每經(jīng)AI快訊，2024年1月10日，銀河證券發(fā)布研報點評金山辦公（688111）。

AIGC：AIGC賦能下，公司付費率與客單價有望雙升。2023年4月18日，金山辦公宣布推出WPSAI，將應用于新一代在線內(nèi)容協(xié)作輕文檔，能力包括：從0到1生成內(nèi)容、多輪對話以修改內(nèi)容、以及處理（編輯/改寫/擴充）已有文檔等功能，并將陸續(xù)嵌入全線產(chǎn)品。11月16日，WPS面向大眾開啟公測，預計在2024年全面落地。我們認為，AIGC對辦公產(chǎn)品的賦能將提升用戶的使用意愿與付費意愿。AI功能主要在云端進行推理任務，用戶往往通過訂閱付費方式進行獲取，將進一步提升公司付費率。目前公司付費率依然較低，相較于微軟的付費率仍有較大空間。此外，隨著AI功能的上線，未來產(chǎn)品單價將進行提升，ARPU值將得到提升。此外，對比競爭對手微軟來說，金山的價格優(yōu)勢有望進一步放大。長期測算來看，當付費率為24%，AI滲透率為15%時，每年收入增量為5.59億元。單2024年測算來看，當付費率為12%，AI滲透率為10%時，2024年收入增量中樞為1.86億元。

C端：月活與付費率持續(xù)提升，保障C端訂閱收入穩(wěn)健增長。公司基礎辦公功能與主要競爭對手平分秋色但其增值服務迎合國內(nèi)用戶需求痛點，且其低價（基礎辦公產(chǎn)品價格為微軟的20%左右，整體為20%-40%區(qū)間）、多層次訂閱式收費使產(chǎn)品具備性價比優(yōu)勢。基于產(chǎn)品的高性價比，公司C端個人訂閱指標（月活用戶數(shù)、付費率、ARPU值）穩(wěn)步提升。此外，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)用戶對訂閱制付費接受程度不斷提升，WPS定價符合國內(nèi)客戶消費意愿。對標國內(nèi)同類型軟件及微軟Office365付費率，公司付費率仍有較大提升空間。

B端授權(quán)：信創(chuàng)賦能授權(quán)增長。信創(chuàng)與正版化勢在必行，目前黨政信創(chuàng)深切區(qū)縣下沉市場，行業(yè)信創(chuàng)規(guī)模放量將帶來滲透率揚升。公司作為辦公軟件領(lǐng)域國產(chǎn)替代絕對龍頭，B端用戶滲透率將持續(xù)提升。公司產(chǎn)品已與主流信創(chuàng)體系產(chǎn)品形成適配，同時，公司產(chǎn)品體系整體覆蓋度極高，政府與央國企覆蓋率在90%以上。我們測算未來三到五年以70%滲透率為假設，至少有60億空間。

B端訂閱：云與協(xié)作辦公賦能未來。云端辦公協(xié)作是趨勢所在，艾瑞咨詢預測2023年將達到806億元的市場規(guī)模，年增速預計將超過20%。目前，國內(nèi)市場格局未定，大有可為。我們認為，基于海外協(xié)作辦公市場經(jīng)驗，協(xié)同辦公平臺是否功能齊全、是否具備杰出的云文檔協(xié)作能力是市場制勝關(guān)鍵。金山辦公具備雙重優(yōu)勢，在國內(nèi)協(xié)作辦公市場格局未定、高速發(fā)展的現(xiàn)階段，擁有強勁的市場競爭力。

投資建議：我們預計公司2023-2025年EPS為2.82/3.51/4.72元，對應PE分別為88.99X/71.59X/53.25X倍，維持“推薦”評級。

風險提示：市場競爭加劇的風險；AIGC產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)不及預期的風險；公司SaaS化進展不及預期的風險；信創(chuàng)進展不及預期的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)