每經記者 王帆    每經編輯 張海妮    

北京冬奧會將至，舉國上下體育氛圍日漸濃厚，連健身器材廠商也開始沖刺上市。

2021年11月，江蘇康力源體育科技股份有限公司（以下簡稱康力源）提交招股書（申報稿），擬在深交所創業板上市。康力源是一家專注于多系列健身器材研發、制造與銷售的企業，其前身是全民所有制企業——徐州健身器材總廠，1998年改制后曾以長跑冠軍王軍霞命名，彼時的廠長衡墩建以王軍霞名義進行了出資。

如今王軍霞的名字早已從股東名單中消失，衡墩建所持股權超過98%，在公司擁有絕對的話語權，而其親屬也在康力源關鍵崗位任職，家族企業特點顯著。此外，康力源超過70%的銷售額來源于代工模式，毛利率較自主品牌低了近30個百分點。未來隨著國內人工成本的提高、消費者品牌意識的提升，單純通過代工模式參與國際市場的難度將逐步加大，公司自主品牌建設有待加強。

值得一提的是，在康力源的全民健身器材板塊，有房地產開發企業采購公司產品用于小區公共設施建設，其中的重要客戶是恒大系公司。隨著2021年下半年恒大商票兌付危機的顯現，康力源為此計提了50%的壞賬準備。

名人效應：長跑冠軍曾代持

康力源旗下產品覆蓋無氧健身器材（如綜合訓練器、自由力量訓練器等）、有氧健身器材（如跑步機、橢圓機等）、室外全民健身器材（如太空漫步機、三聯單杠、籠式足球場等）和其他小類器材等多系列產品，種類有千余種。

從規模來看，康力源近幾年收入和利潤穩步增長，2018~2020年分別實現營業收入3.71億元、3.82億元和6.75億元，分別實現歸母凈利潤1474.34萬元、3563.07萬元和9336.60萬元。

按Allied Market Research全球健身器材規模116億美元測算，康力源2020年健身器材全球市場占有率約為0.90%；公司2020年度主營業務收入中出口銷售收入為5.40億元，占2020年我國健身器材出口總金額455.81億元的1.18%。

追溯康力源的歷史，公司的創立一開始就帶著明星效應。

1973年，全民所有制企業徐州健身器材總廠成立，1998年5月，徐州健身器材總廠采取“‘分塊搞活’、‘經營骨干出資’組建新公司、由新公司購買徐州健身器材總廠部分資產的方式”進行改制。在此背景下，徐州健身器材總廠、徐州健身器材總廠工會委員會與其他自然人借用體育名人效應（王軍霞）共同出資設立徐州軍霞健身器材有限公司（以下簡稱軍霞健身），注冊資本為320萬元。經過一系列演變，軍霞健身改名為康力源。

《每日經濟新聞》記者注意到，王軍霞是中國首位奧運會長跑冠軍，被譽為“東方神鹿”。1996年7月，王軍霞獲得亞特蘭大奧運會女子5000米決賽金牌。2012年11月24日，王軍霞入選國際田聯名人堂。

事實上，王軍霞并非實際出資人。在公司創立之初的1998年，時任徐州健身器材總廠廠長的衡墩建以王軍霞名義進行了出資。2001年11月18日，王軍霞與衡墩建簽署了《股權轉讓協議》，王軍霞將其持有的公司全部出資20萬元無償轉讓給衡墩建，代持關系已解除。

不過，盡管王軍霞早已不再擔任股東，也不再冠名公司，但康力源仍持有“軍霞”系列商標，以“JX”、“軍霞”、“康力源”等品牌銷售產品。

康力源持有的“軍霞”商標。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

記者查詢到，主流電商平臺均有名稱為“軍霞”字眼的健身器材旗艦店。

電商平臺上的軍霞健身器材旗艦店。圖片來源：網頁截圖

那么，在脫離與王軍霞的關系后，康力源繼續使用“軍霞”系列商標，中間是否有簽署相關授權協議？若無，未來是否存在一定的糾紛隱患。

上海明倫律師事務所王智斌律師向記者分析稱：“使用名人姓名作為品牌、注冊商標，需要征得本人同意，否則有可能會構成侵權，但具體還要考慮該名字是否具有其他含義、商標注冊的類別及使用方式等。”

據招股書（申報稿）披露，保薦人及發行人律師核查了上述協議書，并對衡墩建、王軍霞進行了訪談，確認了上述王軍霞名義出資及恢復至實際所有權人衡墩建的事實，雙方不存在糾紛或者潛在糾紛。不過，招股書（申報稿）僅對王軍霞與衡墩建是否存在糾紛進行核查，并未提及王軍霞目前與公司之間的關系。

家族企業：老板直接持股98.07% 三位副總是老板親戚

康力源的實控人、董事長為衡墩建，其為原徐州健身器材總廠的廠長。在經歷幾次股權變更后，目前衡墩建直接持有公司98.07%的股份，股權高度集中。

再看其他股東，均為自然人，持股比例由高到低分別為許瑞景（持股0.96%）、彭保章（持股0.32%）、曹康凱（持股0.32%）、郭景報（持股0.32%），這四人均是衡墩建在徐州健身器材總廠的同事，其中三人為副廠長，一人為倉庫副主管。

股權結構。圖片來源：招股書（申報稿）截圖 

由此可見，康力源股東持股比例差距十分懸殊，除了實控人衡墩建，康力源并未有其他持股超過5%的股東，因此在表決上無法與實控人進行抗衡，股權結構可謂是“一家獨大”。

對此，康力源也在招股書（申報稿）中坦言，公司存在實際控制人不當控制的風險。公司表示，本次發行完成后，實際控制人控制的股份比例有所下降，但對公司仍具有絕對控制力，可通過股東大會和董事會等對公司發展戰略、經營決策、人事安排、利潤分配、關聯交易和對外投資等重大決策事項產生重大影響。如果實際控制人不恰當行使其表決權，則可能影響甚至損害公司及公眾股東的利益。

