GDR發(fā)行又有大動作。6月2日，滬深交易所就修訂后的互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法向社會公開征求意見。其中，最主要變化在于GDR境內新增基礎股票上市條件，硬性門檻包括在交易所上市滿1年，且申請日前市值不低于人民幣200億元。值得注意的是，修訂后的征求意見稿明確GDR發(fā)行要適用再融資規(guī)則，同時對信息披露提出了更為細致的要求。 這是交易所針對2023年5月16日證監(jiān)會正式發(fā)布《監(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類第6號：境內上市公司境外發(fā)行全球存托憑證指引》（以下簡稱：6號指引）下發(fā)的重要配套文件。6號指引中最重要的變化，就是將此前發(fā)行GDR由證監(jiān)會核準改為注冊，并且明確GDR境內審批程序參照A股定向增發(fā)。 圖片來源：視覺中國-VCG111340069361 證監(jiān)會在發(fā)布6號指引時表示，未來將繼續(xù)支持具有一定市值規(guī)模、規(guī)范運作水平較高的境內上市公司，通過境外發(fā)行全球存托憑證募集資金，投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策的主業(yè)領域，滿足海外布局、業(yè)務發(fā)展需求，用好兩個市場、兩種資源，促進規(guī)范健康發(fā)展。 這是對2022年2月“中歐通”啟動以來，有關中資企業(yè)境外發(fā)行GDR最重要的文件。它既明確了監(jiān)管一如既往對符合資質公司通過GDR發(fā)行融資的支持態(tài)度，同時也對GDR發(fā)行程序做了進一步規(guī)范。 瑞銀全球投資銀行部中國區(qū)主管朱正芹在進行點評時表示，6號指引增加境內定增審核流程，從發(fā)行人質量、融資規(guī)模與目的、認購對象的披露等全方位進行指導與監(jiān)管，使得監(jiān)管審核流程及信息更透明化，有利于引導發(fā)行人結合自身情況與募集資金實際需求選擇適當?shù)娜谫Y產(chǎn)品。 回顧過去一年多，以“中歐通”為代表的一系列高水平對外開放政策為我國資本市場發(fā)展提供了強大助力，也為推動實體經(jīng)濟發(fā)展做出了貢獻，同時也正長遠而深刻地改變著我國證券行業(yè)競爭格局。 根據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》記者統(tǒng)計，截至2023年6月5日，“中歐通”開通以來，已有54家A股上市公司借助“中歐通”機制走上了GDR發(fā)行的道路。而值得一提的是，這54家中有50家選擇或備選了瑞交所。 在此過程中，券商投行對海外市場的戰(zhàn)略與布局也悄然發(fā)生變化。一方面，頭部券商“承擔”出海的“打前站”任務，積極向海外交易所申請業(yè)務資格。如中信證券在2022年12月宣布獲得英國、瑞士及德國三國證券交易所會員，并成功完成滬、深交易所對上述三國交易所GDR跨境轉換機構備案；另一方面，外資投行利用對海外市場的深刻了解，將協(xié)助中資企業(yè)GDR發(fā)行作為在華展業(yè)突破口。 由此在GDR發(fā)行這一領域，目前初步形成了高盛國際、瑞銀、瑞信等外資投行與中金、華泰、中信里昂等內資頭部券商既有競爭又多有合作的局面。 借助6號指引出臺的契機，《每日經(jīng)濟新聞》記者特別對過去一年多時間GDR為中國實體經(jīng)濟與資本市場所帶來的影響做了全面梳理，同時也對以券商投行開展GDR業(yè)務時所面臨的挑戰(zhàn)與機遇進行詳細解讀，以期為資本市場全面開放貢獻一份微薄之力。 從4到58，背后是資本市場對外開放的穩(wěn)中求進 2022年12月28日，東方盛虹成功發(fā)行全球存托憑證（GDR）并在瑞士證券交易所（以下簡稱瑞交所）掛牌上市。