每經記者 王硯丹 每經編輯 謝欣

A股投資者經歷了一個難忘的2020年。新冠疫情擾動下，市場雖一波三折，但以科創板、創業板為代表的成長股卻屢出黑馬，不少個股股價迭創新高。

即將到來的2021年，資本市場又將迎來哪些變化？哪些板塊或個股的機會值得投資者關注？《每日經濟新聞》記者（以下簡稱NBD）采訪了華泰證券研究所策略組負責人張馨元。她表示，2021年有望成為全面注冊制的推行年，同時，在十四五“雙循環”新發展格局和提高直接融資比重的政策目標下，資本市場將進一步對外開放。預期2021年A股上市公司盈利有望繼續同比改善，而明年A股上漲動力將主要來自盈利增長。建議投資者關注上游大宗商品、中游設備零部件和下游耐用品制造。但同時，仍應警惕海外需求修復低于預期、美股波動率上升和A股流動性可能短期偏緊三大風險。

2021年有望成為全面注冊制的推行年

NBD：2020年，A股市場發生了深刻變化，新修訂的證券法實施與創業板實施注冊制改革是兩大標志性事件。即將到來的2021年，您認為A股市場政策面上還有哪些變化值得期待？

張馨元：我們預計2021年全面深化資本市場改革的相關措施有望進一步落實，推行全面注冊制、健全退市制度、外資持股比例放寬等方面值得期待。

首先，全面注冊制漸行漸近，2020年是存量注冊制改革的開啟年，2021年有望成為全面注冊制的推行年。我們預計2021年A股IPO家數或達511~738家左右，首發募集規模或達0.63~1.05萬億元左右，IPO數量和規模相比2020年均可能明顯增長。我們預計更多獨角獸有望選擇在A股上市，也或將有優質境外上市企業境內二次上市。

其次，健全退市制度，近期出臺的退市新規征求意見稿是重要信號，主要有三方面邊際變化：優化退市標準、簡化退市流程以及強化退市監管。退市標準進一步完善了4類強制退市指標，退市程序方面取消了暫停上市和恢復上市，退市時間縮短至15個交易日，對于過渡期安排也給予緩沖期等。新一輪退市制度改革的推進是金融供給側改革的重要一環，退市制度與注冊制一體兩面，我們認為兩者協同有助于A股加速出清僵尸企業、引入更多優質企業，實現優勝劣汰，并引導長期價值投資。

第三，在十四五“雙循環”新發展格局和提高直接融資比重的政策目標下，資本市場進一步對外開放。一方面，引入活水，提高對外開放水平，拓寬境外投資者進入證券市場的渠道，增強外資參與便利度。另一方面，在中國從最大制造國向最大制造國+消費國轉型、形成"雙循環"新發展格局的過程中，中國有望通過工業互聯網+智能制造的生態搭建，來向內尋求低成本、進一步提升利潤率、提升權益資產盈利水平，而進口增長有望促進海外資金配置人民幣資產、中長期內降低A股的貼現率水平。

2021年A股盈利有望繼續同比改善

NBD：2020年由于新冠疫情影響，A股上市公司盈利也出現波動。每年年初，市場最關注的是年報行情。您對2020年A股全體上市公司盈利水平有何預期？分市場來看，主板、創業板、科創板、中小板哪個市場表現更佳？哪些行業更可能出現業績確定增長？另外，對即將到來的2021年，您認為整體業績是否會較2020年繼續改善？

張馨元：我們預計2020年A股盈利有望同比微幅增長，大致測算凈利潤增速或0.9%左右。分市場來看，主板、創業板、科創板、中小板有望延續三季報累計凈利潤同比增速改善的趨勢，創業板、科創板、中小板的同比增速有望繼續大于主板，但主板受益于順周期行業的占比較高，其盈利修復、環比改善的斜率或較高。分行業來看，我們預計2020年報中，必需消費板塊的農林牧漁、醫藥、食品飲料和中游制造板塊的機械、電新、軍工，業績增長確定性較強，凈利潤同比增速有望居前。

我們預計2021年A股盈利有望繼續同比改善，大致測算全A整體凈利潤增速或在14%左右水平，全A非金融/全A非金融石油石化的凈利潤增速或約21%/17%左右水平。分季度來看趨勢，我們預計2021年A股凈利潤同比增速或在一季度高企后回落，四季度有望再度企穩回升。

明年A股上漲動力主要來自盈利增長

NBD：關于估值，2020年科技股走出一波較大行情，年底低估值的銀行板塊又出現異動。您認為目前A股總體估值處于怎樣的位置？哪些板塊或行業仍具有吸引力？

張馨元：當前（截至2020年12月16日）A股上證綜指PE(TTM)估值處在歷史（2005年以來）50%分位，滬深300指數PE(TTM)估值處在65%分位。采用相對估值法和絕對估值法測算，我們預計2021年滬深300指數的合理PE中樞可能在14.4~14.5倍左右，PB在1.58倍左右，相比當前有小幅收縮。我們預計明年A股上漲動力主要來自盈利增長，景氣上升或持續高景氣的板塊和行業仍有吸引力，分板塊來看，上游大宗商品、中游制造業的景氣有望受益全球補庫周期共振、制造業投資回升。

