每經(jīng)AI快訊，2024年1月16日，信達(dá)證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)華光環(huán)能（600475）。

公司深耕“能源+環(huán)保”領(lǐng)域，雙輪驅(qū)動(dòng)打造區(qū)域全產(chǎn)業(yè)鏈布局的綜合服務(wù)商。華光環(huán)能成立于1958年，實(shí)際控制人為無錫市國資委。公司業(yè)務(wù)布局廣泛，“裝備+工程+運(yùn)營”業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。公司在電站鍋爐及環(huán)保裝備制造方面有60余年的經(jīng)驗(yàn)積累，行業(yè)地位領(lǐng)先，同時(shí)積極把握能源發(fā)展形勢(shì)，布局火電靈活性改造及氫能電解槽業(yè)務(wù)，正逐步從國內(nèi)鍋爐行業(yè)龍頭企業(yè)發(fā)展為能源環(huán)保領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈布局企業(yè)。近年來業(yè)績穩(wěn)健增長，2018-2022年歸母凈利潤復(fù)合增長率近15%，且自由現(xiàn)金流充沛，現(xiàn)金回款能力較強(qiáng)，經(jīng)營業(yè)績持續(xù)向好。

傳統(tǒng)主業(yè)行業(yè)地位領(lǐng)先，熱電運(yùn)營及能源工程建設(shè)為主要業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)。2022年公司能源領(lǐng)域業(yè)務(wù)收入占比約62%，其中能源供應(yīng)業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)超30%。作為區(qū)域熱電運(yùn)營龍頭，公司在無錫地區(qū)熱電聯(lián)產(chǎn)供熱占有率超70%，持續(xù)為公司提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，2023年年中公司現(xiàn)金收購熱電機(jī)組有望在2024年釋放全年業(yè)績，成為短期業(yè)績?cè)鲩L引擎。電站工程業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到17%，得益于公司大力開發(fā)光伏EPC市場(chǎng)，2023H1板塊毛利2.42億元，同比上漲117%，且“十四五”期間裝機(jī)量有望繼續(xù)保持增長趨勢(shì)。

火電靈活性改造市場(chǎng)空間廣闊，公司掌握火電靈活性改造核心技術(shù)，下游訂單釋放在即。根據(jù)《全國煤電機(jī)組改造升級(jí)實(shí)施方案》，“十四五”期間將完成靈活性改造2億千瓦，因此假設(shè)“十四五”期間改造機(jī)組容量為2億千瓦；遠(yuǎn)期看，60萬千瓦及以下機(jī)組（7.6億千瓦）均需要改造，其中假設(shè)90%為熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組，新增調(diào)峰能力約20%。據(jù)我們測(cè)算，遠(yuǎn)期熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組熱電解耦的改造市場(chǎng)空間高達(dá)961.98-1513.56億元。華光環(huán)能與中科院熱物理研究所共同開發(fā)煤粉預(yù)熱技術(shù)，并獲得30萬千瓦以下機(jī)組獨(dú)家技術(shù)授權(quán)。據(jù)我們測(cè)算，假設(shè)30萬千瓦以下機(jī)組改造70%，對(duì)應(yīng)技術(shù)市場(chǎng)空間近500億，若考慮到“十四五”已經(jīng)改造完成部分，剩余可改造空間仍有近300億。同時(shí)，公司存量鍋爐客戶基數(shù)龐大，且電廠對(duì)于低負(fù)荷運(yùn)行、降低燃料成本的需求較為旺盛，待技術(shù)調(diào)試驗(yàn)收完成，下游訂單釋放可期。

依托制造優(yōu)勢(shì)切入氫能賽道，公司有望受益氫能電解槽市場(chǎng)需求釋放。當(dāng)前綠氫項(xiàng)目進(jìn)展加速，2023年上半年，全國電解槽招標(biāo)項(xiàng)目總量超過600MW，已經(jīng)達(dá)到2022年全年需求量的75%，電解槽市場(chǎng)需求釋放在即。公司依托自身豐富的設(shè)備自造經(jīng)驗(yàn)，已經(jīng)形成1GW的電解槽制造能力。同時(shí)，積極進(jìn)行市場(chǎng)拓展，成功入選中能建電解槽供應(yīng)商短名單，對(duì)公司短期電解槽訂單形成一定保障，同時(shí)有望提高后續(xù)獲取項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)力。

盈利預(yù)測(cè)及假設(shè)：公司深耕能源與環(huán)保行業(yè)，傳統(tǒng)主業(yè)優(yōu)勢(shì)突出，且盈利較為穩(wěn)定。同時(shí)公司掌握火電靈活性改造技術(shù)以及堿性電解槽技術(shù)，有望在行業(yè)需求釋放帶動(dòng)下貢獻(xiàn)業(yè)績。考慮到公司“煤粉預(yù)熱技術(shù)”優(yōu)勢(shì)明顯，且具有下游客戶基礎(chǔ)，伴隨技術(shù)驗(yàn)收有望實(shí)現(xiàn)訂單落地；公司已經(jīng)進(jìn)入中能建電解槽短名單，項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)力有望進(jìn)一步增強(qiáng)；收購熱電運(yùn)營資產(chǎn)2024年有望進(jìn)一步釋放業(yè)績。我們假設(shè)公司熱電業(yè)務(wù)穩(wěn)健運(yùn)營，氫能電解槽及煤粉預(yù)熱技術(shù)順利落地釋放業(yè)績，帶動(dòng)裝備制造板塊2024-2025年實(shí)現(xiàn)13%/18%的增速，我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為103.38/118.93/128.77億元，歸母凈利潤8.46/9.53/11.54億元，按1月15日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE為12.91x/11.46x/9.46x。

風(fēng)險(xiǎn)提示：火電靈活性改造政策落地不及預(yù)期，下游企業(yè)改造積極性不足；電解槽訂單量不及預(yù)期；原材料價(jià)格漲價(jià)。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)