本次GDR發(fā)行規(guī)模約7.18億美元，是2022年最大規(guī)模GDR融資。 擔任聯(lián)席全球協(xié)調人及聯(lián)席賬簿管理人的中信證券在其官微上發(fā)文，提及了海外投資者對東方盛虹本次GDR發(fā)行的關注：“公司與超過100家潛在目標機構投資者充分溝通，組織安排了數(shù)十場非交易路演”。由此可見中資GDR的火爆程度。 東方盛虹是“中歐通”機制啟動后，中資公司通過GDR發(fā)行走向海外資本市場的一個縮影。但實際上，GDR早在2018年便已經(jīng)推出，卻在長達四年的時間中，僅處于少數(shù)大藍籌公司出海探索的“試水”狀態(tài)。 所謂GDR，即全球存托憑證，由存托人簽發(fā)，以滬深A股為基礎在境外發(fā)行，代表中國境內基礎證券權益的證券。在GDR機制下，A股上市公司無需在境外直接發(fā)行股票即可獲得融資，境外投資者可以透過持有GDR間接投資該公司的股票。 2018年10月12日，證監(jiān)會就發(fā)布《關于上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務的監(jiān)管規(guī)定（試行）》，正式建立上交所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通的機制（簡稱“滬倫通”）。 但是，滬倫通推出后，先后也只有寥寥4家A股公司發(fā)行GDR并在倫交所掛牌上市，分別是華泰證券、中國太保、長江電力和國投電力。四家公司在A股均屬于大藍籌板塊，它們通過滬倫通西向機制登陸倫交所，一方面出于自身經(jīng)營發(fā)展安排，另一方面也有為GDR下一步發(fā)展探路試水的意味。 2022年2月11日，證監(jiān)會發(fā)布《境內外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”擴容為“中歐通”，對外將GDR發(fā)行目的地從英國拓展至瑞士、德國，對內將上市公司范圍從上交所拓展至深交所。2022年7月28日，中國證監(jiān)會副主席方星海與瑞士財政部國務秘書斯托菲爾共同宣布中瑞證券市場互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務正式開通，GDR發(fā)行自此進入了快車道。 用數(shù)據(jù)對比說話，在擴容為“中歐通”之前，僅有4家公司籌劃發(fā)行GDR，這4家也已發(fā)行成功；而在2022年2月擴容為“中歐通”之后，A股有54家公司宣布籌劃發(fā)行GDR，這54家中，其中包括2022年宣布的43家和2023年以來宣布的11家。 圖片來源：視覺中國-VCG211298090733 值得一提的是，這54家中目前已有14家完成發(fā)行GDR，分別是明陽智能、杉杉股份、科達制造、格林美、國軒高科、樂普醫(yī)療、健康元、欣旺達、巨星科技、東方盛虹、杭可科技、方大炭素、中控技術和揚杰科技，累計融資達50.36億美元。 若是加上此前在“滬倫通”機制下已發(fā)行GDR的華泰證券、中國太保、長江電力和國投電力4家A股公司，合計18家已完成發(fā)行GDR的A股公司累計融資約108.77億美元。 另外，根據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站披露，目前證監(jiān)會已經(jīng)核準發(fā)行GDR但尚未發(fā)行的公司還有華友鈷業(yè)、永太科技、東威科技、星源材質、先導智能。 GDR為公司帶來了什么？ 從細分行業(yè)來看，與過去滬倫通機制下四家大盤藍籌股出海試水不同，中歐通機制下，一些屬于新興產(chǎn)業(yè)、正處于高成長期的高端制造業(yè)龍頭成為本輪發(fā)行GDR的主力。 