明年宏觀主線是“全球再通脹和制造業投資回升”

NBD：2021年有哪些投資主線值得我們關注？

張馨元：我們認為明年宏觀主線是“全球再通脹和制造業投資回升”，自上而下沿宏觀主線的配置思路是“大宗為盾、制造為矛”，關注上游大宗商品、中游設備零部件和下游耐用品制造。

在上游大宗商品中，我們主要建議關注工業金屬、小金屬：（1）考慮到全球經濟內外共振，更關注海外定價權高的資源品；（2）考慮到結構上制造業投資更為突出，更關注制造業投資的上游資源品；（3）兩條邏輯重合的大宗商品是工業金屬。

在中游設備零部件和下游耐用品制造中，我們建議關注機械、電新、汽車等，是全球經濟共振修復和制造業投資回升的受益行業，本輪中國制造業的融資成本和毛利成本或小于歷史全球經濟修復階段，這些行業順疫情、順經濟周期、順政策周期、順技術周期，建議重點尋找符合產業基礎高級化思路，受益于工業自動化、綠色化、互聯化的細分行業隱形冠軍；

另外，沿著“企業資本開支回升”邏輯，我們同樣建議關注2B計算機行業--企業增加資本開支的兩大方向為自動化和數字化，計算機是新制造的重要牽引機，國家產業基礎高級化的政策支持中也包含基礎軟件的研發支持。

關注2021年三大特有的時間窗口

NBD：2021年有哪些時間窗口值得我們關注？

張馨元：2021年是全球的“新冠有疫苗首年”、美國的“大選后首年”、中國的“十四五首年”，以三個變量為主線對應可以關注2021年特有的時間窗口：

一是隨著疫苗投產、疫情放緩、全球有望走出衰退，關注重點人群接種疫苗（預計1月底前）和廣泛接種（預計3月底或4月初）這個兩個時間點是否符合預期，及其后全球經濟活動恢復情況。基于美國衛生與人力資源部公開發言，新冠疫苗的上市接種分四個階段，1）階段I：部分疫苗獲得"限制性使用"授權，這是當前所處階段，2）階段II：疫苗在FDA正式注冊上市&最易感人群接種，2020年底前，至少有一支新冠疫苗有望獲得美國藥監局批準并且接種于最易感人群，3）階段III：重點人群接種，2021年1月底前有望實現重點人群接種，包括醫護人員、社區服務與急救人員、老人等，4）階段IV：廣泛接種，2021年3月底或4月初前，有望實現疫苗量產。

二是關注美國大選后財政刺激政策、中美貿易政策、全球貿易環境變化。明年1月美國白宮交接后，此前懸而未決的財政刺激政策或有所推進，中美貿易政策和全球貿易環境或隨之變化，有望成為市場關注焦點。

三是關注年初“十四五”規劃正式出臺、以及年中至年末各專項規劃發布情況。2021年是“十四五”規劃落地年，預計2021年3月“十四五”規劃《綱要》正式發布后，各類專項規劃會逐步落地，同時每年春節前后由于經濟數據真空期、流動性相對充裕等因素，常現春季躁動行情，市場對“十四五”規劃和全國兩會議題等政策動向關注度較高。

三大可能風險仍值得投資者警惕

NBD：我們知道，市場最害怕的是“黑天鵝”或者“灰犀牛”事件。目前來看，您認為市場有可能出現哪些潛在風險值得投資者警惕。

張馨元：我們認為潛在風險主要有海外需求修復低于預期、美股波動率上升和A股流動性短期偏緊這三方面。

首先，疫情沖擊下，美國貧富差距與收入不均等社會資源分配問題進一步拉大，或導致美國居民部門的杠桿率數據不能準確反映消費主力群體的真實資產負債表情況，這對于我們"中國制造業受益于美國居民部門需求回升、美國家庭設施設備更新周期"的基準判斷，構成一定風險。

其次，美股的散戶增加及杠桿率升高或導致美股波動率上升。疫情后美股散戶數量大幅上升，紐交所融資賬戶余額與標普500的比值也明顯攀升，反映股市資金整體杠桿率上升，上述兩點因素或導致美股波動率中樞短期高企，并通過北向資金、全球市場情緒等路徑向A股傳導。

第三，全面注冊制的實施和IPO體量對A股流動性的短期影響。全面注冊制和大量IPO下，導致A股資金面偏緊風險。伴隨全面注冊制逐步推進，IPO數量和規模或將創歷史新高，若2021年IPO節奏進一步加快，發行數量和規模超市場預期，則將導致股票供給壓力大幅增加。優質獨角獸上市、中概股回歸、大型IPO等或短期形成A股市場資金分流現象，若無顯著的增量資金入場，將造成股票流動性緊張局面，A股屆時或面臨較大的調整壓力。