每經編輯 萬清澄

近兩年，受內外環境影響A股波動不斷，股價波動所帶來的收益不確定性進一步加大，投資者愈發渴望尋找那些能夠帶來穩定股息收入的“確定性資產”來熨平周期。高股息紅利股、經營穩健的大市值標的受到更多關注，顯示了成長性與經營效率并重正逐漸替代單純追求增速的估值邏輯，成為定價上市公司的新錨點。

3月18日晚，CXO龍頭藥明康德（603259.SH/02359.HK）公布了2023年財報。年報顯示，藥明康德2023年度共創營收403.41億元，兌現全年營收超400億元的業績指引；經調整non-IFRS凈利潤108.55億元，同比增長15.5%；自由現金流持續增長至71.25億元，全年營收、利潤和自由現金流均實現了歷史新高。延續往年的慷慨，藥明康德將再次拿出三成凈利潤進行現金分紅，預計派發現金紅利28.82億元，實實在在回饋股東。

2023年，藥明康德在重重挑戰之下，不僅收入端保持正向增長，且利潤增速顯著快于收入，足見其經營質量之成色。

藥明康德每年隨年報發布的業績指引也是一大看點，一直被視為洞察行業趨勢的風向標。因近期頻繁受到美國國會擬議法案的影響，市場一度擔憂其今年是否會取消業績指引。而藥明康德依舊維持慣例，剛毅地給出2024年業績指引：

“盡管面臨外部環境的不確定性，公司預計2024年收入將達到383-405億元，剔除新冠商業化項目后預計實現增長2.7%-8.6%。同時，公司將持續提高生產經營效率。在考慮新建產能爬坡及匯率影響后，公司預計2024年將保持與去年相當的經調整non-IFRS歸母凈利率水平。通過不斷提升資產利用率和經營效率，在如期推進全球各項產能建設的同時（預計資本開支約50億元），公司預計2024年自由現金流將持續為正，達到40-50億元，可持續用于現金分紅和激勵保留人才。”

從在資本市場上的行為動作來看，藥明康德始終對自己有著嚴苛要求，為維護公司價值、維護股東利益盡其所能用實際行動解決問題：2023年10月，因公司業績增長不及預期，藥明康德管理層主動提議終止實施《2023年H股獎勵信托計劃》并將對應的H股股份進行回購注銷；今年2月初提出10億現金回購注銷方案，迅速執行，沒有任何拖泥帶水；即便面對美國國會擬議法案等外部不確定性擾動，依然給出來年的業績指引，盡顯卓越公司品質。

邏輯重構之下，CXO效率為王

藥明康德的四百億營收與百億凈利固然美麗，但在當下這個環境中，凈利潤增速及利潤率的提升更能反映經營質量指標的提高。正如野村研報中所指出的，以往市場通常僅根據營收凈利的增速對上市公司進行評估，更看重成長指標增速的高低。但隨著宏觀環境的變化，在成長性之外，機構開始將上市公司經營效率與質量納入考慮，定價上市公司的錨點正在改變。

CXO作為創新藥產業鏈中承上啟下的重要關鍵環節，其核心特征之一便是重資產和人才密集型，資本開支巨大，資金需求明顯。藥明康德于2018年在A股和H股兩地掛牌上市，打通了資本市場融資通道。正是有了資本加持，作為重資產和人才密集型企業的藥明康德才得以快速發展。

前期的資本支出支撐了藥明康德“奇跡”般的營收增速，從2018年不足百億的營業收入，發展到如今超400億的營收規模，藥明康德僅用了5年時間。

從剛剛披露的年報來看，盡管新冠商業化需求退去，藥明康德的收入依然實現了正向增長，顯示出極強的經營韌性。盡管收入增速切換了檔位，但利潤端增速卻顯著提升。年報顯示，藥明康德2023年經調整non-IFRS歸母凈利潤率進一步創下新高，相較于2023年提高超過3個百分點，在一個400億體量的營收規模上，這直接帶來超過10個億的利潤增量。這對于藥明康德這樣大體量、大市值的CXO企業而言殊為不易。

龐大的營收構建了強大的規模效應，經營效率的提升是利潤率差異的關鍵。持續提升的經營效率為藥明康德帶來了行業領先的利潤率，也塑造了高效的現金流轉化能力。2023年，藥明康德自由現金流持續增長至71.25億元，經營現金流同比增長23.6%，呈現出了相當穩健的資金結構，133.87億元的經營活動現金流凈額完全不僅完全覆蓋了資本開支，還可持續用于現金分紅和激勵保留人才，體現了頭部企業卓越的公司品質和強大的安全邊際。

對于醫藥領域，巴菲特的做法是以低價布局一系列的龍頭公司，這樣做的原因很簡單，龍頭企業具備很強的業務競爭優勢，而且現金流情況較好，更能抵御風險。

如今，醫藥行業的投資邏輯擴散到了整個市場，從以往單一的成長性邏輯轉變為如今對經營效率的重視，邏輯重構下的藥明康德持續提升的凈利潤率水平體現了大市值公司優秀的經營效率，優厚的利潤和強勁的現金流又支撐了回報投資者的大額回購注銷與分紅派現。

60億“紅利股”，烈火中見真金

自龍年開年以來，藥明康德便一直困于起起伏伏的風波中，對于藥明康德來說，因不可控的外部因素造成的短期擾動已有多次，但反觀其業績表現，業務始終保持著穩定增長，整體業績表現也一直維持行業優等生的水準。同時，隨著多個回購注銷計劃的落地，藥明康德“紅利股”的身份更加凸顯。

作為發展二十余年，服務覆蓋全球30多個國家和地區、擁有超過6000家活躍客戶的頭部CXO企業，藥明康德在規模效應的支撐下，不斷完善其“一體化、端到端”的新藥研發服務平臺，賦能經營質量提升。

“自由現金流折現便是企業內在價值”。隨著現金流實現了對資本支出的覆蓋，藥明康德的分紅回購手筆也越來越大。

自今年1月起，藥明康德A+H兩地已開展多次回購注銷。2月2日，藥明康德發布公告，宣布擬以不超過人民幣10億元回購A股股份并實施注銷。就在公告后一個交易日，藥明康德便“光速”完成全部回購，達成了A股史上單日內數額最大的回購注銷。而僅僅過了一個月，藥明康德便又啟動了第二輪10億元股份回購計劃，同樣是注銷式回購。若加上此前在一月完成的2023年獎勵信托計劃所涉H股的回購注銷事項，至此，藥明康德在開年以來已完成了兩地市場價值總額近30億元人民幣的回購，是24年回購潮涌現下額度最高的。

同時，年報顯示，藥明康德2023年度派發現金紅利28.8億元，全年累計近60億的“回購+分紅”進一步提高了藥明康德這個穩健標的的吸引力。

良好的業績表現為市場提供了當前經濟環境下的信心，而真金白銀的回購分紅則是未來發展的底氣。藥明康德多次、大手筆的分紅回購動作，已然向市場投資者釋放了充足的信號。

從歷史視角來看，飽受爭議的藥明康德早已經歷了多次考驗，也在一次次的事件中證明了自身。在當前低增長低通脹，“資產重估”的大環境下，藥明康德展現了優異的經營效率與質量，也從高額分紅、回購中看到了藥明康德在擁有了大量現金時，在需要長期資本開支的背景下仍不忘回報股東、關心股東利益的事實。

（本文不構成任何投資建議，信息披露內容以公司公告為準。投資者據此操作，風險自擔。）