每經AI快訊，2024年1月16日，民生證券發布研報點評華利集團（300979）。

專注鞋履制造的國際領先的生產企業。華利集團成立于2004年9月2日，專注于運動休閑鞋以及戶外靴鞋、運動涼鞋/拖鞋及其他相關產品的開發設計、生產與銷售。作為深耕于鞋類制造的企業，集團的核心客戶群體主要為全球知名企業，如Nike、VF、Deckers、Puma和Columbia等知名品牌。近年來，公司的營業收入與歸母凈利潤均保持較快增速，2018-2022年，營收由123.88億元增至205.69億元，歸母凈利潤由15.32億元增至32.28億元，4年CAGR分別為13.5%與20.5%。公司的訂單因運動品牌庫存調整受到部分影響，1-3Q23，實現營業收入143.09億元，同比-6.9%，歸母凈利潤為22.87億元，同比-6.5%。

運動鞋服制造行業：需求穩健，專業化分工趨勢。1）市場現狀：運動鞋服的市場空間廣闊，品牌集中度較高。據歐睿數據，全球運動鞋服市場規模由2009年2138億美元增至2023年3957億美元，期間CAGR達4.5%，高于全球鞋服行業市場規模CAGR 1.7%。全球運動鞋服市場集中度在逐年提升，CR5由2014年的27.8%增長至2023年的31.2%，CR10也由32.9%增至39.0%。2）經營模式：品牌運營與制造分離，專業化分工趨勢明顯。在全球運動鞋履產業鏈的專業化分工下，Nike、Adidas、VF、Under Armour、Puma、Columbia、Deckers等主要鞋履品牌運營企業，以及全球主要運動鞋履制造企業裕元集團、豐泰企業等均為該種模式的代表企業，華利集團亦采取此類發展模式，近年來得到了快速發展。頭部企業傾向實施精簡供應商的策略，并與優質供應商形成長期穩定的合作，進一步說明頭部品牌供應商具備較強的客戶粘性。3）發展趨勢：由量增向量價齊增，向專業化分工方向發展。從品牌發展趨勢角度，長期看行業增長持續向上，短期去庫存進展呈現分化。從鞋履制造企業角度，運動品牌的上游供應商市場份額更為聚焦，品牌商與供應商關系緊密。

核心競爭力：生產研發能力突出，產能擴張與單價提升提供增量。1）管理團隊經驗豐富，生產研發能力突出。管理團隊具備深厚的鞋履制造領域經驗，擁有具備較強開發設計能力的團隊。公司有完善的供應鏈體系、出色的開發設計能力、成熟的生產流程及技術嫻熟的生產人員，準時交貨率一直保持在行業領先水平，而產品的合格率高，客戶滿意度行業領先。2）產能布局合理，規模化下成本優勢明顯。公司的規模化降低成本費用體現在大規模采購、規模化生產與規模化經營對于成本與費用的降低上。一方面，在生產成本的控制上，公司毛利率水平較為平穩。另一方面，公司的期間費用控制能力突出，銷售費率與管理費率的攤薄趨勢明顯。3）客戶結構同時具備穩定性與多元化。公司采取優質大客戶策略，主要客戶的市場份額大部分處于行業的全球前十，與主要客戶保持著長期穩定的合作關系；積極拓展新客戶，在新品牌的快速增長下具備較強增長動能，進一步實現集團的客戶結構與產品結構的優化。4）未來看點：量價齊升，向功能型產品轉型提升盈利能力。量增視角，全球運動鞋履市場仍有增長空間，行業集中趨勢下有望搶占更多市場份額；積極擴產提升老客訂單份額占比，滿足新客訂單增量；產能利用率處于較高水平，隨客戶訂單增長，積極擴張產能帶來新增量。價增視角，公司實行客戶多樣化策略和產品專注慢跑和休閑運動的策略，隨公司產品及客戶結構的優化，高客單價高性能運動鞋占比提升，產品單價存在提升趨勢；未來有望打開更多頭部品牌功能型高端運動鞋市場，有望進一步推動單價上漲。量產帶動毛利率提升，規模化生產下有望進一步降本增效。

投資建議：預計公司2023-2025年分別實現營業收入203.69、236.73與271.19億元，分別同比-1.0%、+16.2%、+14.6%；歸母凈利潤為31.34、37.29與42.93億元，分別同比2.9%、+19.0%、+15.1%。1月15日收盤價對應PE為20/17/14倍，維持“推薦”評級。

風險提示：國際貿易風險、勞動力成本上升的風險、客戶集中的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)