每經記者 張壽林    每經編輯 張益銘    

6月17日，人民銀行開展40億元公開市場逆回購操作和1820億元中期借貸便利（MLF）操作。其中，7天期逆回購中標利率為1.8%，1年期MLF中標利率為2.50%。值得關注的是，1年期MLF中標利率維持不變。

東方金誠首席宏觀分析師王青團隊指出，在房地產行業處于調整階段，整體消費需求不旺的局面下，下半年物價水平將大概率運行在低位區間。

不過，由于當前整體上處于政策觀察期，此外，受美聯儲推遲降息等因素影響，近期美元指數處于高位，人民幣對美元存在一定被動貶值壓力，政策利率保持不動有助于穩匯市。

綜合考慮當前及未來一段時間經濟、物價走勢，王青團隊判斷，后期降息降準都有空間，不排除三季度落地的可能。

圖片來源：央行網站

當前下調政策利率迫切性不高

自2023年8月以來，MLF利率已連續10個月處于2.50%的水平。

MLF利率發揮中期政策利率的作用，通過調節向金融機構中期融資的成本來對金融機構的資產負債表和市場預期產生影響，引導其向符合國家政策導向的實體經濟部門提供低成本資金。

對于最新操作繼續維持不變，東方金誠首席宏觀分析師王青團隊分析，主要原因有兩個：一是前期長端市場利率較大幅度下行，央行在多場合提示利率波動風險；近期長端市場利率有所回穩，但仍較大幅度向下偏離政策利率中樞，加之近期貸款利率走低，或意味著當前下調政策利率的迫切性不高。

二是一季度經濟增長超預期，二季度宏觀數據波動較大，當前整體上處于政策效果觀察期。這也是近期MLF操作利率保持不變的一個背景。考慮到未來一段時間物價水平仍將偏低，經濟增長動能有待進一步改善，三季度下調MLF操作利率仍是重要政策選項之一。

對此，中國民生銀行首席經濟學家溫彬團隊分析，當前，在“擠水分、防空轉”的政策導向和實體有效融資需求仍不足（尤其是傳統行業和個人領域）的背景下，信貸投放強度向歷史同期均值水平回歸，對流動性的消耗也相應減弱。

從過往表現看，溫彬團隊認為，6月存款回表的現象較為明顯，但今年叫停“手工補息”之后銀行難以提供足夠回報，這會導致銀行缺乏有效的產品和工具來吸引資金回表；同時，金融業增加值的核算方式已經調整，不再掛鉤存貸款增速，在“擠水分、提質效”的大方向下，當前銀行擴張信貸的訴求也相對有限，預計存款回表現象有所緩和。

縮量續做并非釋放數量收縮信號

著眼未來，王青團隊分析，未來實施政策性降息也有兩個制約因素：一是一季度銀行凈息差降至1.54%，較上季度大幅下行0.15個百分點，明顯低于1.80%的“警戒水平”。降息會帶動銀行凈息差進一步收窄；二是降息有可能擴大中美利差倒掛幅度，對穩匯市有一定影響。

由此判斷，王青團隊的觀點是，未來政策性降息幅度會較為有限，優先選擇的政策工具組合是MLF操作利率保持不動，通過引導存款利率下調、全面降準等方式，推動LPR報價下調，降低各類貸款特別是居民房貸利率，緩解實際利率偏高的局面。這也是推動樓市企穩的關鍵一招。

除了操作利率持平，另一關注點是縮量續做。6月MLF到期量為2370億元，繼續處于較低規模；當月操作規模為1820億元，這意味著當月縮量規模為550億元。

王青團隊分析，縮量續做主要源于當前銀行體系流動性充裕，銀行對MLF操作需求下降，并非釋放數量收縮信號。

近期MLF投放量較低，總體處于縮量或等量續做狀態，背后是受信貸需求偏弱及金融“擠水分”等影響，近期銀行信貸投放節奏放緩，銀行體系流動性較為充裕，商業銀行對MLF操作的需求較低。

進一步看，溫彬團隊指出，年初以來，在資金面延續穩健寬松下，央行無意過多投放資金，除5月凈投放為正之外，其余各月延續凈回籠狀態。近日，央行每日逆回購又降至20億元的地量操作，截至6月16日累計凈回籠超6000億元，顯示資金面仍均衡偏松。

在此背景下，溫彬團隊直指，目前降準或MLF加量續做的必要性均不高。且考慮到當前MLF與存單利率倒掛較多，MLF對維穩跨季的貢獻度也較低。考慮到4月以來央行對于貨幣寬松節奏相對謹慎的態度，預計仍將通過月末逆回購放量來適度注入流動性，平抑信貸投放、理財資金回表等階段性擾動，維持資金利率平穩運行。

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