《每日經濟新聞》記者注意到，康力源不僅股權高度集中，連高管層面也頗具家族企業的特點——公司4位副總經理中，3位是衡墩建的親屬。招股書（申報稿）披露，公司董事長衡墩建與董事、副總經理衡思名為父子關系，董事長衡墩建的配偶與副總經理魏威為姐弟關系，副總經理許佳為董事長衡墩建的外甥。

從上述股權和人員結構來看，康力源距離現代企業制度有一定距離。招股書（申報稿）披露，康力源曾存在個人賬戶代收代付、銀行轉貸、第三方回款、電商刷單、資金拆借問題，目前已完成整改。

其中，在電商刷單方面，公司電商部門員工通過朋友或從事刷單的團隊在平臺下單購買產品后，向購買人寄送空包或贈品，公司將資金及刷單傭金通過電商部門員工支付給刷單人員。2018年至2020年，刷單金額占各期主營業務收入的比例分別為2.22%、5.52%和0.98%，占比均較低?？盗υ幢硎?，公司業績不存在依賴刷單的情形，并已于2020年6月停止刷單行為，積極整改，制定了禁止刷單相關制度、明確了相關責任人，有效杜絕了刷單情形。

客戶爆雷：恒大兌付成難題 計提50%壞賬

對于康力源而言，在境外銷售方面，公司主要為國外知名健身器材品牌提供OEM/ODM業務，并在亞馬遜平臺開展自主品牌跨境電商業務，2018~2020年外銷收入占主營業務收入的比例分別為72.63%、71.12%和80.16%。

而針對國內市場，康力源除了電商平臺零售等銷售模式之外，也有一部分業務來源為政府和企事業單位的集中采購。該類業務以室外全民健身器材為主，輔以部分室內健身器材，客戶以各地體育局等部門為主，亦有部分房地產開發企業采購室外全民健身器材用于小區公共設施建設。報告期內，康力源室外全民健身器材的收入占比穩定在5%左右。

不過，雖然內銷業務的“盤子”不大，但康力源還是“踩雷”了。

恒大系企業是康力源重要的內銷客戶，其中包括深圳恒大材料設備有限公司、廣州恒乾材料設備有限公司、海南恒乾材料設備有限公司和廣州恒隆設備材料有限公司等公司。截至2021年6月末，康力源的應收票據余額為312.13萬元，均為深圳恒大材料設備有限公司等恒大系公司作為出票人和承兌人開具的商業匯票。另外，公司對恒大系公司的應收賬款余額為244.24萬元。

康力源表示，2021年6月以來，恒大集團的信用等級、經營情況和財務狀況發生了重大不利影響，公司對截至2021年6月末恒大系公司開立的商業承兌匯票及應收賬款按50%的比例單項計提壞賬準備。

代工之痛：ODM/OEM毛利率遠低于自主品牌

康力源主要以ODM/OEM模式，面向境外知名健身器材企業或大型零售商進行銷售。以2021年上半年為例，公司前五大客戶分別為Impex（美國）、Argos（英國）、Nautilus（美國）、Sportstech（德國）和KIKOS（巴西），合計銷售額為2.24億元，占總收入的比重為60.05%。

代工雖然讓貼上“中國制造”標簽的健身器材遠銷海外，但伴隨而來的低附加值一直是亟待解決的問題。以康力源2021年上半年的銷售額來看，ODM/OEM的銷售占比高達72.77%，自主品牌占比僅為25.45%。ODM/OEM雖然作為業績主力，但盈利性遠遠不如自主品牌。

ODM/OEM與自主品牌收入占比、毛利率對比情況。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

從毛利率來看，自主品牌2021年上半年的毛利率能達到59.03%，而ODM/OEM僅為31.09%。代工比自主品牌的毛利率低了近30個百分點，可以說是讓渡了極大的盈利空間。康力源在招股書（申報稿）中表示，自主品牌業務毛利率顯著高于ODM/OEM業務，主要系自主品牌使用自有渠道銷售，產品定價高于ODM/OEM產品，同時自主品牌存在較多線上銷售，毛利率較高。

此外，在疫情背景下，公司以外銷ODM/OEM為主的經營模式也面臨考驗。

2020年下半年以來國際物流集裝箱持續緊缺，海運費價格持續上漲。招股書（申報稿）援引中國出口集裝箱運價指數顯示，2020年6月以來，海運費持續快速上漲，2021年1~6月，累計上漲了56.24%，并且上漲趨勢還在持續?？盗υ幢硎?，雖然公司出口海運費主要由客戶承擔，但是海運費價格持續上漲將在一定程度上抑制客戶的訂單需求，并會對公司的經營業績產生影響。另一方面，集裝箱緊缺，客戶無法及時、足額訂艙，將影響公司產品的出口銷售，降低公司的存貨周轉速度，提高營業資金成本。

康力源表示，公司線下外銷仍以ODM模式為主。隨著國內人工成本的提高、消費者品牌意識的提升，單純通過該模式參與國際市場的難度將逐步加大，以研發創新為起點，提升品牌運營能力，構建核心競爭力，打造自主品牌是公司乃至國內健身器材行業未來發展的必然選擇。

《每日經濟新聞》嘗試就公司商標使用、未來業務布局等方面采訪康力源，向公司發去采訪郵件，但截至發稿未獲回復。

封面圖片來源：攝圖網-500674266