此外，海外業(yè)務占比較高的公司對發(fā)行GDR的態(tài)度也更為積極——除了通過融資獲得公司發(fā)展所需的寶貴資金外，登陸海外主流交易所也可提升公司知名度，并擴大在國際市場的影響力，從而起到一箭雙雕的作用。 將上述A股公司按照交易所劃分，在“滬倫通”機制下，顧名思義已發(fā)行GDR的4家公司均為滬市公司。截至6月5日，2022年擴容為“中歐通”以來，滬深交易所接連有54家公司宣告籌劃發(fā)行GDR，其中滬市公司達31家，深市公司23家，滬市繼續(xù)領跑GDR發(fā)行。 另外，“滬倫通”機制下已發(fā)行GDR的4家公司均為主板公司，而2022年以來宣布籌劃發(fā)行GDR的54家公司，分布雖然仍以主板占據(jù)主導地位，多達36家，不過科創(chuàng)板公司和創(chuàng)業(yè)板公司也不時有消息傳出進軍GDR，二者分別已有10家和8家宣布籌備發(fā)行GDR。 從行業(yè)分類來看，“滬倫通”機制下已發(fā)行GDR的4家公司集中在非銀金融、公用事業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)。然而，2022年以來宣布籌劃發(fā)行GDR的54家公司所屬行業(yè)，正從內向傳統(tǒng)行業(yè)往外向成長制造業(yè)轉變，電力設備行業(yè)多達15家，醫(yī)藥生物行業(yè)和機械設備行業(yè)公司分別也有8家和6家。此外，電子、食品飲料等行業(yè)也有多家公司宣布發(fā)行GDR。 進一步來看，新能源產(chǎn)業(yè)鏈上市公司已然成為發(fā)力海外資本市場的主力。2022年以來宣布發(fā)行GDR的54家公司中，有超過20家為新能源產(chǎn)業(yè)鏈公司，占比四成，其中7家公司已經(jīng)完成發(fā)行上市：國軒高科、杉杉股份、明陽智能、科達制造、格林美、欣旺達和杭可科技。 從行業(yè)地位來看，2022年以來宣布發(fā)行GDR的54家上市公司中，有35家為行業(yè)龍頭或細分領域領軍企業(yè)，占比逾六成，不乏“機械茅”三一重工、“芯茅”韋爾股份、“光伏茅”隆基綠能和“券茅”東方財富的身影。 此外，記者還發(fā)現(xiàn)，“滬倫通”機制下已發(fā)行GDR的4家公司的業(yè)務范圍以境內為主，而“中歐通”機制下宣布發(fā)行的GDR的54家公司中，45家有海外收入，占比逾八成。以2022年年報數(shù)據(jù)來看，海外收入占比超10%有32家，海外收入超過20%的有21家，海外收入占比超40%達到10家。其中，巨星科技、韋爾股份、領益智造、華友鈷業(yè)、科達制造和中鼎股份6家公司，2022年海外收入占比分別達94%、82%、68%、59%、56%和53%。 巨星科技曾在公告中表示，公司本身運行高度依賴中國研發(fā)、東南亞制造和歐美銷售服務的國際化協(xié)作。本次GDR發(fā)行成功，將可以為公司搭建海外資本平臺，有效提高公司在海外市場的知名度，加大公司和客戶及國際巨頭的合作。 為什么選擇瑞交所？ 從上述統(tǒng)計數(shù)據(jù)梳理也可以看出，在中歐通機制正式開通之后，宣布發(fā)行GDR的公司中絕大多數(shù)選擇了瑞交所。 記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2022年以來宣布籌劃發(fā)行GDR的54家A股上市公司中，除明陽智能、領益智造和永太科技選擇倫敦證券交易、三一重工最終選擇德國法蘭克福證券交易所上市外，其余50家均將瑞交所作為選擇或者備選對象，尤其是有不少公司籌劃時宣布在瑞交所和倫交所及其他交易所發(fā)行GDR，而后期最終落定在瑞交所，比如欣旺達、巨星科技、星源材質、東方盛虹、先導智能等。 