每經(jīng)AI快訊，2024年1月9日，信達(dá)證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)中國(guó)中免（601888）。

事件：公司發(fā)布23年業(yè)績(jī)快報(bào)：1）23年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收675.76億元/同比+24%，歸母凈利潤(rùn)67.17億元/同比+34%，扣非歸母凈利潤(rùn)66.55億元/同比+36%。2）23Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收167.39億元/同比+11%，環(huán)比+12%；Q4主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為31.3%，環(huán)比約-3pct；歸母凈利潤(rùn)15.1億元/同比+275%，環(huán)比+13%，歸母凈利率9.02%/同比+6.4pct，環(huán)比+0.1pct；扣非歸母凈利潤(rùn)14.64億元/同比+360%，環(huán)比+10%。

收入端環(huán)比增長(zhǎng)主要由海南季節(jié)性增長(zhǎng)及有稅部分帶動(dòng)。受雙節(jié)假期及冬季旅游旺季影響，海南離島免稅呈季節(jié)性增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)23Q4海南板塊銷售額約97億元/同比+5%，環(huán)比+16%，其中免稅部分預(yù)計(jì)受到消費(fèi)力&客流增速影響，環(huán)比增長(zhǎng)略不及預(yù)期；我們預(yù)計(jì)日上上海貢獻(xiàn)收入約50億元/同比+7%，環(huán)比+11%，預(yù)計(jì)主要由雙十一大促及線下客流恢復(fù)帶動(dòng)。

毛利率環(huán)比下滑，或源于匯率及收入結(jié)構(gòu)變化。23年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為31.44%/同比+3.42pct，其中Q1、Q2、Q3主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為28.8%、32.5%、34.3%，Q4主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為31.3%，環(huán)比約-3pct。我們預(yù)計(jì)或主要由于匯率Q2&Q3貶值（采購前置、成本承壓）、有稅及機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)收入增加等原因?qū)е拢瑥膶?shí)際經(jīng)營(yíng)層面價(jià)格體系仍然穩(wěn)定。

利潤(rùn)率環(huán)比修復(fù)，預(yù)計(jì)受益于租金減免及資產(chǎn)減值損失收窄。23Q4營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率12.53%/同比+6.2pct，環(huán)比+1.7pct；歸母凈利率9.02%/同比+6.4pct，環(huán)比+0.1pct。利潤(rùn)端同比顯著改善，環(huán)比有所提升，或主要源于：a）日上上海租金減免自23年12月實(shí)施，貢獻(xiàn)利潤(rùn)增量；b）23Q3資產(chǎn)減值損失2.5億，23Q4或有所減少。

元旦離島免稅數(shù)據(jù)接近國(guó)慶水平，期待春節(jié)表現(xiàn)提振市場(chǎng)信心。23年10月以來中免海棠灣LV和DIOR接連開業(yè)，海棠灣C館于23/12/28正式開業(yè)，有效拉動(dòng)旺季消費(fèi)彈性釋放。據(jù)海口海關(guān)統(tǒng)計(jì)，元旦假期（23/12/30至24/1/1）海南離島免稅購物金額4.75億元/同比+13%，免稅購物人數(shù)6.57萬人次/同比+53%，人均消費(fèi)7228元，日均數(shù)據(jù)接近國(guó)慶水平，整體表現(xiàn)符合預(yù)期。展望24Q1，若春節(jié)假期中免海南能實(shí)現(xiàn)2億+日銷表現(xiàn)，市場(chǎng)預(yù)期或?qū)⒌玫接行嵴瘛?/p>

投資建議：中免作為免稅行業(yè)龍頭，23年以來股價(jià)回調(diào)較多、估值安全邊際較高；展望后續(xù)，供給端精品引入+物業(yè)面積擴(kuò)容，需求端下沉市場(chǎng)潛力仍待釋放+海外消費(fèi)持續(xù)回流，利潤(rùn)端香化價(jià)格體系回升+匯率彈性+租金返還，有望共同驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)；此外重申消費(fèi)力恢復(fù)后免稅行業(yè)具備可觀彈性，建議關(guān)注免稅龍頭底部反轉(zhuǎn)機(jī)會(huì)，同時(shí)建議關(guān)注政策變化對(duì)中免估值的有效催化。我們預(yù)計(jì)24-25年歸母凈利潤(rùn)分別為82.5/95.5億元，24年1月9日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為20/17X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)力疲軟；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)績(jī)快報(bào)為初步核算數(shù)據(jù)，具體數(shù)據(jù)以年度報(bào)告中披露的數(shù)據(jù)為準(zhǔn)。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)