每經記者 陳利    每經編輯 程鵬 魏文藝    

一宗關聯收購，卻讓中海物業（HK02669，股價6.450港元，市值212.00億港元）的股價連續兩日大跌。

10月11日晚間，中海物業發布關聯交易收購公告稱，擬從兄弟公司中國建筑國際旗下的力進企業有限公司（以下簡稱力進企業）手里，收購“中海通信”和“中海監理”兩家全資子公司，代價不超過9.5億港元（約合人民幣）。

值得一提的是，9.5億港元不僅刷新了今年物業行業最大并購金額，同時也創造了17.54倍PE的收購定價，遠超2022年物業行業平均11.5倍的收購PE。

然而，資本市場似乎對本次并購并不買賬。在該公告發布后，中海物業股價連續兩日跌幅超過11%。特別是在10月12日大跌14.81%，創下中海物業股價近一年來的最大跌幅。而10月13日收報的6.45港元，也是中海物業自2022年11月11日后錄得的最低股價。

多家機構亦發布報告表示，該筆收購作價偏高，或將為中海物業帶來不確定性。

圖片來源：中海物業公告

不被認可的17.54倍PE

根據公告，目標企業是中海通信的唯一股東，而中海通信則為中海監理的唯一股東。中海通信是國內從事提供通信工程咨詢服務的企業，中海監理則是政府主管機關認定的高新技術企業，主要從事提供工程監理及施工咨詢服務。

對于此次交易價格，中海物業給出了9.5億港元，約為17.54倍的收購PE。根據中指研究院發布的數據，2022年物業行業并購標的PE均值約11.5倍。顯然，中海物業這一收購PE明顯高出了行業均值。

對此，中海物業解釋稱，與目標集團四家同類公司介乎于約15.92倍至約82.41倍的市盈率相比，平均市盈率約為34.93倍而中位數約為20.70倍，因此這一收購PE屬公平合理。

《每日經濟新聞》記者從一位投資者處了解到，在中海物業披露收購事項后，即召開了詳細的說明會。據其透露，本次交易的定價管理層主要參考中達安、建發合誠等4家A股監理公司的歷史市盈率走勢。

不過，對于這筆交易，中海物業也有自己的條件。根據收購協議，力進企業及中國建筑興業將對本次交易的目標集團做出業績擔保，保證其截至今年末的未經審核綜合除稅后純利將不少于5000萬港元。倘若未能達到保證溢利金額，前者會對中海物業作出補償，并用作初始代價調整。但從近兩年目標集團均超6000萬港元的稅后純利來看，5000萬港元的溢利保證難度相對較低。

盡管如此，多家機構和投資者仍對此次中海物業如此高PE收購表示了擔憂。

10月13日，野村發布報告指，中海物業此次收購作價偏高，而該公司管理層未能解決兩個主要問題：收購的監理業務盈利前景平庸，以及收購的交易估值倍數不具吸引力。“此次收購自2015年分拆上市以來，中海物業管理層采取的首次違背股東利益的重大決定，料將削弱往績及損害估值，因此將公司目標價由13.2港元大幅下調至7.1港元。”

福瑞也在同日發布報告稱，由于無形資產入賬和現金回收不確定性，該宗交易可能會導致撥備風險，下調目標價由12港元下調至11港元；中信證券也將中海物業目標價由10.7港元下調至9.6港元。

值得注意的是，在中海物業發布公告的次日，其股價在一路震蕩中走低，當日以14.81%的跌幅領跌物業股，創下了近一年來的最大跌幅，報收7.25港元；10月13日，中海物業股價持續大跌11.03%，報收6.45港元/股，而這一價格也成了中海物業自2022年11月11日后錄得的最低股價。

圖片來源：百度股市通

收購背后的多方考量

事實上，對于傳統的物管行業而言，“工程監理”顯得較為陌生。那么，中海物業為何選擇布局該賽道？

在公告中，中海物業表示，一方面這符合公司自身發展策略，收購標的監理及技術顧問業務與公司的全程物業咨詢管理服務相輔相成，能鞏固公司的主營業務；另一方面，收購標的管理約128個項目，可帶來穩定收入，并且監理市場未來業務前景樂觀。

與此同時，中海物業也表示，通過此次關聯交易，公司可實現在工程監理服務的布局，符合其打造“城市空間綜合營運商”的戰略定位；而中海監理的利潤率較高，收購后或將提高公司的利潤率。

事實上，不斷下滑的毛利率一直是近年來中海物業發展的痛點。2018-2022年的5年里，中海物業毛利率四連降，分別為20.4%、19.9%、18.3%、17.4%、15.9%。今年上半年，中海物業的毛利率則回升至16%，相比去年同期上升了0.9個百分點。

據參會投資者透露，中海物業管理層在說明會上并沒有透露中海監理的具體利潤率，但表示至少比中海物業中期數據的16.1%要高。不過參照監理行業毛利率水平，如中達安中期毛利率24.9%、建發合誠為11.13%來看，未來中海物業能否依靠中海監理提高毛利率尚未可知。

需要注意的是，這并非中海物業首次涉足工程監理業務。早在今年7月20日，中海物業就推出“海博工程”作為其TO B增值服務子品牌。據悉，海博工程聚焦房產開發、物業工程、能源管理、企業孵化以及物資采購5大業務鏈條，圍繞房產開發-項目交付-維護運營-煥新改造開展業務。

在說明會上，有投資者就收購標的與海博工程的協同問題向中海物業管理層進行了提問，得到的回答是“目前還沒定是整合還是分拆。”

而對于此次交易，中物智庫分析指出，傳統房地產業務只是工程監理領域的一小部分，而未來的城市更新、老舊小區改造，才是工程監理業務的重頭戲。“中海物業服務中的老舊小區改造、公共空間項目管理，都包含監理業務，并且工程監理業務也可對中海物業原有的工程業務做一定的補充。”

“中海監理在人力資源、特許資質方面等方面都擁有核心資源，特別是中海監理屬于高新技術企業，所得稅由25%減免至15%。中海物業可將全生命周期咨詢服務業務納入中海監理，享受高新技術企業的稅收減免優惠。”中物智庫續稱。

記者|陳利

編輯|程鵬?魏文藝 蓋源源

校對|孫志成

封面圖片來源：視覺中國（圖文無關）

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