中金公司投資銀行部執(zhí)行負責人許佳表示，這是因為：首先，瑞士資本市場國際化程度高，許多大型跨國公司在瑞士證券交易所籌集資金，為其國際業(yè)務發(fā)展提供融資，例如禮來、百事等。據(jù)瑞交所統(tǒng)計，歐洲三分之二的藍籌公司在瑞交所上市，歐洲最大的5家上市公司中的3家(雀巢、諾華、羅氏)在瑞士上市，表明了瑞士資本市場的吸引力和深度，中國大型優(yōu)質企業(yè)有望在該市場中獲得更高的關注度。 此外，在中歐通業(yè)務上，瑞士證券交易所在中歐通業(yè)務中秉持了創(chuàng)新和開放的原則，其可預期的監(jiān)管環(huán)境進一步增強了對上市公司的吸引力。根據(jù)彭博公開數(shù)據(jù)，三個交易所在行業(yè)分布上有所區(qū)別：倫交所相對均衡，主要以消費、金融行業(yè)公司為主；瑞交所則以醫(yī)療保健及消費行業(yè)公司為主；德交所以工業(yè)及信息技術公司為主。 從市值分布上來看，瑞交所上市公司市值集中度較高，其中前20大公司市值占比超過75%，倫交所及德交所則分別在約50%、60%。從投資人角度來看，歐洲三大交易所基本共享全球活躍的機構投資人。 此外，瑞交所流程快也是備受A股上市公司青睞的原因之一。根據(jù)中信證券研究，瑞士GDR發(fā)行上市的審核由瑞士交易所自律監(jiān)管機關負責，審核效率高、流程快，總體審核時間預計為1.5-2個月，相對“滬倫通”6-8月的流程效率更高。 中歐通為中資券商投行帶來了什么？ “中歐通”機制開通也成為內資券商、尤其是頭部券商布局海外的重要驅動力。 一般而言，承擔GDR發(fā)行的投行包括兩個角色：聯(lián)席全球協(xié)調人和聯(lián)席賬簿管理人。聯(lián)席賬簿管理人，是指負責將新股分派予不同認購者的投資銀行；聯(lián)席全球協(xié)調人，是在有不同賬簿管理人負責不同地區(qū)發(fā)行情況下衍生出來的角色，負責不同地區(qū)之間的全面協(xié)調工作。聯(lián)席全球協(xié)調人必然是賬簿管理人，而由于要與全球投資者溝通，GDR項目目前來看以多家投行共同合作為主。 為方便闡述，《每日經(jīng)濟新聞》記者將聯(lián)席協(xié)調人與聯(lián)席賬簿管理人合并統(tǒng)計后發(fā)現(xiàn)，在已經(jīng)上市的18家GDR公司中，中信里昂和華泰金融控股（香港）一騎絕塵，分別服務了13家，暫居首位。中金公司（將中金英國與中金香港合并計算）服務7家排名第三；瑞銀（將UBSAG與瑞銀倫敦分行合并計算）服務了6家、銀河國際也服務了6家。 其余的還包括匯豐、海通國際、農(nóng)銀國際、國泰君安（香港）各服務了4家；瑞信、高盛國際各服務了3家；摩根士丹利國際、申萬宏源（香港）、廣發(fā)證券（香港）各服務了2家。此外，法國巴黎銀行、花旗環(huán)球、美林國際、富瑞金融、天風國際等也各有項目入賬。 從具體項目公布的中介機構名單來看，本土投行與外資投行在GDR發(fā)行中往往通力合作。如欣旺達GDR發(fā)行，聯(lián)席全球協(xié)調人是高盛國際與瑞銀，聯(lián)席賬簿管理人除了上述兩家公司外，還包括中信里昂證券、國泰君安（香港）、華泰金融控股（香港）、富瑞金融集團香港有限公司和農(nóng)銀國際。也就是說，這一項目有多達7家投行參與。但也有少數(shù)項目由一家投行完成，如科達制造GDR項目由中金公司（英國）擔任全球協(xié)調人，中金香港擔任全球賬簿管理人，兩家均是中金公司下屬子公司，因此實際是由中金公司獨立完成。 GDR交易方面，根據(jù)安排，目前中歐通機制下的跨境轉換只能通過獲得境內交易所備案的境外證券經(jīng)營機構。上交所披露信息顯示，目前境外跨境轉換機構包括：中國國際金融（英國）有限公司、巴克萊銀行、海通國際英國有限公司、中信里昂證券英國、工銀標準銀行公眾有限公司、摩根大通證券股份有限公司、匯豐銀行有限公司（英國）、高盛國際、華泰金融控股（香港）有限公司、瑞士銀行、麥格理銀行有限公司倫敦分行、光大證券（英國）有限公司。 