在博時基金權益投資二部投資總監曾豪看來，投資本質上是認知的變現，只有不斷學習新的領域，投資才會有超額收益、持續戰勝市場。“投資上的加法是要擴展能力圈，減法則是階段性放棄某些與投資理念不符合的行業和個股。”

深耕投資研究，培育擇時、行業輪動和行業比較的思維模式

曾豪碩士畢業于上海交通大學材料科學與工程專業，2009年至2015年曾在中信證券擔任執行總監兼首席分析師，從事建材行業研究。建材覆蓋面較廣，既有強周期的水泥、玻璃，也有成長性強的新材料。

2015年6月，曾豪加入華寶基金擔任研究部總經理，負責投研團隊搭建。“研究總監是一個考驗多維度能力的崗位，首先需要自己學習各種各樣的行業，對各個行業有一定認知，否則無法給予研究員指導；其次需要極強的溝通能力，因為是銜接研究與投資最核心的環節。同時需要重視研究員的能力與積極性培養，包括研究成果如何有效轉換為投資。”

曾豪表示，投資總監更加關鍵，是投資方向的掌舵人，必須要有大的格局和足夠的專業度，時刻保持對新鮮事物的學習態度——就像一艘在大海航行的船，需要優秀的舵手指引著方向。長期強周期的研究培養了曾豪擇時、行業輪動和行業比較的思維模式，讓他對自上而下的宏觀策略特別重視；而成長性強的新材料研究則對選股能力，尤其是尋求個股阿爾法的幫助很大。因此，當談到自己的核心優勢，他認為首先是覆蓋面廣，其次是研究深度和對個股阿爾法的理解。

從賣方轉到買方，從研究轉型做投資，轉型跨越之路亦有崎嶇，“因為研究最核心的考量因素是深度研究能力，但投資除了深度研究以外，還要有適合自己的投資理念和框架。”2021年底，曾豪加入博時基金，2022年7月起任博時價值增長貳號證券投資基金、博時價值增長證券投資基金基金經理。

四維度構建投資組合，追求可持續勝率

從投資風格上來說，曾豪專注而積極，是行業能力圈較為廣泛的全市場選股基金經理。在組合構建上，他以成長風格為主，自上而下和自下而上相結合，擇時和行業輪動輔助控制回撤。曾豪表示，許多第三方給他過往的業績做過測評，過往4年里面的超額收益90%來自選股，屬于選股型選手。他的選股基于4個維度，即ROE、行業景氣度、公司核心競爭力、估值。

以上四個維度同樣是曾豪構建投資組合的來源：一是ROE指標，是入門的門檻，組合中80%左右的公司需滿足過去長時間（即短則3-5年，長則10年）ROE在10%以上；20%左右“拐點型”公司由于投入產出的錯配，當期ROE無法達到10%，但是后續1-2年應可符合要求；二是行業景氣度，基于完備的行業比較模型和中觀的密切跟蹤，優選未來3-5年內景氣度向上的行業；三是公司核心競爭力，通過產業鏈上下游的調研，對公司競爭力進行深入研究，對于重倉標的，要求未來3-4年凈利潤翻倍或者業績年化增速在25%以上；四是估值，曾豪認為估值只是結果，公司未來3-4年估值應平穩向上，同時預判未來三年公司是否具備盈利增長的確定性、競爭力提升的空間和技術壁壘的增強程度。

“行業景氣度這個東西挺重要的，尤其在今年屬于非常重要的維度。我有一套行業比較模型，8個維度來給各個行業打分，包括業績趨勢、行業增速，日歷效應等。可以把很多行業做排序，然后選擇未來3到5年的景氣行業。”

在公司選擇方面，曾豪偏好處于廣闊行業空間，且正在經歷一輪行業的景氣上行周期狀態下的公司。“此時只需找到競爭力最強的公司并持續持有就可能會有較好的長期收益，而這些行業的龍頭通常會有很強的競爭壁壘，長期企業價值也更高。”

