每經AI快訊，2023年12月26日，申萬宏源發布研報點評軍信股份（301109）。

投資要點：

公司是一家以長沙垃圾焚燒為核心資產的綜合環境服務商。公司占據了長沙市六區一縣全部生活垃圾、大部分市政污泥和平江縣全部生活垃圾終端處理的市場份額。公司主要領導均為軍人背景出身，董事長戴道國曾參加對越作戰，帶領公司形成了類軍事化管理風格。

公司在手現金充裕，現金流穩健，2022年分紅率達79%。公司近4年營收CAGR達17%，歸母凈利潤CAGR達15%。2022年，公司營業收入15.71億元，歸母凈利潤4.66億元。近兩年毛利率維持在55%左右，凈利率維持在37%左右。截止23Q3，公司在手現金類資產充裕（19.61億，占凈資產比重34.7%），負債率在41%左右，依托公司穩健現金流（2022年經營活動現金流凈額達7.9億元），2022年公司大幅提升分紅，分紅率達79%。

核心資產保障基本盤，同時積極研發+外拓助力公司持續發展。公司堅持高水平建設及運維，旗下長沙垃圾焚燒項目一期及二期均獲評魯班獎及AAA焚燒廠，同時公司充分發揮長沙優勢區位優勢+規模優勢（1萬噸/天），噸上網電量達395KWh，一期廠自用電率約10.5%，二期廠用電率約8.7%，穩居行業領先。依托該核心資產，公司一方面在區域外拓、委托運營、并購重組等領域探索業務，目前已取得瀏陽1200噸、吉爾吉斯斯坦850噸；另一方面，公司擁中高級職稱員工占比33%，2023H1公司研發費用率約6%。公司積極引進消化吸收，持續研發，逐步掌握污泥、滲濾液及飛灰等先進技術，實現降本增效。

收購仁和環境63%股權，助力公司進一步發展。公司2023年3月公告，擬通過發行股份及支付現金的方式收購仁和環境63%股權（交易價21.97億元），同時擬定增不超過15億元配套資金，發行股份數量不超過發行股份購買資產完成后上市公司股本的30%。仁和環境承諾23-27年扣非歸母凈利不低于4.12/4.16/4.36/4.58/4.75億元，按照評估值34.87億元，對應23-27年PE分別為8.5/8.4/8.0/7.6/7.3。仁和環境是一家主要從事長沙市生活垃圾轉運及餐廚垃圾處理的高新企業，本次收購可1）助力公司打造城市一體化運營標桿。2）發揮公司長沙地區一體化經營的協同效應。3）提高公司經營規模。

投資分析意見：我們預計公司2023-25年歸母凈利潤分別為5.31/5.31/5.96億元，yoy為14%、0%、12%，當前市值對應公司23-25 PE為12/12/11倍。參照2024年可比公司平均估值水平13倍，綜合考慮公司長沙垃圾焚燒資產稀缺性及公司2022年高分紅背景，我們給予公司2024年13倍估值，目標市值69億元，相比最新市值具有9%上漲空間，首次覆蓋，給予“增持”評級。

風險提示：應收賬款壓力上升風險；新增訂單量不及預期風險；收購仁和及定增被暫停、中止、調低規模或取消的風險；收購仁和導致EPS攤薄風險；收購仁和帶來的商譽減值的風險；仁和環境特許經營權到期無法續約的風險；仁和環境工業級混合油價格波動的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)