其中，中國國際金融（英國）有限公司、中信里昂證券英國可開展跨境轉換業(yè)務的境外市場范圍包括倫交所、瑞交所、法蘭克福交易所。摩根大通證券、高盛國際、瑞士銀行業(yè)務范圍包括倫交所、瑞交所，其余均只有倫交所。 券商投行人士：有些海外投資者需要多輪溝通才能確定投資意向 但不得不提的是，從記者了解到的情況來看，GDR發(fā)行由于需要向國際投資者講好中國故事，因此對投行專業(yè)能力、溝通能力等提出了更高挑戰(zhàn)。 以樂普醫(yī)療發(fā)行瑞士GDR為例。2022年9月21日（瑞士時間），樂普醫(yī)療GDR在瑞士證券交易所上市。本次發(fā)行的GDR共計1768.4萬份，每份GDR代表5股公司A股股票，即對應新增基礎證券為8842.2萬股本公司A股股票，每份GDR12.68美元，募集資金總額約為2.24億美元。 樂普醫(yī)療GDR的聯(lián)席賬簿管理人之一——中國銀河證券全資子公司銀河國際相關人士書面回復記者采訪時表示，最初部分境外投資者對境內醫(yī)療器械行業(yè)的了解比較片面。“隨著項目的推進，銀河證券通過境內外大銷售體系聯(lián)動，作為發(fā)行人與投資者溝通的橋梁，多次組織投資者與樂普管理層會議、盡調，有些長線投資機構往往需要很多輪的溝通才會確定投資意向。”但通過多輪溝通，海外投資機構逐步認識樂普、了解中國醫(yī)療器械行業(yè)及市場現(xiàn)狀的過程。同時，國家扶持國產(chǎn)醫(yī)療設備政策頻出，醫(yī)療器械行業(yè)隨著政策的改革有著可觀的發(fā)展預期，增強了投資者對于樂普醫(yī)療前景的信心，使得項目推進良好。 中金公司投資銀行部執(zhí)行負責人許佳在書面接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時，以科達制造的GDR項目為例，指出GDR發(fā)行不但需要與外界良好的溝通能力，更需要公司技術團隊大力支持與多部門緊密配合。“7月28日，科大制造GDR在瑞交所上市，是“滬倫通”擴容后首批在瑞交所上市的企業(yè)之一。而當時在中歐深化資本市場互利合作、互聯(lián)互通規(guī)則陸續(xù)出臺的背景下，中金公司一方面短時間內協(xié)調相關方專題研究，解決瑞士GDR項目中所涉多地交易市場的項目執(zhí)行以及市場推介、簿記、清算結算等各環(huán)節(jié)的運作和系統(tǒng)支持路徑，保證項目順暢推進，預案充分；另一方面，中金公司持續(xù)與境內外監(jiān)管機構保持緊密溝通，在符合境內外監(jiān)管要求的前提下，協(xié)同各中介積極探索推動符合項目實際需求的做法安排，在最短的時間內實現(xiàn)了項目的圓滿完成。” 對A股通過GDR出海的建議：講好中國故事，注意發(fā)行時機 不可否認的是，“中歐通”機制為上市公司帶來了更多的融資選擇，也為內資投行提供了海外業(yè)務重要展業(yè)平臺，但2022年海外資本市場由于受到“俄烏沖突”、貨幣政策緊縮和衰退擔憂加劇及疫情反復等多重因素疊加影響，多次出現(xiàn)反復調整。面對更加復雜的海外資本市場，A股上市公司境外融資要注意哪些問題呢？ 許佳指出，針對擬發(fā)行GDR的A股上市公司，建議發(fā)行人可以重點從以下三個方面著手。 一是加強打造符合境外資本市場的投資故事：通過深入理解全球投資者的偏好，經(jīng)過發(fā)行人和各方中介充分碰撞，將公司的核心商業(yè)邏輯及出海戰(zhàn)略以投資人更易理解和接受的方式準確傳達。同時，注重募集資金使用的規(guī)劃，募投安排的合理性會使資本市場對公司的發(fā)展前景更有信心。 二是制定詳盡多層次的面向海外投資者的路演推介：只有通過和市場充分溝通，使各類型投資者充分認識到公司的投資價值，才能最終轉化為認購訂單。 