖然公司予以否認，但是本著無風不起浪的猜想，未來集團下頭部券商整合合并也是有可能存在的。

平安人事變動，券商“風聲”四起，這些都源于我國資本市場近兩年的不斷變動，作為非銀市場的“老大哥”們，也是必須要與時俱進，跟上時代的變化，進行優化和邁入新的發展路子。這里，錢研君帶粉絲朋友再回顧下當前市場政策面的變化。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

頂層設計：2020年3月1日修訂后的《證券法》正式生效，從基礎制度變革推動發行、交易、信息披露、投資者保護的根本革新，強調讓市場發揮主導性作用。4月7日國務院金融委強調要發揮好資本市場的樞紐作用，凸顯資本市場重要戰略地位。4月9日，中共中央、國務院發布《關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》，從股票市場基礎制度、債券市場、金融服務供給、對外開放等對資本要素市場化配置提出意見，強調市場化、法制化改革方向。

政策落實：順應頂層明確的監管方向，2020年以來IPO、再融資、并購重組、債權融資、新三板優化、基金投顧試點、并表監管等政策多點開花。2020年6月12日，證監會、深交所等部門正式發布創業板改革系列政策，存量市場注冊制改革正式啟航，也將為全面注冊制推行積累寶貴經驗。

下面，錢研君從券商與保險兩方面，為粉絲朋友剖析這兩大“巨無霸”行業的價值邏輯。

券商：“管理+創新+科技”制勝未來

證券行業伴隨經濟快速崛起和資本市場建設完善，歷經從“坐商”到“行商”、再到“做商”的歷史演變。行業內部歷經格局洗牌，優秀龍頭券商憑借機制和創新突圍，并保持長期領跑地位；部分特色中小券商憑借自身股東資源、特色業務等優勢，制定精準品牌定位，以專業化特色實現排名持續上升。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

管理——管理模式根源革新先行

當前，我國券商也面臨資本市場深化變革的大時代，培育專業協同的新業態、卡位格局重塑下的關鍵賽道，要求國內券商追根溯源、探索現代化管理模式，順勢而為實現所有權和經營權分離、探索由職業經理人組成專業經營領導層的管理架構、培育“企業家精神+市場化激勵+長期定力”三大人才要素，為高階發展深植協同發展、專業比拼的內在基因。當前優秀的證券公司已率先試水現代化經營管理層模式，未來伴隨監管政策優化引導和公司改革創新能力提升，證券行業管理模式優化升級或將穩步推行、推廣。

創新——強化創新發展的主動權

市場化和開放化政策導向的雙向強化加速券業分化格局，在業務廣度和深度交互拓展過程中，強化創新發展的主動權是券商轉型超越的關鍵因素之一。

借鑒美國投行的成功經驗，活躍的金融創新對行業發展起到關鍵作用。20世紀70年代后，傭金自由化加劇傳統業務競爭，金融創新層出不窮，第一波士頓（First Boston）、所羅門（Salomon）等更具創新基因的投行新銳排名持續上升，挑戰著傳統老牌投行的地位。

同時為應對外部加劇的競爭，高盛、摩根士丹利等老牌投行通過積極布局FICC、衍生品等創新業務線，成功維持了市場影響力，也助力公司業務模式煥發新的生機。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

回顧國內，龍頭券商中信證券十余年前已開始率先布局衍生品、債券做市等創新業務，并通過持續的時間檢驗構筑領先的專業實力和護城河，近年中信證券場外期權名義本金新增規模、銀行間市場債權交割量持續保持證券行業第一位水平。當前，優質頭部券商和部分特色中小券商已在合規前提下，自下而上積極探索創新變革，有望培育業務先發優勢。

科技——金融科技重塑商業模式

金融科技浪潮將重塑金融業競爭新格局，也深刻改變券商業務模式。科技賦能不是單純實現業務線上化，而是圍繞客戶綜合服務需求，以提升客戶服務體驗、創新業務模式、加快智能運營，實現經營提質增效、客群延展、管控風險、提升體驗等效果，并最終帶動業務模式變革和核心能力提升。部分券商在金融科技領域持續加大資源投入，并通過設立首席科技官、將金融科技納入高管考核標準等多樣模式，推動金融科技生態布局不斷突破。未來金融科技實力的構建將是券商卡位新賽道的關鍵。

保險：價值成長探底，投資邊際回暖

今年上半年，保險業在疫情影響下，代理人展業困難+長端利率下行+權益市場波動加劇等多維度沖擊，整體估值被壓制。目前險企借力線上互聯網渠道引流，且傳統代理人渠道逐步修復。5月初疫情、經濟與政策三因素拐點顯現，逐步向常態回歸，長端利率或已探明底部區域，疊加自上而下推動的多層次資本市場形成，權益市場呈現中長期向好趨勢，有效緩解市場對險企潛在利差損問題的悲觀預期。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

