每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)實(shí)習(xí)編輯 馬子卿    

9月30日，中債國債10年期指數(shù)收于189.0239，中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)收于101.93。

自2020年10月以來，中債國債10年期指數(shù)與中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)走勢出現(xiàn)背離，前者整體持續(xù)走高，后者整體持續(xù)回落，剪刀差不斷擴(kuò)大。但值得注意的是，今年4月以后，情況有所改變。

就此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者通過查閱相關(guān)文獻(xiàn)和數(shù)據(jù)，對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行了梳理。

近兩年間，國債指數(shù)與信用債指數(shù)走勢持續(xù)背離

從歷史走勢來看，2020年10月以來，中債國債10年期指數(shù)與中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)走勢背離，前者整體持續(xù)走高，后者整體持續(xù)回落，剪刀差不斷擴(kuò)大。

2020年10月20日，中債國債10年期指數(shù)報(bào)172.7304，中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)收于110.85。

中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)走勢來源：wind

國債指數(shù)走勢來源：wind

中債-愛建高收益?zhèn)笖?shù)隸屬于中債定制指數(shù)族分類，該指數(shù)成分券為交易活躍的高收益信用債券，旨在反映高收益信用債券整體價(jià)格走勢情況。債券種類：包括企業(yè)債、公司債、商業(yè)銀行債、短期融資券和中期票據(jù)等在境內(nèi)債券市場公開發(fā)行的信用債券。

中債國債3-5年期國債指數(shù)與中債國債10年期指數(shù)走勢大體一致，與中債-愛建高收益?zhèn)?cái)富（總值）指數(shù)同樣背道而馳，剪刀差也持續(xù)擴(kuò)大。

概括而言，近兩年間，國債指數(shù)與信用債指數(shù)走勢持續(xù)背離。這一現(xiàn)象反映的是，信用債相對(duì)國債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在不斷抬升。

從收益率角度來看，數(shù)據(jù)顯示，2020年10月20日，中證國債10年期到期收率報(bào)3.1965%，中證國債5年期到期收率報(bào)3.1176%。由于A等級(jí)償還債務(wù)能力較強(qiáng)，較易受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)較低，因而，信用債中我們以5年期、10年期中證公司債（A）為例，同期10年期中證公司債（A）收益率報(bào)11.5342%，5年期中證公司債（A）收益率報(bào)11.0800%，10年期國債與10年期公司債信用利差為83377bp，5年期國債與5年期公司債信用利差為79624bp。

到了2022年4月20日，中證國債10年期到期收益率報(bào)2.8289%，中債國債5年期到期收率報(bào)2.6106%。同期中證公司債（A）10年期收益率報(bào)11.2778%，中證公司債（A）5年期收益率報(bào)10.8800%。10年期國債與10年期公司債（A）信用利差為84489p，5年期國債與5年期公司債（A）信用利差為82694。

通過以上數(shù)據(jù)對(duì)比可見，2020年10月20-2022年4月20日，國債與公司債在10年期和5年期品種上，均出現(xiàn)利差擴(kuò)大，其中5年期更為明顯。

整體而言，近兩年來，國債收益率整體趨勢是下行的，公司債收益率也有所下行，但降幅相對(duì)國債較小。

今年4月以后，信用利差開始減小

不過，2022年4月以后，信用利差開始減小。9月30日，中證國債10年期到期收益率報(bào)2.7500%，中債國債5年期到期收率報(bào)2.5595%。同期中證公司債（A）10年期收益率報(bào)10.9241%，中證公司債（A）5年期收益率報(bào)10.5823%。10年期國債與10年期公司債（A）信用利差為81741p，5年期國債與5年期公司債（A）信用利差為80228。對(duì)比可見，目前利差相對(duì)4月時(shí)期有所收窄。

中證國債和中證公司債的收益率走勢來源：wind

對(duì)于信用債，一般認(rèn)為，信用風(fēng)險(xiǎn)越高，則風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越大。在此邏輯下，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越大，表明信用風(fēng)險(xiǎn)越高，進(jìn)一步說，國債指數(shù)與信用債指數(shù)剪刀差持續(xù)擴(kuò)張，意味著企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)抬升。

2022年3月，全國社會(huì)保障基金會(huì)規(guī)劃研究部胡瑜曾在全國社會(huì)保障基金理事會(huì)網(wǎng)站發(fā)文指出，從歷史數(shù)據(jù)看，我國信用利差與無風(fēng)險(xiǎn)利率通常呈正相關(guān)，但在剛兌環(huán)境之下，預(yù)期違約損失對(duì)信用利差的解釋度不高。國內(nèi)一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)“信用風(fēng)險(xiǎn)+稅收差異+宏觀流動(dòng)性變化”對(duì)信用利差的解釋能力不足50%，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和資本市場特征對(duì)國內(nèi)信用利差的影響相對(duì)更大。

從指數(shù)角度來看，在2017年1月至2020年3月間，信用債指數(shù)與國債指數(shù)也呈正相關(guān)；2017年1月至2020年3月間，走勢保持大體一致；但2020年10月以后，信用債指數(shù)與國債指數(shù)走勢便逐步走勢出現(xiàn)了背離。今年4月以后，信用利差開始減小，這或許意味著情形有所好轉(zhuǎn)。

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