第三，GDR產(chǎn)品核心是掛鉤A股的存托憑證，可以和A股股票進行互相兌換。通過發(fā)行GDR并在歐洲上市有利于發(fā)行人的國際化發(fā)展戰(zhàn)略，同時能夠以相對比較確定的估值和價格實現(xiàn)融資，有較好的融資效率。從GDR的投資者來看，吸引及影響他們決策的還是與公司基本面、所在行業(yè)發(fā)展趨勢、A股股價表現(xiàn)和對應估值以及A股股票流動性等因素相關，建議擬發(fā)行GDR的企業(yè)與國際投資者持續(xù)進行密切溝通，通過相關的市場推介進行公司、行業(yè)以及具體GDR產(chǎn)品的全面投資者教育，進一步增強企業(yè)自身以及中國企業(yè)發(fā)行GDR這一產(chǎn)品的全球影響力和認可度。 此外，許佳還表示，作為投行人士，面對波動的市場環(huán)境更需要對資本市場保持充分的敏銳度，協(xié)助發(fā)行人選擇合適的發(fā)行窗口，為最終的順利發(fā)行保駕護航。 圖片來源：視覺中國-VCG21409100706 銀河國際相關人士則強調，綜合各種因素考慮，選擇合適的時機是GDR順利發(fā)行的重要因素。 他指出，中歐通是我國推進資本市場制度型開放、打造互利共贏國際合作新格局的重大舉措，“中歐通”下GDR已經(jīng)成為A股企業(yè)的重要融資選擇之一，中資優(yōu)質企業(yè)既可以背靠A股市場深耕國內業(yè)務，也可以借GDR發(fā)行往國際市場發(fā)展。展望未來，GDR將成為一個常態(tài)境外融資渠道，不僅是單個企業(yè)融資渠道的補充，更成為連接整個中歐資本市場的橋梁。 但根據(jù)此前的經(jīng)驗來講，發(fā)行時機、上市地的選擇及匯率水平是GDR發(fā)行的重要影響因素。從宏觀上看，主要需考慮相關政策、上市地的政治、經(jīng)濟局勢，中國與上市地的國家關系，以及匯率水平。當大部分宏觀因素穩(wěn)定時，投資者對發(fā)行前景的看法會較樂觀，對GDR的認購熱情也會相對較高，在這種情況下發(fā)行GDR所取得的融資效果自然也會相對較高。從微觀上看，需要考慮到上市地股票市場的情況及發(fā)行企業(yè)的公司狀況，企業(yè)在籌劃發(fā)行GDR時，需考慮到相關行業(yè)股票市場走向，同時關注自身公司層面的運行狀況，選擇較為理想的時機。 而針對6號指引出臺后對未來GDR發(fā)行將產(chǎn)生的變化，瑞銀全球投資銀行部中國區(qū)主管朱正芹也做了評論。其指出，從程序上來看，6號指引提出發(fā)行GDR由此前證監(jiān)會核準改為注冊。一方面，GDR境內審批程序參照A股定向增發(fā)，新規(guī)增加境內定增審核流程，從發(fā)行人質量、融資規(guī)模與目的、認購對象的披露等全方位進行指導與監(jiān)管，使得監(jiān)管審核流程及信息更透明化。新規(guī)對于程序上的設置拉齊了底層資產(chǎn)為新增A股股份的不同股權融資產(chǎn)品的境內審核標準。另一方面，雖然新規(guī)所設置的程序壓實了A股監(jiān)管下的發(fā)行人與中介機構責任，但也顯著增加了發(fā)行人與中介機構在境內審核方面的責任，工作量與籌備成本，預計將會拉長整體項目時間，因此未來發(fā)行人在考慮通過GDR融資會較之前更加審慎。 此外，從記者了解到的情況來看，由于6號指引加入了GDR發(fā)行準備工作的保薦機構境內工作部分，因此對券商而言，也考驗著跨區(qū)域、跨部門的協(xié)同能力。 銀河國際相關人士對記者表示，之前集團的GDR業(yè)務主要由其所在的子公司銀河國際負責，但由于新規(guī)增加了出具境內保薦人報告的要求，該部分屬于境內投行業(yè)務，就必須依賴內地同事的力量。“新規(guī)下，銀河國際將協(xié)同銀河證券內地投行團隊，發(fā)揮集團跨境聯(lián)動優(yōu)勢，共同推進GDR項目落地。”