為追求勝率的持續性，2018年下半年開始，曾豪開始反思自己的投資模式，通過復盤過去的研究和投資實踐，發現真正適合自己的模式是尋求具備核心競爭優勢的龍頭企業并伴隨它們成長，追求個股深度阿爾法正是他認可并最為擅長的領域。投資本身是不斷演繹進化的過程，曾豪進一步優化投資框架，從之前的深度阿爾法和左側投資模式，開始適度向右側拐點投資做偏移，較大提升了投資效率。同時行業集中度也有所提升，進攻性也有所增強。

聚焦優質成長股，關注企業核心競爭力

曾豪選股主要聚焦于優質成長股，傾向于選擇未來3-4年業績增速在25%以上，同時ROE在10%以上的公司。他非常重視好公司的選擇，把企業核心競爭力的本質歸納為三點：成本最低，產品力最強和服務力最強。

好公司的概念如何？首先，是傳統行業中綜合成本最低的公司。2013年后，中國經濟告別高速成長期，進入整體需求平穩期。曾豪認為，在此大背景下，成本優勢明顯的公司能夠脫穎而出，比如在MDI、純堿、造紙等板塊先后涌現一批以成本控制著稱的行業龍頭。長期而言，雖然很多公司是周期股，但具有顯著投資價值，絕對漲幅不比消費和科技差；

其次，科技股和消費股中產品力強的公司，例如云計算、消費電子、化妝品和新能源的細分龍頭。產品競爭優勢強的龍頭公司，無論從研發水平還是產品口碑，均顯著超越其他同行；

第三，服務力最好的公司。比如一些CDMO公司和物業公司，能服務做到極致，其核心競爭力亦比較突出。

投資需要不斷完善體系，從過往包括賣方和買方經歷來看，曾豪總結了公司評估維度——一是管理層是否靠譜；二是財務指標，通過自己總結的財務指標模型，可以評估出財務的優劣；三是公司的可持續盈利能力。

曾豪表示，90%的超額收益來自選股外，還有10%的超額收益來自自上而下的行業擇時輪動，對回撤控制起到很大作用。

行業擇時方面，曾豪采用中長期維度和短期維度，中期維度一般3或4年是一個周期，核心指標是流動性。擇時一般2-3年擇時一次，核心是通過多項指標來判斷風險很大的時候才會降低到較低的倉位，主要判斷指標分為以下三項：股債相對回報率（市場PE倒數與十年期國債收益率的息差）：若標準差處于-2倍標準差以下，說明風險收益較高，市場存在顯著投資機會；第二是MA60，即個股收盤價高于所在板塊六十日均線的比例。這屬于較好的短期擇時指標，若指標超過90%，說明此板塊過熱，未來可能會面臨回調；若該指標低于10%，說明是比較好的買點；第三是風格擺動差指標：在存量博弈的市場里，當一種風格已大幅跑贏另一種風格時，若擺動差超過一個閾值后，未來該種風格的股票將進行均值回歸，說明此種風格已進入行情末端，未來有較大的可能面臨回調。

宏觀經濟緩慢復蘇，看好高成長型的賽道

在市場邏輯方面，曾豪從三個維度分析，分別是基本面、流動性和風險偏好。

首先，基本面核心看宏觀經濟。曾豪認為國內現處于緩慢復蘇的過程中。“隨著穩增長政策持續落地，很多微觀數據包括水泥出貨量、玻璃出貨量還有機械數據都在緩和復蘇，許多基建項目投資加力去穩經濟。”在流動性方面，曾豪判斷國內的流動性將保持較寬松的狀態。同時，風險偏好也會對股市帶來較大影響。

關于今年下半年投資主線，曾豪表示看好高成長型的賽道，比較樂觀的是新能源電池，下半年的性價比比較高；風電板塊和風電零部件，幾家核心公司的業績增速都在往上走；航發產業鏈和導彈，半導體設備和材料等，可穿越周期，因為它們有極強的阿爾法；以及基建和地產產業鏈，許多公司具備極強的賠率，向下的風險比較低。

曾豪認為“大消費”板塊目前處于情緒最悲觀的時刻，隨著疫情的好轉，許多龍頭公司會有很大的反彈空間。“消費里面比較好的第一是高端白酒，第二是醫美，景氣度特別高。”另外，隨著美國加息拐點出現，黃金板塊亦有比較大的投資機會。

（本文不構成任何投資建議，投資者據此操作，風險自擔。）