每經評論員 胥帥

1月19日，賽道股大跌，成為推動市場調整的主要原因之一。新能源、醫藥股大跌，重倉這些板塊個股的基金，其凈值可謂慘不忍睹。中證內地新能源主題指數跌幅一度在3%左右。熱門賽道殺跌，多只熱門基金被推上了風口浪尖。曾經有多輝煌，現在就有多落寞。

2020年到2021年是半導體、CRO、白酒、新能源等賽道股的大牛市，捧紅了很多明星基金經理，張坤、蔡嵩松、葛蘭等基金經理一度成了網紅。不過，不少網紅基金擇股特點趨同，往往重倉大賽道大市值個股，被戲謔地稱為“躺贏”式投資。賽道股估值拉升又向“躺贏”式投資施以正反饋，邏輯強化轉為執念。

熱門基金和熱門股都有風水輪流轉的魔咒，今年大漲，第二年大跌，凈值和股價變動背后是投資模型演繹到極致后的反噬。這種場景似曾相識，2014年的手機游戲，2015年的互聯網，2016年的舉牌概念……多么熟悉的配方，多么熟悉的味道，變的是賽道，不變的是極其功利主義的一種人性。

挖掘龍頭股并沒有錯，錯就錯在一成不變的固化思維和邏輯。更為理性一點，擇基金是擇股，擇股是擇公司，擇公司是對微觀經濟行為的分析。恰好，微觀經濟行為是最為多變、復雜以及難以揣度的，一成不變地看待公司是極其缺乏思考能力的表現。

過去兩年，針對白酒和新能源，各類研報規劃出了無數個樂觀的未來。分析師用各種花里胡哨的模型，紛繁復雜的數理計算工具，諸如永續經營法、30年現金流折現法等不斷抬高市場預期，抬升賽道股估值水平。然而，世界上唯一不變的就是變化本身。每一個突然涌動的變量都會成為擾動不變模型的因子，世界不會是停止流動的死水。人會變，公司會變，供給和需求會變，新古典的一般均衡模型只會存在于理想之中。并不能說這些高學歷的基金經理不優秀，只是龍頭股超出“天花板”的估值，或許已經違背了投資邏輯和估值規律。

筆者認為，基金暴跌不見得是一件壞事，它甚至可以是一件好事。

一方面，曾經迷信明星基金的投資者可以打破執念，不再以歷史收益率作為投資依據。2021年，收益表現很好的是重倉煤炭、鋼鐵等長期被市場低估品種的基金，而2022年1月表現較好的則是來自基建等長期被低估的板塊。風格切換也會促使投資者更為理性思考投資邏輯，動態尋找估值預期差。

另一方面，市場長期對明星基金經理有理性人的假設。與之對應，散戶是天然呆萌的沖動投資者。過去兩年，定投基金改投股票是一大風向，也有市場去散戶化一說。結果來看，理性人的假設并不合適，明星基金經理也是人，也會有投資執念。散戶不一定都是錯的，明星基金經理不一定都是對的，關鍵是散戶和明星基金經理需要對話。如果基金只有管理人的一種聲音，便有一條路撞到南墻的可能。