以下從傳統業務與互聯網業務來剖析保險業的價值邏輯：

傳統渠道——價值增長回歸正軌

3月以來全國復工復產有序展開，根據銀保監會數據，截至5月18日，全國銀行保險復工率達99%，已基本恢復正常。線下小規模的訪客正逐步推進，但大規模的展業還存在一定障礙，未完全恢復至年初的水平。伴隨防控等級的逐步放松，下半年險企的新單銷售和價值成長將回歸正軌。

從日本的經驗來看，在過去幾輪長端利率快速下行期，個人年金保險新單銷售均有不錯的表現，背后的邏輯一方面是險企炒停售的銷售手段，另一方面是和其他理財產品相比，保險產品長久期的優勢逐步顯現，在回報率表現上較為突出，因而險企在負債端呈現快速增長態勢。在當前長端利率波動的背景下，險企以穩定的投資收益率更具吸引力，一定程度上夯實了理財險保費增長基礎。

從負債端看，過去壽險行業存在業務質量偏低等問題，2014-2016年，險企圍繞投連險等險種為經營重心，快速擴張保費和資產規模，但業務價值率偏低，隨后伴隨監管加強對舉牌資金的監管，業務量顯著下滑。

站在當下，在監管的積極引導下，保險回歸保障持續推進，以健康險為核心的長期保障型險種逐漸成為主力。銀保監會與其他多部門于今年1月聯合發布的《關于促進社會服務領域商業保險發展的意見》提出，力爭到2025年，健康險市場規模超過2萬億元，結合2019年7066億元的健康險保費收入來看，隱含CAGR約18.9%，提供行業長期成長支撐。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

借鑒2003年非典經驗，在疫情相對可控之后，2003年5-8月的健康險保費單月同比增速大幅提升至309%、265%、158%和131%，由此可見居民對自身風險保障的需求意識在疫情催化下顯著抬升。

結合宣導下沉，部分三四線地區乃至農村地區對疫情的重視程度較高，而三四線地區的保險滲透程度還處于初級階段，大型險企在需求激活的背景下，有望加快推進業務下沉，市場空間值得期待。關注微信公眾號“道達號”，及時閱讀行業前瞻價值研報。

線上渠道——借力互聯網，構建分層次競爭格局

在上一輪互聯網行業浪潮中，各類產品通過互聯網創新不斷突破時間、地域的界限，互聯網人身險和財產險滲透率也在2015年達到頂峰。隨后行業增速有所放緩，疊加同年監管層對代理人準入機制的放松，險企對渠道經營的戰略重心發生轉換，使得互聯網保險滲透率在2016-2017年逐步下滑。

2018年得益于健康險等非車險種的快速增長，互聯網財險滲透率邊際回暖，人身險的節奏稍慢于財險，截至2019 年，兩者的滲透率分別為7.2%、6%，處于良性的上升態勢。由于互聯網保險有著更加開放的平臺以及更為標準化和可復制化的產品，或將激發并挖掘社會消費中的各類新型保險需求，助力構建多層次的社會保障體系。

目前來看，險企對互聯網渠道掌控力較弱，盈利模式有待驗證，但是基于流量積累，從量變到質變的過程正在醞釀。

從行業競爭策略來看，或有所分化，短平快的互聯網渠道成為中小險企的選擇，而代理人高端轉型勢在必行。從產品競爭的維度來看，專業互聯網保險公司主要在中低端的標準化保險市場競爭，部分資源豐厚、科技能力優秀的險企向中高端或非標準化拓展。

而綜合險企可自設互聯網公司，利用簡單型的產品引流，但核心競爭力的來源還是依托資源優勢，通過醫療、康養產鏈的協同布局，開發綜合型產品，實現價值的提升。

本期《錢瞻研報》推出了白金版，重點介紹了4家非銀金融行業上市公司的基本情況。歡迎大家關注微信公眾號“道達號”，進入贏家學院進行閱讀。

風險提示：

1、經濟下行超預期的風險。受疫情影響，經濟發展有較大的不確定性，企業融資需求情況值得關注，且伴隨經濟下行利率有下降趨勢，帶來潛在的利差損風險。

2、資產質量惡化超預期的風險。企業資產質量可能因疫情等外部因素而出現波動，對股票質押等業務造成潛在風險。

3、居民風險保障意識不足。疫情未充分激活居民風險保障需求，且受限于可支配收入的降低，投保意愿受到影響，保費增速乏力。

4、政策推進不如預期。證券行業業務開展受到嚴格的政策規范，政策推進不及預期將影響行業改革轉型進程及節奏。

5、市場波動風險。證券公司業務與股市及債市環境高度相關，來自股市及債市的波動將會影響證券公司業績。

本期錢瞻研報的參考研報如下：

華泰證券：2020年非銀行金融行業中期策略：變革賦能，價值領航

山西證券：非銀金融行業2020年中期投資策略：政策加持，市場回暖，投資券商正當時

方正證券：透視平安，保險業供給側改革路在何方

信達證券：結構性行情，券商何時王者歸來

（本文內容僅供參考，不作為投資建議，據此入市，風險自擔。）