每經記者 任飛    每經編輯 彭水萍

連續數周，有關經濟復蘇的數據性證實不斷增多，雖在一定程度上體現了基本面轉好的跡象，但也會影響貨幣政策的調控，進而影響央行降息的節奏，利率下降的預期一直存在，債市短期不確定因素較大。與此同時，部分債券的供給連續縮量，進而影響短久期的收益控制，市場針對票息及杠桿策略的失衡正在調整，重點應該關注后市久期的調控。

匯率約束仍在，債市繼續承壓

上周（4月1日～4月7日），各項國內數據的公布讓市場再次對后市經濟的增速預期增強，這一定程度上構成了對債市的壓制，國債期貨市場呈現先跌后漲的態勢，進而也在短期進一步打壓了債市的做多熱情。

具體看來，由于統計局公布的3月制造業PMI明顯超市場預期，疊加財新PMI同樣環比回升，且持續處于榮枯線之上，市場對于一季度經濟增速的預期有所上修，國債走弱。資金面邊際轉松，疊加市場對于存款利率下調的預期有所升溫，國債期貨震蕩上漲。

不難看出，受制于基本面改善預期的影響，債市目前波動較為明顯，雖然央行體現出的貨幣政策表態整體偏積極，但匯率的約束也是重點，總體來看債市繼續承壓的概率較大。

上海東證期貨的研報分析指出，從各項指標來看，基本面好轉的跡象有所增加，但中長期經濟高質量發展的預期并未改變，債市長期偏多的思路也未發生改變。央行稱“更加注重做好逆周期調節”，貨幣政策總基調仍然是較為寬松的。

但也要看到，美國3月非農數據明顯超市場預期，美債收益率繼續上行，美元指數表現持續較強，人民幣面臨的壓力始終存在，央行降息節奏將受到人民幣匯率貶值壓力的掣肘。雖然存款利率下降的預期一直存在，但由于上周市場已經部分交易了這一預期，因此預計本周債市或偏弱。4月資金利率預計整體均衡，做陡曲線仍需等待。

基金方面，中長期純債型基金依然保持在純債型基金中的強勢，部分頭部產品業績表現優異，市場也對此類產品寄予厚望。國海證券的研報統計顯示，3月份中長期純債基金指數上漲0.19%，中長期純債基金組合超額收益位居市場前30%。

“固收+”基金業績延續上月回升態勢，3月整體業績持續回升，偏債混合型基金指數、混合債券型一級基金指數、混合債券型二級基金指數漲跌幅分別為0.57%、0.19%和0.44%，2月漲跌幅分別為2.48%、0.82%和2.12%。

票息及杠桿策略失衡，關注久期調整 

其實，上周資金已經由斂趨松，央行公開市場進行60億逆回購操作，到期8500億，全周凈回籠8440億元，DR007由斂趨松，雖然價格仍高于1.8%，但是債市情緒轉向積極，1年期國股同業存單利率大幅下行5BP左右至2.2以內，信用利差壓縮，而長端相對穩定，小幅震蕩下行，整體收益率曲線呈現陡峭化下行態勢。

而從一季度出現的債市行情變化來看，已經有一些情況在發生變化，體現在高票息的資產更加難以尋找，而市場資金依然愿意在債市盤踞，風偏較低的環境之下，如何尋找高性價比的投資機會比較艱難。

廣發證券分析指出，票息及杠桿策略失效，二季度還看久期。其指出，資金市場表現出強大的定力，資金面“量足價穩”的核心原因或是央行防空轉的政策訴求，對應到債市策略上，或是杠桿策略的失效，市場紛紛在降杠桿。政府債供給明顯縮量，尤其是長久期利率債的供給減少，加劇了“卷久期”行情。

票息方面，城投債供給或仍處于縮量狀態，短久期高收益城投債供給也較難出現。杠桿方面，二季度資金面不穩定性或較一季度有所提升，不過實際價格可能保持當前“穩定但偏貴”的狀態，進而限制杠桿及短端下行的空間。綜合來看，無論是利率還是信用策略，可能均需要適度拉長久期。

從具體節奏來看，4月確定性較強，行情逆轉的概率不大，震蕩之下調整可能都偏機會。5月政府債的供給節奏比較關鍵，如果下旬仍未有明顯沖擊，久期行情容易啟動，6月上中旬或出現新一輪長久期品種的低點。反之如果5月供給超預期，同時資金面偏緊，則建議保持謹慎。

展望后市，諾安基金分析指出，當前，整體基本面格局和貨幣政策基調對債市仍有利，而債市收益率水平已顯著領先于政策大幅下行，對潛在利空存在脫敏現象，而宏觀基本面格局也難以導致收益率大幅上行，債市整體格局大概率或將維持震蕩偏強狀態。

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