每經AI快訊，2023年12月23日，國盛證券發布研報點評比音勒芬（002832）。

基本面持續靚麗表現，全年業績快速增長確定性強。根據行業情況，我們判斷2023年11月以來公司流水同比持續快速增長。同時伴隨著品牌價值及產品力的沉淀、終端折扣優化，公司運營質量進一步提升，2023Q1~Q3公司收入/業績/扣非業績分別為28.0/7.6/7.3億元，同比分別+26%/+32%/+36%，毛利率同比+1.8pct至76.6%，凈利率同比+1.3pct至27.1%。全年來看，我們判斷2023全年公司收入快速增長確定性強、盈利質量有望同比穩健提升。

渠道高質量增長，2023H2拓店順利、2024有望加速。1）公司渠道成長性良好，我們判斷2023Q3以來店效同比穩健增長，估計主要系零售運營質量提升帶動；2024年公司有望加速開店，有望帶動業績持續釋放。①店數：2023H1門店結構優化（期末店數1193家，較年初凈增2家，新開47家/關閉45家；其中直營579家/加盟614家），我們判斷2023H2品牌開店順利、2024年有望加速開店，估計2023年/2024年店數分別有望凈增80家/120~150家，增幅分別高單位數/低雙位數。②店效：公司客群粘性高、銷售人員激勵機制完善，同時品牌力、產品力持續升級，考慮渠道質量的提升、次新店成長貢獻，我們判斷2023年以來公司店效同比明顯提升、2023全年趨勢預計持續。2）電商布局多個平臺，借助新零售工具精準匹配客群流量并引流線下，建立全渠道融合體系。

主品牌持續沉淀，牢占消費者心智。1）在產品方面，主品牌迭代品質升級，堅持高端化、品質化、年輕化。①升級面料品質和功能性，2024年秋冬新推出功能性羽絨服等產品系列，多年來與POLARTEC、GORE-TEX等國際面料供應商深度合作并定向開發。②創新款式設計，BG老花系列、新國風“故宮宮廷文化聯名”產品系列持續迭代，契合消費者喜好。③運動系列產品布局進一步清晰，SKU持續豐富，線下自2022年起獨立開店，線上開設高爾夫天貓旗艦店，深挖高端運動時尚市場潛力。2）在營銷方面，針對品牌形象及客群進行精準性曝光，包括合作國家隊征戰杭州亞運會及巴黎奧運會、合作央媒進行品牌理念分享等，效果顯著。

營運健康，為可持續發展奠定基礎。1）2023Q3末公司存貨同比基本持平為6.9億元，我們判斷庫齡結構有所優化，前三季度存貨周轉天數同比-28.4天至296.8天。2）現金流優渥，前三季度經營性活動現金流量凈額9.7億元（約為同期歸母凈利潤的1.3倍），2023Q3末賬上貨幣資金達20.9億元。

2023年業績符合年初預期，2024年有望繼續快速增長。1）2023年：零售質量提升+渠道穩步增長，我們估計2023年公司收入有望增長25%左右/業績增長30%+。2）2024年：考慮公司店數增幅有望達低雙位數、店效有望繼續穩健提升，我們估計2024年公司收入增長20%左右/業績增長25%~30%。3）中長期來看，公司多品牌矩陣初建，我們估計KENT&CURWEN和CERRUTI 1881目前仍在調整孵化中，預計新品2024年秋冬全新亮相，為長期發展打開想象空間。

投資建議。主品牌卡位運動時尚優質賽道，其他品牌為長期發展上拓天花板，我們預計2023~2025年歸母凈利潤為9.50/12.07/14.79億元，當前價對應2023年PE為19倍，中長期業績有望快速增長、估值具備提升空間，維持“買入”評級。

風險提示：消費環境波動風險；渠道擴張不及預期；威尼斯品牌孵化不達預期；收購品牌效果不達預期；運動時尚景氣度回落。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)